三季报点评：功能护肤品渐入佳境，研发推进赋能产品创新

功能护肤品渐入佳境，研发推进赋能产品创新 ——华熙生物（688363）三季报点评 华熙生物(688363.SH) 推荐(首次评级) 核心观点：合理估值区间：145.50-166.29元 事件：公司发布2022年三季度业绩报告，前三季度实现收入43.2亿，同比增长43.43%，归母净利润6.77亿，同比增长21.99%，扣非净利润6.01亿，同比增长34.51%，EPS1.41元。 三季度业绩符合预期，盈利能力稳中向好:公司单三季度实现营业收入13.85亿(+28.76%)，归母净利润2.04亿(+4.86%)，扣非净利润 1.88亿(+33.64%)，主要是三季度非经常损益为1,612万元（其中政府补贴1,365万元），较2021Q3的5,400万元（其中政府补贴6,581万元）有较大下降，扣除非经常损益影响的业绩符合市场预期；经营性现金流为1.16亿（-79.67%），主要是因为存货采购额增加并支付2021年相关税费及员工奖金。公司前三季度毛利率77.23%（-0.56ppt），较为稳定；期间费用率58.70%（-0.84ppt），其中销售费用率46.98% （+0.59ppt），管理费用率6.31%（-0.38ppt），研发费用率6.42% （+0.04ppt），财务费用率-1.00%（-1.10ppt），费用管控总体较好。我们预计后续功能性护肤业务将愈发成熟并有望延续高质增长，带动公司整体盈利能力进一步改善。 功能性护肤品渐入佳境，原料业务或将加速复苏：1）功能性护肤品业务：已形成润百颜、夸迪、米蓓尔、肌活四大品牌矩阵，相关产品双十一预售日表现亮眼，Q4业绩可期。随着渠道趋于完善及复购率提升，板块高速增长态势有望持续。2）原料业务：公司分别于2022 年4月、7月完成化妆品新原料“水解透明质酸锌”和“水解透明质 酸钙”的备案，9月推出动物源胶原蛋白、重组人源胶原蛋白和水解胶原蛋白（肽）等原料产品。此外，高产麦角硫因完成中试放大，食品级GABA完成升级开发，5-ALA成功实现放大生产，生物活性物平台型企业进一步形成。公司原料业务上半年受疫情影响较大，海外业务增速高于国内，我们预计三季度起疫情对公司原料业务影响逐步减弱，作为高度融合研发优势的基础性业务，有望呈现加速复苏态势。 完整研发体系赋能创新，打磨全产业链开拓能力：公司不断投入基础及应用基础研究并构建完整研发体系，创建合成生物学/微生物发酵/应用机理/中试转化/交联技术/配方工艺六大研发平台，打造全产业 链一体化协同业务布局，形成物质发现、成果转化、产业壮大等生物活性物全产业链开发拓展能力。10月29日，公司发布公告新增核心技术人员，为继2018年底认定核心技术人员后的首次新增。 投资建议：公司是全球领先的透明质酸产业龙头，“原料+功能护肤+医疗终端+功能性食品”四轮驱动，品牌矩阵丰富，研发实力强劲。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为10.20/13.34/17.38亿 元，同比增长30.34%/30.87%/30.21%，EPS为2.12/2.77/3.61元，当前股价对应PE为53/41/31倍，给予“推荐”评级。 风险提示：渠道成本增加的风险、研发进展不及预期的风险、新品营销效果不达预期的风险、市场竞争加剧的风险。 分析师程培 ：021-20257805 ：chengpei_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522100001特此鸣谢：孟熙 市场数据2022-10-28 A股收盘价(元)113.15 A股一年内最高价(元)180.20 A股一年内最低价(元)100.61 沪深3003541.33 市盈率60.82 总股本（万股）48108.53 实际流通A股(万股)9591.41 限售的流通A股(万股)38517.12 流通A股市值(亿元)108.53 相对沪深300表现图 资料来源：wind，中国银河证券研究院 相关研究 公司点评●医药行业 2022年10月30日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 4947.77 6952.78 9349.44 11583.14 收入增长率% 87.93 40.52 34.47 23.89 归母净利润（百万元） 782.33 1019.71 1334.45 1737.57 利润增速% 21.13 30.34 30.87 30.21 毛利率% 78.07 77.39 77.98 78.32 摊薄EPS(元) 1.63 2.12 2.77 3.61 PE 69.58 53.38 40.79 31.33 PB 9.55 8.40 6.96 5.70 PS 10.98 7.81 5.81 4.69 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 公司财务预测表资产负债表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产3984.15 5334.22 7978.96 10832.31 营业收入 4947.77 7348.52 9852.01 12188.53 现金1806.64 2107.97 4700.63 6634.17 营业成本 1085.25 1557.32 2048.59 2490.36 应收账款396.64 664.82 758.25 1002.31 营业税金及附加 57.68 85.66 114.85 142.09 其它应收款28.90 52.75 56.72 78.71 营业费用 2436.17 3453.80 4630.44 5728.61 预付账款88.18 132.37 174.13 211.68 管理费用 302.99 463.69 621.66 769.10 存货709.13 1410.55 1320.91 1930.40 财务费用 -0.49 0.00 0.00 0.00 其他954.66 965.76 968.32 975.04 资产减值损失 -29.83 0.00 0.00 0.00 非流动资产3519.59 3673.11 3748.12 3748.34 公允价值变动收益 7.39 0.00 0.00 0.00 长期投资19.00 19.00 19.00 19.00 投资净收益 20.65 36.74 49.26 60.94 固定资产1609.16 1818.29 1924.49 1937.18 营业利润 905.55 1499.98 2050.26 2580.59 无形资产467.26 491.85 521.52 555.26 营业外收入 1.70 2.00 0.00 0.00 其他1424.16 1343.96 1283.10 1236.91 营业外支出 17.05 6.00 0.00 0.00 资产总计7503.74 9007.32 11727.07 14580.66 利润总额 890.20 1495.98 2050.26 2580.59 流动负债1400.51 1643.84 2313.33 2586.33 所得税 114.64 0.00 0.00 0.00 短期借款0.00 0.00 0.00 0.00 净利润 775.56 1495.98 2050.26 2580.59 应付账款643.85 697.17 1089.66 1110.16 少数股东损益 -6.78 0.00 0.00 0.00 其他756.65 946.67 1223.67 1476.17 归属母公司净利润 782.33 1495.98 2050.26 2580.59 非流动负债400.77 400.77 400.77 400.77 EBITDA 1038.27 1759.72 2325.99 2869.42 长期借款144.18 144.18 144.18 144.18 EPS（元） 1.63 3.11 4.26 5.36 其他256.59 256.59 256.59 256.59 负债合计1801.28 2044.62 2714.10 2987.10 主要财务比率 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益3.45 3.45 3.45 3.45 营业收入 87.93% 48.52% 34.07% 23.72% 归属母公司股东权益5699.01 6959.26 9009.52 11590.11 营业利润 19.62% 65.64% 36.69% 25.87% 负债和股东权益7503.74 9007.32 11727.07 14580.66 归属母公司净利润 21.13% 91.22% 37.05% 25.87% 毛利率 78.07% 78.81% 79.21% 79.57% 现金流量表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 净利率 15.81% 20.36% 20.81% 21.17% 经营活动现金流1276.06 954.32 2943.40 2222.60 ROE 13.73% 21.50% 22.76% 22.27% 净利润775.56 1495.98 2050.26 2580.59 ROIC 12.73% 20.15% 21.49% 21.18% 折旧摊销161.29 296.48 324.99 349.77 资产负债率 24.01% 22.70% 23.14% 20.49% 财务费用3.29 0.00 0.00 0.00 净负债比率 31.59% 29.37% 30.11% 25.77% 投资损失-20.65 -36.74 -49.26 -60.94 流动比率 2.84 3.24 3.45 4.19 营运资金变动472.83 -805.40 617.41 -646.81 速动比率 2.20 2.24 2.76 3.32 其它-116.26 4.00 0.00 0.00 总资产周转率 0.66 0.82 0.84 0.84 投资活动现金流-989.86 -417.26 -350.74 -289.06 应收帐款周转率 12.47 11.05 12.99 12.16 资本支出-784.20 -454.00 -400.00 -350.00 应付帐款周转率 7.68 10.54 9.04 10.98 长期投资-140.05 0.00 0.00 0.00 每股收益 1.63 3.11 4.26 5.36 其他-65.62 36.74 49.26 60.94 每股经营现金 2.65 1.98 6.12 4.62 筹资活动现金流-71.36 -235.73 0.00 0.00 每股净资产 11.85 14.47 18.73 24.09 短期借款-24.08 0.00 0.00 0.00 P/E 69.58 36.39 26.55 21.09 长期借款144.18 0.00 0.00 0.00 P/B 9.55 7.82 6.04 4.70 其他-191.46 -235.73 0.00 0.00 EV/EBITDA 70.35 29.91 21.51 16.76 现金净增加额194.99 301.33 2592.66 1933.55 PS 10.98 7.39 5.51 4.46 数据来源：公司公告，中国银河证券研究院 分析师简介及承诺 程培，银河证券医药首席分析师，上海交通大学生物化学与分子生物学硕士，7年医学检验行业+6年医药行业研究经验，公司研究深入细致，对医疗行业政策和市场营销实务非常熟悉。此前作为团队核心成员，获得2021年新财富最佳分析师医药行业第5 名、上海证券报最佳分析师第2名，2020年新财富最佳分析师医药行业入围，2019年Wind“金牌分析师”医药行业第1名，2018年第一财经最佳分析师医药行业第1名等荣誉。 本人承诺，以