扣非业绩再超预期，渠道改革加速推进

事件：公司发布2022年三季报：1-3Q22实现营收1483亿元（YoY+6%），归母净利润183亿元（YoY+17%），扣非归母净利润186亿元（YoY+26%）。其中3Q22公司实现营收525亿元（YoY+11%），归母净利润68亿元（YoY+11%），扣非归母净利润70亿元（YoY+17%）。 炎夏助攻空调销量，出厂价提升幅度或高于零售终端。1）家用空调内销：相对3Q21的凉夏，3Q22全国多数地区经历漫长且炎热的夏天，空调销售得到明显提振。根据奥维云网，1-3Q22空调行业线下/线上空调零售量同比-24%/-4%，其中3Q22线下/线上零售量同比-14%/+33%。出厂端看，根据产业在线，1-3Q22家用空调行业内销出厂同比+1%（同期格力内销量同比-9%），其中3Q22行业内销量同比+4%（同期格力内销量同比-12%），格力出厂数据弱于行业，我们推断主要系第三方根据上游压缩机出厂量推算整机内销量，这一方法在工厂备有较高压缩机库存时会出现偏差。价格方面，3Q22公司线上/线下零售价同比+3%/+10%，提价幅度高于行业，我们推断公司出厂价涨幅高于零售价涨幅（渠道正在推广“高开高返”模式）。 库存方面，截至8月行业的渠道库存2279万台（产业在线），今年至今始终处于窄幅波动的低水位，格力的新零售模式明显减少了往常的压货行为。2）家用空调出口：根据产业在线，3Q22格力外销量同比-14%，该第三方数据同样或有偏差，根据调研第三季度格力空调出口额增长约为5%。3）国内市场地位：根据奥维数据，1-9月格力空调线下/线上零售额占比分别为32.8%/27.8%，在渠道改革的背景下，格力品牌线下地位稳固的同时线上份额在近年明显攀升。 毛销差连续第三个季度同比向上，经销商打款积极性正在逐步恢复。1-3Q22公司毛利率25.5%（YoY+1.4pcts），其中3Q22毛利率YoY+2.5pcts，毛利率升幅扩大主要系出厂价提升较大+高价成本逐渐回落。1-3Q22公司销售费用率YoY-1.4pcts，其中3Q22销售费用率同比+0.6pcts，第三季度销售费用率向上或因旺季安装供不应求。3Q22毛销差同比+2.0pcts，为连续第三个季度同比向上，说明渠道改革有益于经营利润率上升 ， 渠道部分利润回流至总部 。1-3Q22公司净利率12.4%（YoY+1.1pcts），其中3Q22净利率YoY-0.1pcts，3Q22公司管理费用率YoY+0.8pcts，财务费用率YoY+0.1pcts，此外投资净收益和公允价值变动净收益同比均有下降（推测为锁汇带来的损失）。资产负债表方面，3Q22公司存货同比+2%，增幅相较中报明显收窄，或因旺季库存消耗+新零售模式跑通。销售收入+合同负债环比增量数据可反映经销商打款是否积极，经测算22Q3该指标同比+8%，为连续第二季度正增长。 盈利预测、估值与评级：看好渠道改革成效，维持“买入”评级。目前格力电器估值处于近年底部，2021年9月公司宣布将注销第三期回购股份中的70%（约2.2亿股），每股收益和股东回报得以提升。随着线上线下有效融合，公司在空调行业的规模优势以及品牌效应仍然明显。考虑到渠道改革推进有利于部分利润回流总部，上调公司2022-24年净利润预测至261亿元、286亿元、317亿元（相较前次预测均上调4%），对应PE为7、6、5倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料涨价风险，市场竞争加剧，地产销售不及预期。 表1：公司盈利预测与估值简表 图1：公司单季度营业收入及同比 图2：公司单季度归母净利润及同比 图3：公司单季度三费率 图4：公司单季度毛利率和净利率