Q3盈利略承压，收入保持韧性彰显龙头地位

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2022年10月29日 Q3盈利略承压，收入保持韧性彰显龙头地位 欧派家居(603833) 评级： 买入 股票代码： 603833 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 154.12/85.33 目标价格： 总市值(亿) 511.75 最新收盘价： 84.01 自由流通市值(亿) 511.75 自由流通股数(百万) 609.15 事件概述 欧派家居发布2022年三季度报：2022年前三季度公司实现营收162.69亿元，同比+12.96%；归母净利润为 19.90亿元，同比-5.82%;扣非后归母净利为19.21亿元，同比-4.62%。现金流方面，经营活动产生的现金流量净额为19.64亿元，比去年同期-33.10%，主要原因是公司购买商品、接受劳务支付的现金增加所致。单季度看，2022年Q1/Q2/Q3分别实现营收41.44/55.49/65.75亿元，同比+25.6%/+13.23%/+6.02%；分别实现归母净利润2.53/7.65/9.72亿元，同比+3.88%/-0.46%/-11.71%。 分析判断: ►收入端：受大环境拖累，Q3营收增速有所放缓，衣柜业务保持高增长态势。 2022年疫情反复，前三季度房地产市场表现疲软，短期上一定程度上拖累了公司营收增速；而公司凭借在产品、供应链、渠道综合效率、设计服务等方面领先优势，虽然有所放缓，但相比行业仍然表现不俗。分产品看，2022年前三季度公司厨柜、衣柜及配套家居产品、卫浴、木门、其他等销售额分别为54.50、87.08、7.22、9.36、1.86亿元，同比分别+1.01%、+20.91%、+4.30%、+11.81%、+39.15%，其中，衣柜业务表现较好，延续高增长发展态势。分渠道看，2022年前三季度公司直营渠道、经销渠道、大宗业务、其他渠道销售额分别为4.61、129.47、24.32、1.62亿元，同比分别+25.90%、+16.64%、-7.68%、+1.30%，主要渠道仍保持高增长态势，而大宗业务渠道受制于房地产市场表现疲软，营收能力相较其他渠道表现不佳。公司持续推进门店布局，2022年前三季度公司共净增门店210家至7,685家，其中欧派橱柜（含橱衣综合）、欧派衣柜（衣柜独立）、欧铂尼、欧铂丽、欧派卫浴分别净变动+47、+78、+26、+36、+23家至2,506、2,279、1,047、1,025、828家。欧派橱柜和欧派衣柜门店作为公司主要产品销售类，门店增长最多。 图1公司营业收入图2公司单季度营业收入 资料来源：Wind，华西证券研究所资料来源：Wind，华西证券研究所 ►利润端：毛利率基本稳定，费用增加拖累盈利能力 盈利能力方面，公司2022年前三季度毛利率同比下滑0.69pct至32.04%，净利率同比下滑2.45pct至12.22%。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 单季度看，2022年Q3公司毛利率同比下滑0.15pct至33.13%，净利率同比下滑2.99pct至14.77%。分产品看，公司橱柜和衣柜及配套家具产品的毛利率分别为33.39%和31.98%，同比下滑0.05pct和2.34pct。卫浴和木门的毛利率分别为28.68%和21.27%，同比增长4.94pct和6.20pct。费用方面，2022年前三季度公司费用率为17.51%，同比提升1.76pct。其中销售费用率为8.09%，同比提升0.94pct。销售费用率的增加主要是广告宣传费、职工薪酬增加所致。管理费用率为6.06%，同比增长0.53pct。财务费用率为-1.29%，同比减少0.75pct。公司研发费用率同比提升1.05pct至4.66%。 图3公司归母净利润图4公司单季度归母净利润 资料来源：Wind，华西证券研究所资料来源：Wind，华西证券研究所 图5公司毛利率/净利率图6公司各项费用率 资料来源：Wind，华西证券研究所资料来源：Wind，华西证券研究所 ►股份回购彰显公司未来发展信心 2022年10月27日，公司发布关于回购股份的公告。公司拟不低于人民币1.25亿元且不超过人民币2.50亿元 的自有资金回购公司股份，每股回购价格不超过人民币155元/股，回购股份主要用于员工持股计划、股权激励和可转债转股。公司在短期营收放缓，业绩承压之下回购公司股份，表现出公司对中长期发展充满信心。 投资建议： 持续看好欧派家居在定制家居行业龙头地位，零售厨柜业务稳步增长，衣柜业务快速发展，且木门、智能家居等其他新业务逐渐放量，叠加存量房翻新需求增长抵御新房预期下行不利因素以及近期多地政府出台相关房地产刺激政策，均利于家居行业的中长期发展。考虑疫情反复对公司影响的不确定性，我们下调此前的盈利预测，公司2022-2024年营收分别由241.94/283.05/326.22亿元下调至232.90/271.49/313.42亿元，EPS分别由4.95/5.88/6.83元下调至4.43/5.20/6.09元，对应2022年10月28日收盘价84.01元/股，PE分别为18.98/16.16/13.79倍，维持公司“买入”评级。 风险提示 家居需求不及预期；竣工数据不及预期；渠道变革、竞争加剧带来的不确定性；橱柜零售渠道受精装市场冲击超预期；原材料价格大幅上涨风险；短期疫情反复影响。 盈利预测与估值 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 14,740 20,442 23,290 27,149 31,342 YoY（%） 8.9% 38.7% 13.9% 16.6% 15.4% 归母净利润(百万元) 2,063 2,666 2,696 3,167 3,711 YoY（%） 12.1% 29.2% 1.1% 17.5% 17.2% 毛利率（%） 35.0% 31.6% 31.5% 31.8% 31.8% 每股收益（元） 3.47 4.40 4.43 5.20 6.09 ROE 17.3% 18.5% 15.8% 15.6% 15.5% 市盈率 24.21 19.09 18.98 16.16 13.79 资料来源：Wind,华西证券研究所 分析师：徐林锋分析师：戚志圣助理分析师：宋姝旺 邮箱：xulf@hx168.com.cn邮箱：qizs@hx168.com.cn邮箱：songsw@hx168.com.cnSACNO：S1120519080002SACNO：S1120519100001SACNO： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 20,442 23,290 27,149 31,342 净利润 2,664 2,696 3,167 3,711 YoY(%) 38.7% 13.9% 16.6% 15.4% 折旧和摊销 711 611 652 687 营业成本 13,978 15,947 18,523 21,388 营运资金变动 502 69 354 374 营业税金及附加 143 163 190 219 经营活动现金流 4,046 3,460 4,254 4,848 销售费用 1,386 1,886 2,226 2,507 资本开支 -1,231 -788 -688 -588 管理费用 1,131 1,304 1,507 1,724 投资 -916 0 0 0 财务费用 -115 -42 -34 -30 投资活动现金流 -2,065 -765 -661 -557 研发费用 908 1,048 1,216 1,395 股权募资 2 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 债务募资 755 0 0 0 投资收益 21 23 27 31 筹资活动现金流 -187 -120 -120 -120 营业利润 3,060 3,100 3,643 4,271 现金净流量 1,783 2,575 3,473 4,171 营业外收支 15 12 12 12 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 利润总额 3,075 3,112 3,655 4,283 成长能力（%） 所得税 411 416 488 572 营业收入增长率 38.7% 13.9% 16.6% 15.4% 净利润 2,664 2,696 3,167 3,711 净利润增长率 29.2% 1.1% 17.5% 17.2% 归属于母公司净利润 2,666 2,696 3,167 3,711 盈利能力（%） YoY(%) 29.2% 1.1% 17.5% 17.2% 毛利率 31.6% 31.5% 31.8% 31.8% 每股收益 4.40 4.43 5.20 6.09 净利润率 13.0% 11.6% 11.7% 11.8% 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率ROA 11.4% 10.1% 10.3% 10.4% 货币资金 6,562 9,137 12,610 16,781 净资产收益率ROE 18.5% 15.8% 15.6% 15.5% 预付款项 148 159 185 214 偿债能力（%） 存货 1,463 1,748 2,030 2,344 流动比率 1.36 1.61 1.87 2.13 其他流动资产 3,070 3,396 3,668 3,963 速动比率 1.16 1.40 1.64 1.90 流动资产合计 11,243 14,440 18,493 23,302 现金比率 0.79 1.02 1.27 1.54 长期股权投资 16 16 16 16 资产负债率 38.4% 36.1% 34.4% 32.6% 固定资产 6,648 6,907 7,011 6,969 经营效率（%） 无形资产 1,064 1,064 1,064 1,064 总资产周转率 0.87 0.87 0.88 0.88 非流动资产合计 12,150 12,339 12,387 12,301 每股指标（元） 资产合计 23,393 26,780 30,880 35,602 每股收益 4.40 4.43 5.20 6.09 短期借款 2,389 2,389 2,389 2,389 每股净资产 23.65 28.08 33.28 39.37 应付账款及票据 2,158 2,490 2,893 3,340 每股经营现金流 6.64 5.68 6.98 7.96 其他流动负债 3,737 4,096 4,627 5,191 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 8,285 8,975 9,909 10,920 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 19.09 18.98 16.16 13.79 其他长期负债 699 699 699 699 PB 6.24 2.99 2.52 2.13 非流动负债合计 699 699 699 699 负债合计 8,984 9,674 10,608 11,620 股本 609 609 609 609 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益合计 14,409 17,105 20,272 23,983 负债和股东权益合计 23,393 26,780 30,880 35,602 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 徐林锋：轻工行业首席分析师。2019年7月加盟华西证券，9年从业经验。浙江大学金融学硕士，南开大学管理学学士。曾就职于中金公司等券商研究所，所在团队获2015年新财富第5名。 戚志圣：轻工行业分析师。2019年9月加盟华西证券，5年从业经验。英国克兰菲尔德大学金融学硕士。曾就职于东海证券、太平洋证券。 宋姝旺：轻工行业助理分析师。2021年6月加入华西证券，悉尼大学金融学硕士，阿