外贸拖累致收入增速承压，静待海内外需求修复

投资要点 业绩摘要：2022年前三季度公司实现营收137.6亿元，同比+4.1%；实现归母净利润14亿元，同比+13.4%；实现扣非净利润12.8亿元，同比+15.1%。单季度来看，2022Q3公司实现营收47.5亿元，同比-8.9％；实现归母净利润5.1亿元，同比+10.1%；实现扣非后归母净利润5亿元，同比+11.9%。Q3受外贸下滑影响收入增速承压，盈利能力总体向好。 现金流环比改善，盈利能力显著修复。前三季度公司整体毛利率为29.3%，同比+0.5pp，其中2022Q3毛利率为30.1%，同比+1.2pp，随着大宗原材料边际下行，以及毛利率较高的内贸业务占比提升，毛利率总体企稳回升。费用率方面，公司销售费用率为14.9%，同比+0.8pp；财务费用率为-1.4%，同比-1.4pp，受益于人民币汇率贬值影响，公司外贸业务带来的汇兑收益增加，财务费用率同比下行。管理/研发费用率分别为1.8%/1.7%，同比-0.1pp/+0.2pp。综合来看，公司净利率为10.2%，同比+0.8pp；单Q3净利率为10.8%，同比+1.9pp，盈利能力显著修复。此外，公司单Q3经营性净现金流8.4亿元，同比+52.3%，现金流明显改善。 高潜品类仍保持良性增长，静待外销需求修复。分区域来看，Q3公司收入下滑主要受外贸拖累，内贸预计仍保持个位数正增长。外贸方面受基数较高及并购品牌表现不佳影响，表观增速承压。值得关注的是，去年起公司外贸业务中重点培育的自主品牌床垫业务仍保持高位数增长。内贸方面，公司高潜品类功能沙发、床类产品、定制产品仍保持稳健增长，抗风险能力较强。中长期来看，伴随国内疫情影响逐渐减弱，公司内销有望逐步修复。 渠道扩张稳步推进，大店和综合店态占比持续提升。渠道方面来看，公司三季度仍保持扩店节奏，系列店开店进度符合年初规划，大店及综合店占比进一步攀升；线上渠道也保持较快增长。展望后续，公司的店态升级与消费者一站式购物趋势契合，预计伴随线下消费场景回归常态，公司渠道布局优势有望逐步凸显。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年EPS分别为2.28元、2.68元、3.19元，对应PE分别为14倍、12倍、10倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险、全球疫情反复的风险、新增产能投放进展不及预期的风险、渠道扩展不及预期的风险。 指标/年度 关键假设： 假设1：随着大宗原材料价格回落，海外产能爬坡，2022-2024年沙发品类毛利率分别为31%、31.5%、31.6%； 假设2：床类产品随着海外自主品牌占比提升，毛利率改善，2022-2024年床类品类毛利率分别为33.5%、34%、34.2%。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入如下表： 表1：公司分业务收入