收入增长迎来拐点，费率管控良好

2022年10月30日 公司研究 收入增长迎来拐点，费率管控良好 ——味知香（605089.SH）2022年三季度业绩点评 要点 事件：味知香发布2022年三季度业绩报告，前三季度公司实现收入6.07亿元，同比增长6.47%，实现净利润1.10亿元，同比增长7.65%，其中Q3实现收入 2.29亿元，同比增长11.82%，实现净利润0.40亿元，同比下滑2.71%。符合市场预期。 收入增长迎来拐点，期待业绩疫后修复。1）分产品看：3Q22肉禽/水产类产品实现收入1.60/0.59亿元，同比增长9.8%/14.5%，疫后各品类收入均有所修复；2）分渠道看：3Q22零售/批发/直销及其他/电商实现收入1.49/0.72/0.03/0.02亿元，同比变动+15.5%/+21.2%/-55.1%/-60.7%，华东疫情趋缓，门 店人流量改善，渠道恢复明显。Q3加盟店/经销店较1H22末分别增加127/30家，单季度年化单店营收28/20万元，较1H22变动+6.3%/-0.6%，作为公司主体的加盟店业务单店收入在边际改善。为较大程度减少疫情扰动的影响，Q4公司将重点开发大公司食堂、学校食堂的B端场景，味知香与馔玉双品牌齐头并进，实现更好的BC兼顾以熨平经营波动。 毛利有所承压，费用管控较好。3Q22公司毛利率为23.86%，同比减少2.38pcts，环比减少0.15pct，一方面，原材料成本仍存在一定上涨压力，另一方面低货值、低毛利的水产类收入占比有所提升。3Q22销售费用率/管理费用率3.56%/3.58%，同比减少2.49pct/1.92pct，环比有微幅提升，今年以来面对疫情扰动，成本上涨，冻品类公司多考虑精简费用，从味知香Q3表现来看，尽管费用率下行，公司收入仍然实现增长拐点，经营稳健性提升。基于以上因素，3Q22公司实现净利率17.46%，同比减少2.61pcts，环比减少0.62pct。 从挑战中找寻机遇，抓住市场红利。疫情对消费级餐饮行业的影响不言而喻，但包括预制菜在内的餐饮供应链业态却保持较好的发展韧性和可观的行业前景。因大部分冻品市场集中于华东，而Q2疫情在华东蔓延，且物流受限明显，因而冻品/预制菜类企业经营受到的影响较大。但长期看，疫情防控对家庭冻品储存的需求具有一定拉动作用，预制菜也是餐饮企业优化成本结构的重要抓手，公司作为预制菜龙头标的，随着终端消费有所改善，BC兼顾策略逐步推进，有望持续扩大营收体量。 盈利预测、估值与评级：公司收入增长迎来拐点，终端门店稳健布局，维持2022-24年公司净利润预测为1.53/1.86/2.25亿元，当前股价对应PE估值 31/25/21倍，维持“增持”评级。 风险提示：疫情影响加剧，原材料成本大幅上升，渠道拓展不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 622 765 963 1,173 1,388 营业收入增长率 14.76% 22.84% 25.95% 21.78% 18.34% 净利润（百万元） 125 133 153 186 225 净利润增长率 45.00% 6.06% 15.92% 20.75% 21.00% EPS（元） 1.67 1.33 1.53 1.86 2.25 ROE（归属母公司)（摊薄） 31.96% 11.33% 12.56% 13.17% 13.74% P/E 28 36 31 25 21 P/B 9.0 4.0 3.9 3.3 2.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-10-28，2020-21年股本为0.75/1.0亿股 增持（维持） 当前价：47.16元 作者分析师：叶倩瑜 执业证书编号：S0930517100003021-52523657 yeqianyu@ebscn.com 分析师：陈彦彤 执业证书编号：S0930518070002 021-52523689 chenyt@ebscn.com 分析师：杨哲 执业证书编号：S0930522080001021-52523795 yangz@ebscn.com 联系人：李嘉祺lijq@ebscn.com联系人：董博文 dongbowen@ebscn.com联系人：汪航宇wanghangyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)1.00总市值(亿元)：47.16 一年最低/最高(元)：46.17/101.12近3月换手率：35.25% 股价相对走势 15% 1% -14% -28% -43% 10/2101/2204/2207/22 味知香沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -0.60 -3.96 -2.18 绝对 -7.53 -19.41 -28.57 资料来源：Wind 财务报表与盈利预测利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 622 765 963 1,173 1,388 营业成本 439 573 723 882 1,039 折旧和摊销 3 3 4 7 9 税金及附加 2 2 4 5 6 销售费用 33 36 48 57 67 管理费用 20 34 30 35 40 研发费用 1 2 2 4 6 财务费用 -2 -14 -1 -1 -1 投资收益 0 8 0 0 0 营业利润 132 141 162 197 239 利润总额 131 146 162 196 237 所得税 6 13 8 10 12 净利润 125 133 153 186 225 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 125 133 153 186 225 EPS(元) 1.67 1.33 1.53 1.86 2.25 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 135 128 131 179 220 净利润 125 133 153 186 225 折旧摊销 3 3 4 7 9 净营运资金增加 11 36 65 55 57 其他 -4 -43 -92 -68 -71 投资活动产生现金流 -16 -540 436 -25 -25 净资本支出 -16 -88 -25 -25 -25 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 0 -452 461 0 0 融资活动现金流 0 645 -102 1 1 股本变化 0 25 0 0 0 债务净变化 0 3 -3 0 0 无息负债变化 -2 16 8 11 10 净现金流 119 233 465 155 195 味知香（605089.SH） 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 427 1,225 1,283 1,480 1,715 货币资金 330 563 1,028 1,183 1,379 交易性金融资产 0 461 0 0 0 应收账款 4 4 5 6 7 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 1 2 1 1 1 存货 36 53 72 88 104 其他流动资产 0 2 2 2 2 流动资产合计 391 1,100 1,137 1,316 1,534 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 13 13 48 64 77 在建工程 12 73 57 54 54 无形资产 10 9 9 9 9 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 0 28 28 28 28 非流动资产合计 36 125 146 164 180 总负债 36 54 59 70 80 短期借款 0 0 0 0 0 应付账款 15 15 25 31 36 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 1 1 1 1 1 流动负债合计 36 46 51 62 72 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 0 8 8 8 8 非流动负债合计 0 8 8 8 8 股东权益 391 1,171 1,224 1,410 1,635 股本 75 100 100 100 100 公积金 57 692 701 701 701 未分配利润 259 379 424 609 834 归属母公司权益 391 1,171 1,224 1,410 1,635 少数股东权益 0 0 0 0 0 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售费用率 5.23% 4.73% 5.00% 4.90% 4.80% 管理费用率 3.21% 4.49% 3.10% 3.00% 2.90% 财务费用率 -0.34% -1.86% -0.10% -0.09% -0.07% 研发费用率 0.20% 0.29% 0.20% 0.30% 0.40% 所得税率 5% 9% 5% 5% 5% 每股指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 每股红利 0.00 1.00 0.00 0.00 0.00 每股经营现金流 1.80 1.28 1.31 1.79 2.20 每股净资产 5.22 11.71 12.24 14.10 16.35 每股销售收入 8.30 7.65 9.63 11.73 13.88 估值指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E PE 28 36 31 25 21 PB 9.0 4.0 3.9 3.3 2.9 EV/EBITDA 25 32 24 19 15 股息率 0.0% 1.7% 0.0% 0.0% 0.0% 主要指标盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 29.5% 25.1% 24.9% 24.8% 25.1% EBITDA率 21.5% 16.0% 17.1% 17.3% 17.8% EBIT率 21.0% 15.5% 16.7% 16.7% 17.1% 税前净利润率 21.1% 19.1% 16.8% 16.7% 17.0% 归母净利润率 20.1% 17.3% 15.9% 15.8% 16.2% ROA 29.3% 10.8% 12.0% 12.6% 13.1% ROE（摊薄） 32.0% 11.3% 12.5% 13.2% 13.8% 经营性ROIC 67.1% 35.7% 39.3% 40.3% 42.3% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 8% 4% 5% 5% 5% 流动比率 10.98 24.05 22.22 21.19 21.34 速动比率 9.96 22.89 20.80 19.77 19.90 归母权益/有息债务 - 467.41 - - - 有形资产/有息债务 - 484.73 - - - 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 行业及公司评级体系 评级说明 增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上业 及 减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；司 无评级因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；级 基准指数说明： A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券