疫情冲击线下销售，海口免税城开业提振增长

中国中免（601888） 公司研究/公司点评 疫情冲击线下销售，海口免税城开业提振增长 报告日期：2022-10-29 投资评级：买入（维持）主要观点： 事件 收盘价（元）167.45 近12个月最高/最低（元）66.54/154.98 公司发布2022年三季报，前三季度实现营业收入393.64亿元（- 总股本（百万股） 2,069 流通股本（百万股） 1,952 流通股比例（%） 94.37 总市值（亿元） 3,464 流通市值（亿元） 3,269 20.47%），归母净利润46.28亿元（-45.48%），扣非归母净利润45.83亿元（-45.36%）；2022Q3实现营业收入117.14亿元（-16.17%），归母净利润为6.90亿元（-77.96%），扣非归母净利润6.56亿元（- 79.01%）。 海南疫情冲击线下客流，经营承压 2022Q3营收下降主要因为8~9月海南疫情冲击，三亚国际免税城关业 长达40余天，影响线下销售。2022Q3公司毛利率24.69%（-6.58 公司价格与沪深300走势比较pct），主要因为公司为了弥补线下客流减少带来的损失，大力发展线上平 % 10-21 % 1-22 4-227-2210-22 % % 15% -2 -18 -35 -51 中国中免沪深300 台，有税业务收入占比提升拉低毛利率。2022Q3销售费用率为6.45% （+15.29pct），主要因为2021Q3受首都机场租金减让影响基数较低；2022Q3管理费用率为3.98%（+1.12pct），或因海口免税城筹备导致人员配置增加带动管理费用率提升；2022Q3净利率为8.60%（-24.74pct）。 海口国际免税城10.28开业，打造新的增长曲线 海口国际免税城建筑面积28万平方米，是世界上最大的单体免税店，其 分析师：王洪岩 执业证书号：S0010521010001邮箱：wanghy@hazq.com 紧邻新海港，聚集800多个国际国内知名品牌，其中包括25个海南免税店首进品牌以及78个海南离岛免税中免集团独家品牌，比如YSL、Prada、Burberry等众多国际一线品牌，ChristianLouboutin海南首店。此外，海口国际免税城特设了单层3万平方米的香化区域，囊括 Chanel、Dior、EsteeLauder等头部美妆护肤品牌，同时引进海南免税店首进品牌SantaMariaNovella，以及Sulwhasoo、Laneige等10家海南离岛免税cdf独家香化品牌。根据海南省商务厅数据，10月28日，海口国际免税城进店人数超4.4万人次，销售额超6000万元，中免线上平台独立访客达200万人，创历史新高，购物人数超12万，销售额超5亿元。 投资建议 短期来看，疫情好转后，离岛免税逐步回暖；海口国际免税城和三亚国际免税城一期二号地开业后有望打造新的增长点，提升公司离岛免税市场份额。长期来看，国际游逐步放开后，机场免税有望弹性复苏；疫情催化加速消费回流，政策红利持续增进叠加公司不断夯实竞争优势，离岛免税有望进一步释放潜力。预计公司2022~2024年EPS分别为3.45、6.76、8.54元/股，对应当前股价PE分别为49、25、20倍，维持“买入”评级。 风险提示 局部地区疫情反复；行业竞争加剧；新项目经营不及预期；汇率波动风险。 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 中国中免（601888） 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 67676 62243 104108 130274 收入同比（%） 28.7% -8.0% 67.3% 25.1% 归属母公司净利润 9654 7141 13994 17661 净利润同比（%） 57.2% -26.0% 96.0% 26.2% 毛利率（%） 33.7% 31.8% 34.8% 35.6% ROE（%） 32.6% 14.1% 21.6% 21.5% 每股收益（元） 4.94 3.45 6.76 8.54 P/E 44.38 48.51 24.75 19.62 资料来源：wind，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明2/4证券研究报告 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021 2022 2023 2024 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 38542 59947 77256 99285 营业收入 67676 62243 104108 130274 现金 16856 33870 51119 76698 营业成本 44882 42439 67846 83848 应收账款 106 168 242 301 营业税金及附加 1839 1712 2846 3572 其他应收款 840 1010 1850 1876 销售费用 3861 5291 9890 13027 预付账款 348 338 533 664 管理费用 2250 2116 3748 4950 存货 19725 23893 22845 19079 财务费用 -43 -161 -461 -741 其他流动资产 667 667 667 667 资产减值损失 -499 0 0 0 非流动资产 16932 16429 16349 16474 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 992 1360 1645 1971 投资净收益 162 84 195 210 固定资产 1843 1889 1986 2024 营业利润 14804 11185 20862 26363 无形资产 2401 2350 2300 2250 营业外收入 17 0 0 0 其他非流动资产 11696 10830 10418 10229 营业外支出 20 0 0 0 资产总计 55474 76375 93605 115758 利润总额 14801 11185 20862 26363 流动负债 17136 17643 19601 21854 所得税 2437 2684 4590 6064 短期借款 411 401 393 384 净利润 12365 8501 16273 20300 应付账款 5880 4258 4034 3419 少数股东损益 2711 1360 2278 2639 其他流动负债 10845 12984 15173 18051 归属母公司净利润 9654 7141 13994 17661 非流动负债 3546 1546 546 146 EBITDA 16120 11855 21356 26477 长期借款 0 0 0 0 EPS（元） 4.94 3.45 6.76 8.54 其他非流动负债 3546 1546 546 146 负债合计 20682 19189 20147 22000 主要财务比率 少数股东权益 5173 6533 8811 11450 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 股本 1952 2069 2069 2069 成长能力 资本公积 1870 18576 18576 18576 营业收入 28.7% -8.0% 67.3% 25.1% 留存收益 25796 30008 44002 61663 营业利润 52.7% -24.4% 86.5% 26.4% 归属母公司股东权 29619 50653 64647 82308 归属母公司净利润 57.2% -26.0% 96.0% 26.2% 负债和股东权益 55474 76375 93605 115758 获利能力毛利率（%） 33.7% 31.8% 34.8% 35.6% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 14.3% 11.5% 13.4% 13.6% 会计年度 2021 2022 2023 2024 ROE（%） 32.6% 14.1% 21.6% 21.5% 经营活动现金流 8329 5549 19180 26993 ROIC（%） 30.3% 13.7% 20.8% 20.4% 净利润 12365 8501 16273 20300 偿债能力 折旧摊销 1522 914 1152 1066 资产负债率（%） 37.3% 25.1% 21.5% 19.0% 财务费用 206 92 47 26 净负债比率（%） 59.4% 33.6% 27.4% 23.5% 投资损失 -162 -84 -195 -210 流动比率 2.25 3.40 3.94 4.54 营运资金变动 -6494 -3874 1905 5813 速动比率 1.04 1.99 2.71 3.61 其他经营现金流 19751 12375 14366 14485 营运能力 投资活动现金流 -2318 -326 -875 -980 总资产周转率 1.39 0.94 1.22 1.24 资本支出 -2153 -11 -747 -828 应收账款周转率 576.65 454.80 508.53 480.17 长期投资 -188 -400 -324 -362 应付账款周转率 8.79 8.37 16.36 22.50 其他投资现金流 24 84 195 210 每股指标（元） 筹资活动现金流 -3817 11791 -1055 -435 每股收益 4.94 3.45 6.76 8.54 短期借款 -6 -10 -8 -9 每股经营现金流 4.03 2.68 9.27 13.05 长期借款 0 0 0 0 每股净资产 15.17 24.48 31.25 39.78 普通股增加 0 117 0 0 估值比率 资本公积增加 -119 16705 0 0 P/E 44.38 48.51 24.75 19.62 其他筹资现金流 -3692 -5021 -1047 -426 P/B 14.46 6.84 5.36 4.21 现金净增加额 1998 17013 17250 25579 EV/EBITDA 25.87 26.66 13.94 10.26 资料来源：公司公告，华安证券研究所 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或