营收增长稳健，区域有序扩张

证券研究报告公司研究 营收增长稳健，区域有序扩张 2022年10月31日 公司点评报告 千禾味业(603027) 投资评级买入 上次评级买入 马铮食品饮料首席分析师执业编号：S1500520110001 邮箱：mazheng@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 事件：公司发布2022年三季度报告，22Q1-3实现营收15.54亿元，同比 +14.63%；实现归母净利润1.87亿元，同比+42.05%；实现扣非归母净利润 1.82亿元，同比+38.57%。其中22Q3实现营收5.39亿元，同比+14.75%；实现归母净利润0.69亿元，同比+3.70%；实现扣非归母净利润0.68亿元，同比+2.87%。 点评： 22Q3营收增长符合预期。分产品来看，22Q3酱油/食醋营收分别为3.23/0.89亿元，同比增长分别为10.13%/4.62%。酱油业务收入基数较低，同比增幅较大。分地区来看，22Q3东部/南部/中部/北部/西部区域 营收增长分别为2.56%/13.76%/27.21%/20.80%/11.25%。公司持续推进区域扩张，22Q3中部和北部区域收入增长较快。截止2022年9月末， 公司经销商数量为2,033家，环比净增加130家，三季度经销商的开拓速度有所加快。 22Q3缩减费用投入，缓解成本压力。22Q3公司毛利率33.5%，同比下滑6.4个百分点，主要由于大豆和包材等原材料价格上涨。单二季度看， 销售费用率为14.1%，同比下降3.1个百分点，主要由于减少广告宣传费用投入。22Q3毛销差为19.4%，同比下降3.3个百分点。管理费用率为2.8%，同比下降0.1百分点。研发费用率为1.9%，同比减少1.0百分点。归母净利率为12.7%，同比增加0.3个百分点，但是环比提升0.8个百分点。 盈利预测与投资评级：短期原材料价格上涨，公司成本端仍有压力，但公司通过收缩费用积极应对。2022年公司股权激励落地，提升员工积极 性，人员团队也会趋于稳定。随着家庭消费者更多的关注健康概念，酱油品类升级的趋势明显。公司主打零添加概念，具有先发优势，有望受益于酱油品类升级的红利。我们预计公司22-24年EPS分别为0.30/0.38/0.47元，对应PE分别为50.00/40.74/32.76倍，维持“买入”评级。 风险因素：竞争加剧风险；原材料价格上涨超预期。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2020A1,693 2021A1,925 2022E2,237 2023E2,697 2024E3,248 增长率YoY% 25.0% 13.7% 16.2% 20.5% 20.5% 归属母公司净利润(百万元) 206 221 283 362 450 增长率YoY% 3.8% 7.6% 28.0% 27.6% 24.4% 毛利率% 43.8% 40.4% 35.3% 35.8% 36.2% 净资产收益率ROE% 10.8% 10.7% 12.4% 14.1% 15.4% EPS(摊薄)(元) 0.21 0.23 0.30 0.38 0.47 市盈率P/E(倍) 71.63 66.59 52.00 40.74 32.76 市净率P/B(倍) 7.77 7.11 6.44 5.73 5.04 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年10月28日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2020A2021A 2022E 2023E2024E 会计年度 2020A 2021A2022E 2023E2024E 流动资产 1,0621,139 1,414 1,503 1,889 营业总收入 1,693 1,9252,237 2,697 3,248 货币资金 117197 308 319 588 营业成本 951 1,1481,446 1,731 2,072 应收票据 00 0 0 0 营业税金及附加 16 1620 24 29 应收账款 124145 165 194 221 销售费用 287 388313 378 455 预付账款 2227 36 42 48 管理费用 61 6578 92 107 存货 395585 580 622 702 研发费用 45 5558 70 81 其他 403185 325 326 331 财务费用 -3 -3-4 -4 -1 非流动资产 1,1241,259 1,464 1,678 1,843 减值损失合计 -90 00 0 0 长期股权投资 00 0 0 0 投资净收益 9 911 13 16 固定资产（合计） 827843 1,065 1,268 1,449 其他 7 67 8 10 无形资产 105103 114 124 134 营业利润 262 270343 427 531 其他 192313 284 286 260 营业外收支 -5 -9-9 -2 -2 资产总计 2,1852,398 2,877 3,181 3,732 利润总额 257 261334 426 529 流动负债 239276 539 561 757 所得税 51 4050 64 79 短期借款 00 65 130 195 净利润 206 221283 362 450 应付票据 00 80 6 86 少数股东损益 0 00 0 0 应付账款 7286 155 162 183 归属母公司净利润 206 221283 362 450 其他 167190 238 262 292 EBITDA 422 355443 545 668 非流动负债 4948 48 48 48 EPS(当年)(元) 0.26 0.280.30 0.38 0.47 长期借款 00 0 0 0 其他 4948 48 48 48 现金流量表 单位:百万元 负债合计 288324 586 609 805 会计年度 2020A 2021A2022E 2023E 2024E 少数股东权益 00 0 0 0 经营活动现金流 378 178582 368 611 归属母公司股东权益 1,8982,074 2,291 2,573 2,928 净利润 206 221283 362 450 负债和股东权益 2,1852,398 2,877 3,181 3,732 折旧摊销 83 96115 135 155 财务费用 -1 0-4 -4 -1 单位:百 投资损失 -9 -9-11 -13 -16 重要财务指标 万元 会计年度 2020A2021A 2022E 2023E 2024E 营运资金变动 15 -144185 -121 15 营业总收入 1,6931,925 2,237 2,697 3,248 其它 84 1314 9 9 同比（%） 25.0%13.7% 16.2% 20.5% 20.5% 投资活动现金流 -279 -36-468 -338 -305 归属母公司净利润 206221 283 362 450 资本支出 -211 -275-329 -352 -322 同比（%） 3.8%7.6% 28.0% 27.6% 24.4% 长期投资 -77 230-150 0 0 毛利率（%） 43.8%40.4% 35.3% 35.8% 36.2% 其他 9 911 13 16 ROE% 10.8%10.7% 12.4% 14.1% 15.4% 筹资活动现金流 -68 -62-3 -19 -37 EPS(摊薄)(元) 0.210.23 0.30 0.38 0.47 吸收投资 0 00 0 0 P/E 71.6366.59 52.00 40.74 32.76 借款 0 2065 65 65 P/B 7.777.11 6.44 5.73 5.04 支付利息或股息 -61 -62-68 -84 -102 EV/EBITDA 58.6253.59 32.75 26.70 21.47 现金流净增加额 31 79111 11 270 研究团队简介 马铮，食品饮料首席分析师，厦门大学经济学博士，资产评估师，7年证券研究经验，曾在深圳规 土委从事国家社科基金课题研究。2015年入职国泰君安证券，具有销售+研究从业经历，2020年加盟信达证券组建食品饮料团队。研究聚焦突破行业及个股，重视估值和安全边际的思考。个人公众号：走出来的食品饮料研究。不懂不说话，深度破万卷，慢慢走出来。扎实做点有温度的产业研究，结合对股票的理解努力为投资者创造价值。 娄青丰，硕士，毕业于中央财经大学，2年食品饮料研究经验，2年债券研究经验。目前主要覆盖预加工食品（深度研究安井食品、千味央厨、立高食品）、调味品（熟悉海天味业、千禾味业、涪陵榨菜、天味食品、颐海国际等）。 程丽丽，金融学硕士，毕业于厦门大学王亚南经济研究院，2年食品饮料研究经验。主要覆盖休闲食品（深度研究绝味食品、周黑鸭、煌上煌、盐津铺子、甘源食品等）、安徽区域白酒（熟悉古井贡酒、迎驾贡酒）等。 赵丹晨，经济学硕士，毕业于厦门大学经济学院，2年食品饮料研究经验。主要覆盖白酒（深度研究贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、洋河股份、今世缘、酱酒板块）等。 赵雷，食品科学硕士，毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校，随后2年留美在乳企巨头萨普托从事研发和运营，1年食品饮料研究经验。目前主要覆盖乳制品（深度研究伊利股份、蒙牛、妙可蓝多嘉必优等） 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820155 weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.com 华北区销售 秘侨 18513322185 miqiao@cindasc.com 华东区销售总监 杨兴 13718803208 yangxing@cindasc.com 华东区销售副总监 吴国 15800476582 wuguo@cindasc.com 华东区销售 国鹏程 15618358383 guopengcheng@cindasc.com 华东区销售 李若琳 13122616887 liruolin@cindasc.com 华东区销售 朱尧 18702173656 zhuyao@cindasc.com 华东区销售 戴剑箫 13524484975 daijianxiao@cindasc.com 华东区销售 方威 18721118359 fangwei@cindasc.com 华东区销售 俞晓 18717938223 yuxiao@cindasc.com 华东区销售 李贤哲 15026867872 lixianzhe@cindasc.com 华东区销售 孙僮 18610826885 suntong@cindasc.com 华东区销售 贾力 15957705777 jiali@cindasc.com 华东区销售 石明杰 15261855608 shimingjie@cindasc.com 华东区销售 曹亦兴 13337798928 caoyixing@cindasc.com 华南区销售总监 �留阳 13530830620 wangliuyang@cindasc.com 华南区销售副总监 陈晨 15986679987 chenchen3@cindasc.c