Q3同环比改善明显，产品客户结构持续升级

2022年10月27日 证券研究报告•2022年三季报点评 买入（维持）当前价：131.43元 星宇股份（601799）汽车目标价：——元（6个月） Q3同环比改善明显，产品客户结构持续升级 投资要点 事件：公司发布2022年三季报，22Q1-3实现营收59.6亿元，同比+5.4%；归母净利润7.5亿元，同比+2.1%。其中22Q3实现营收22.5亿元，同比+31.6%，环比+41.6%；归母净利润3亿元，同比+75.5%，环比+57.7%；毛利率22.9%， 同比+1.9pp，环比-1.2pp；净利率13.2%，同比+3.3pp，环比+1.3pp。 Q3整体表现向好，Q4有望持续提升。在利好政策刺激下，Q3汽车行业快速回暖，公司主要客户均取得较大程度改善，其中一汽-大众中汽协批发销量同环比 +65%/+24%，一汽丰田+44%/+28%，奇瑞+92%/+69%，一汽红旗+14%/+18%，东风日产+3%/+36%，上汽大众+22%/+59%，广汽乘用车+71%/+118%，广汽丰田+59%/+5%，广汽本田+22%/+49%，多数跑赢行业，带动公司Q3整体表现向好。从销量来看，Q3前照灯、后组合灯、小灯分别销售196/410/1351万只，同比+54%/+36%/+51%，环比+45%/+43%/+48%，受产品发货结构影响，毛利率略低于预期，预计随着高附加值产品出货占比提升，Q4业绩将持续改善。 西南证券研究发展中心 分析师：郑连声 执业证号：S1250522040001电话：010-57758531 邮箱：zlans@swsc.com.cn 联系人：冯安琪 电话：021-58351905 邮箱：faz@swsc.com.cn 联系人：白臻哲 电话：010-57758530 邮箱：bzzyf@swsc.com.cn 相对指数表现 星宇股份沪深300 1 产品转型升级，持续布局智能化。车灯行业处于智能化升级过程中，从光源来 看，LED前大灯渗透率仍有提升空间；从功能来看，ADB、氛围灯、格栅灯、贯穿式尾灯、DLP等智能车灯产品成为新趋势，带动ASP提升，21年公司车灯ASP为112元/只，17-21年CAGR为14.2%。预计到25年我国乘用车车灯市场规模将超千亿元，4年CAGR为19%，其中ADB增速为53%，空间可观，随着高附加值产品渗透率提升，公司车灯单价有望持续增长。 客户版图不断拓展，新能源放量在即。公司21年以来积极加快新能源项目接单， 22H2起逐步放量，客户结构不断优化。车灯行业技术壁垒高，市场较为集中，全球CR5达66%，公司国内份额约14%，排名第二。公司积累了22年车灯研发生产经验，是具备完全自主工艺技术的本土龙头品牌，与外资企业相比，公司具有较为明显的成本优势及本土化服务优势，盈利能力及产能扩张节奏远高于竞争对手，随着公司高附加值产品接单加快，未来市占率仍有较大提升空间。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年EPS为4.24/5.7/7.2元，对应 PE为31/23/18倍，未来三年归母净利润CAGR为29.4%，维持“买入”评级。 风险提示：核心客户产销下滑的风险；新客户新产品开拓低于预期的风险；原材料价格上涨风险等。 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 7909.45 9190.52 11768.04 14356.31 增长率 8.01% 16.20% 28.05% 21.99% 归属母公司净利润（百万元） 949.44 1210.64 1628.10 2056.81 增长率 -18.12% 27.51% 34.48% 26.33% 每股收益EPS（元） 3.32 4.24 5.70 7.20 净资产收益率ROE 12.08% 13.74% 16.16% 17.67% PE 40 31 23 18 PB 4.78 4.26 3.73 3.22 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 4% -8% -20% -32% -44% -55% 21/1021/1222/222/422/622/822/10 基础数据 数据来源：聚源数据 总股本(亿股)2.86 流通A股(亿股)2.86 52周内股价区间(元)100.64-228.66 总市值(亿元)375.47 总资产(亿元)119.33 相关研究 每股净资产(元)27.51 1.星宇股份（601799）：车灯智能化升级，龙头再迎机遇(2022-10-17) 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 7909.45 9190.52 11768.04 14356.31 净利润 949.44 1210.64 1628.10 2056.81 营业成本 6162.91 7047.41 8878.12 10692.43 折旧与摊销 293.37 201.96 201.96 201.96 营业税金及附加 35.41 41.14 52.68 64.27 财务费用 23.20 -2.95 -4.97 -9.18 销售费用 96.84 112.53 144.09 175.78 资产减值损失 -13.69 0.00 0.00 0.00 管理费用 218.49 643.34 859.07 1091.08 经营营运资本变动 -963.54 325.34 -163.17 -222.43 财务费用 23.20 -2.95 -4.97 -9.18 其他 230.80 -83.50 -76.41 -79.98 资产减值损失 -13.69 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 519.58 1651.49 1585.50 1947.18 投资收益 0.39 0.00 0.00 0.00 资本支出 -572.03 0.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 89.64 77.35 78.48 79.96 其他 -366.22 -50.27 -49.13 -47.65 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -938.26 -50.27 -49.13 -47.65 营业利润 1080.30 1426.40 1917.53 2421.89 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非经营损益 -2.12 -2.12 -2.12 -2.12 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 1078.18 1424.28 1915.41 2419.77 股权融资 1526.43 0.00 0.00 0.00 所得税 128.74 213.64 287.31 362.97 支付股利 -359.01 -284.83 -363.19 -488.43 净利润 949.44 1210.64 1628.10 2056.81 其他 -1544.08 80.44 64.01 68.22 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 -376.65 -204.39 -299.19 -420.21 归属母公司股东净利润 949.44 1210.64 1628.10 2056.81 现金流量净额 -804.41 1396.83 1237.18 1479.31 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 财务分析指标 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 1401.84 2798.67 4035.85 5515.16 成长能力 应收和预付款项 2281.03 2637.40 3353.08 4107.02 销售收入增长率 8.01% 16.20% 28.05% 21.99% 存货 1969.89 2197.86 2772.36 3362.12 营业利润增长率 -20.97% 32.04% 34.43% 26.30% 其他流动资产 2547.60 2557.31 2561.87 2568.41 净利润增长率 -18.12% 27.51% 34.48% 26.33% 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA增长率 -13.74% 16.36% 30.09% 23.65% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 2849.10 2705.31 2561.53 2417.75 毛利率 22.08% 23.32% 24.56% 25.52% 无形资产和开发支出 417.62 367.20 316.79 266.38 三费率 4.28% 8.19% 8.48% 8.76% 其他非流动资产 466.31 586.16 706.02 825.87 净利率 12.00% 13.17% 13.83% 14.33% 资产总计 11933.38 13849.93 16307.50 19062.72 ROE 12.08% 13.74% 16.16% 17.67% 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 ROA 7.96% 8.74% 9.98% 10.79% 应付和预收款项 3627.65 4558.29 5678.23 6793.75 ROIC 27.27% 29.42% 40.92% 49.18% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入 17.66% 17.69% 17.97% 18.21% 其他负债 446.70 481.88 554.62 625.93 营运能力 负债合计 4074.35 5040.17 6232.84 7419.68 总资产周转率 0.68 0.71 0.78 0.81 股本 285.68 285.68 285.68 285.68 固定资产周转率 3.96 4.50 6.20 8.19 资本公积 4176.29 4176.29 4176.29 4176.29 应收账款周转率 8.24 8.13 8.63 8.44 留存收益 3421.97 4347.78 5612.69 7181.07 存货周转率 3.44 3.33 3.53 3.45 归属母公司股东权益 7859.03 8809.75 10074.66 11643.04 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 100.45% — — — 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 资本结构 股东权益合计 7859.03 8809.75 10074.66 11643.04 资产负债率 34.14% 36.39% 38.22% 38.92% 负债和股东权益合计 11933.38 13849.93 16307.50 19062.72 带息债务/总负债 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 流动比率 2.21 2.21 2.22 2.26 业绩和估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 速动比率 1.68 1.73 1.73 1.77 EBITDA 1396.86 1625.41 2114.52 2614.67 股利支付率 37.81% 23.53% 22.31% 23.75% PE 39.55 31.01 23.06 18.25 每股指标 PB 4.78 4.26 3.73 3.22 每股收益 3.32 4.24 5.70 7.20 PS 4.75 4.09 3.19 2.62 每股净资产 27.51 30.84 35.27 40.76 EV/EBITDA 23.79 19.50 14.35 10.99 每股经营现金 1.82 5.78 5.55 6.82 股息率 0.96% 0.76% 0.97% 1.30% 每股股利 1.26 1.00 1.27 1.71 2 数据来源：Wind，西南证券 请务必