炼厂检修叠加价差收窄致盈利下行，新能源产品产能推进加速

事项： 公司发布22年三季报，前三季度累计实现收入1703.90亿元，同比增长12.48%； 实现归母净利润60.87亿元，同比减少52.12%。其中Q3单季度实现收入512.15亿元，同比增长9.17%；实现归母净利润-19.39亿元，同比减少147.66%。 评论： 炼厂检修叠加价差收窄，公司正经历底部盈利水平。产销方面，恒力炼化于7-8月进行了自投产以来的首次检修，导致公司炼化产品产销节奏放缓，而新材料产品仍保持产销两旺，Q3炼化产品/PTA/新材料产品产量分别环比-13%/-9%/+6%，销量分别环比-27%/-15%/+5%。成本方面，三季度海外地缘政治博弈加剧，OPEC+史上最大减产落地，原油价格波动加大，22Q3布伦特原油均价101美元/桶，同比/环比分别+37%/-11%，仍处于相对高位。据公司数据，22年前三季度公司煤炭/原油/PX采购均价分别同比上涨32%/56%/35%，库存成本压力致公司原料端承压。价格方面，下游终端需求受疫情等因素影响边际放缓，Q3公司炼化产品/PTA/新材料产品平均售价分别为5821/5408/8893元/吨，环比分别-3%/-7%/-5%，产品价差亦处于较低分位，Q3销售毛利率环比下滑11.8PCT至1.12%，当前已为公司历史底部盈利水平。 成本压力趋于缓解，下游景气持续改善。截至10月28日，布油Q4均价已回落至93美元/桶左右，环比Q3下降7%，原料成本端逐步修复；聚酯产品端，PX/POY/FDY四季度价差已较Q3分别增长3%/8%/+26%，库存天数亦略有下行，行业至暗时刻已过；工程塑料端，PBT四季度均价已较Q3增长4%，PBAT/BOPET产品价格均较Q3低点有所提升。随着炼厂负荷提升至正常水平以及产品价差的持续修复，公司全产业链的抗风险及盈利捕捉能力将持续显现，预计后续公司盈利能力将显著回升。 锚定新能源新材料产品，产能释放加速拓宽长期成长空间。基于自身“大化工”平台的产业链一体化优势，公司依托一、二期精细化工园项目，加速推进包括锂电隔膜、电解液、PET铜箔、光伏背板膜及可降解塑料等在内的高端新能源新材料化工产品布局。160万吨/年高性能树脂及新材料项目（包含20万吨/年电池级DMC）预计将于2023年2季度起逐步投产，汾湖80万吨/年功能性薄膜与塑料、16亿平方米/年锂电隔膜等项目正如期推进，高技术壁垒、高附加值的新材料产品矩阵将助力公司拓宽长期成长空间。 投资建议：考虑到年内原油价格短期内仍将维持高位，下游新材料项目产能释放尚需时间，因此我们下调公司22-24年归母净利润预测分别至81.98、137.43、196.81亿元，对应EPS分别为1.16、1.95、2.80元（此前预测为2.12、2.71、3.43），当前市值对应PE分别为13x、8x、5x。参考同行业可比公司及公司历史估值中枢，给予公司2023年9倍PE，对应23年目标价17.6元，维持“强推”评级。 风险提示：原油价格大幅波动、下游需求恢复不及预期、在建产能建设进度不及预期等。 主要财务指标