Q3业绩符合预期，资本开支助力未来成长

证券研究报告：化工新材料行业|公司报告 2022年10月29日 股票投资评级 华鲁恒升（600426.SH）： 个股表现 推荐|首次覆盖Q3业绩符合预期，资本开支助力未来成长 事件描述 华鲁恒升公布2022年三季报：报告期内公司实现营业收入230.09 11% 7% 3% -1% -5% -9% -13% -17% -21% -25% -29% 华鲁恒升基础化工 亿元，同比+26.18；归母净利润55.34亿元，同比-1.38%。 事件点评 Q3业绩符合预期。公司Q3营收64.75亿元，同比-2.22%，环比-23.08%；Q3归母净利润10.25亿元，同比-43.41%，环比-50.76%。Q3毛利率23.29%，环比-9.09pct；Q3净利率15.82%，环比-8.89pct。Q3公司产品需求疲弱，主要产品除DMF外价格下滑明显，己二酸/DMF/尿素/醋酸/异辛醇/DMC均价分别为 2021-102022-012022-032022-052022-082022-10 基本数据（2022.10.28） 资料来源：iFinD，中邮证券研究所 收盘价（元/股）27.34 52周内高（元/股）36.88 52周内低（元/股）25.77 总市值（亿元）580.5 流通市值（亿元）576.6 总股本（亿股）21.23 研究所 A股（亿股）21.23 分析师：钟浩 SAC登记编号：S1340522080003 Email：zhonghao@cnpsec.com 9633/10874/2455/3204/8771/6701元/吨，同比变化-10.46%/- 24.63%/-8.08%/-49.70%/-48.85%/-20.36%，环比变化-19.73%/- 18.00%/-19.71%/-28.75%/-28.89%/+30.28%。成本方面，主要原材料价格有所波动但仍处于高位，原料煤/苯/丙烯价格分别为1263/8324/7546元/吨，环比变化+3.9%/-9.01%/-11.35%，成本端压力犹在，毛利受损。销量方面，新材料相关产品/有机胺/肥料/醋酸及衍生品销量环比变化-10.36%/-17.25%/+2.08%/-2.14%。Q3公司产品价差缩窄、销量下滑情况下，公司业绩承压。 德州、荆州基地在建项目同步推进，资本开支助力未来成长。德州基地方面，公司投资建设高端溶剂项目与尼龙66高端新材料项目，预计分别于23年底、24年上半年投产，项目投产后将新增DMC、EMC、DEC、尼龙66、己二酸产能60万吨/年、30万吨/年、5万吨/年、8万吨/年、20万吨/年。荆州基地方面，除园区气体动力平台与合成气综合利用项目外，公司投资建设绿色新能源材料项目，包含10万吨/年NMP装置、20万吨/年BDO装置、3万吨/年PBAT。公司不断推进新材料、新能源材料项目的建设，未来两年有大量产能投放，看好公司中长期成长空间。 投资建议 我们预计公司2022-2024营业收入为296.93亿元、313.68亿元、 378.16亿元，归母净利润为64.63亿元、71.22亿元、85.26亿元，按最新收盘价对应PE分别为8.98倍、8.15倍、6.81倍，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示： 在建项目进度不及预期；原料、产品价格大幅波动风险；安全生产风险。 盈利预测和财务指标 项目\年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 26,635.86 29,693.02 31,367.82 37,816.10 增长率(%) 103.10% 11.48% 5.64% 20.56% EBITDA(百万元) 9,999.47 9,472.78 10,451.18 12,280.09 归属母公司净利润(百万元) 7,254.17 6,462.81 7,121.77 8,525.96 增长率(%) 303.37% -10.91% 10.20% 19.72% EPS(元/股) 3.42 3.04 3.35 4.02 市盈率（P/E） 8.00 8.98 8.15 6.81 市净率（P/B） 10.48 12.73 16.08 20.10 EV/EBITDA 6.66 5.63 4.62 3.34 资料来源：iFinD，公司公告，中邮证券研究所 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 主要财务比率 2020A 2021A 2022E 2023E 利润表 成长能力 营业收入 26,635.86 29,693.02 31,367.82 37,816.10 营业收入 103.10% 11.48% 5.64% 20.56% 营业成本 17,182.36 20,852.86 21,738.10 26,296.52 营业利润 300.04% -10.18% 9.73% 18.89% 税金及附加 135.21 222.70 210.05 257.15 归属于母公司净利润 303.37% -10.91% 10.20% 19.72% 销售费用 63.24 53.45 70.21 124.79 获利能力 管理费用 276.23 356.32 367.27 423.54 毛利率 35.49% 29.77% 30.70% 30.46% 研发费用 368.44 558.23 552.71 665.56 净利率 27.23% 21.77% 22.70% 22.55% 财务费用 96.00 58.50 103.71 146.65 ROE 32.59% 23.92% 20.86% 19.98% 资产减值损失 -38.86 -6.00 -5.00 -4.00 ROIC 29.07% 21.30% 19.15% 18.79% 营业利润 8,508.85 7,642.23 8,386.20 9,970.09偿债能力 营业外收入 18.77 34.66 35.00 38.00 资产负债率 20.76% 20.14% 16.55% 15.69% 营业外支出 1.02 3.65 2.00 3.00 流动比率 1.99 2.70 3.93 4.58 利润总额 8,526.60 7,673.24 8,419.20 10,005.09 营运能力 所得税 1,272.89 1,212.37 1,298.58 1,480.75 应收账款周转率 536.28 499.53 503.14 507.14 净利润 7,253.71 6,460.87 7,120.62 8,524.33 存货周转率 40.60 39.60 40.75 39.88 归母净利润 7,254.17 6,462.81 7,121.77 8,525.96 总资产周转率 1.08 0.94 0.83 0.82 每股收益（元） 3.42 3.04 3.35 4.02 每股指标（元） 资产负债表 每股收益 3.42 3.04 3.35 4.02 货币资金 1,883.81 7,485.76 12,457.68 19,498.04 每股净资产 10.48 12.73 16.08 20.10 交易性金融资产 1,005.16 1,005.16 1,005.16 1,005.16 估值比率 应收票据及应收账款 76.32 418.90 -95.43 524.15 PE 8.00 8.98 8.15 6.81 预付款项 595.49 541.84 604.65 745.38 PB 2.61 2.15 1.70 1.36 存货 1,038.57 461.07 1,078.57 817.88 流动资产合计 8,391.03 12,685.57 18,179.25 26,549.27现金流量表 固定资产 16,080.64 17,452.08 19,105.06 20,769.50 净利润 7,253.71 6,460.87 7,120.62 8,524.33 在建工程 1,239.41 1,058.64 713.60 108.78 折旧和摊销 1,425.28 1,813.76 2,011.88 2,220.14 无形资产 1,496.70 1,744.38 1,982.35 2,226.95 营运资本变动 -3,878.74 1,864.94 -469.45 6.54 非流动资产合计 20,262.15 21,710.42 23,267.93 24,584.57 其他 105.55 23.46 19.81 4.02 资产总计 28,653.18 34,395.99 41,447.19 51,133.84 经营活动现金流净额 4,905.80 10,163.03 8,682.86 10,755.03 短期借款 10.01 -73.37 -200.10 -377.98 资本开支 -3,659.59 -3,230.82 -3,536.17 -3,501.52 应付票据及应付账款 2,192.10 2,373.12 2,347.65 3,357.83 其他 30.76 47.51 55.39 60.54 其他流动负债 2,017.04 2,399.55 2,482.34 2,812.34 投资活动现金流净额 -3,628.82 -3,183.31 -3,480.78 -3,440.99 流动负债合计 4,219.15 4,699.30 4,629.88 5,792.20 股权融资 270.00 -0.23 0.00 0.00 其他 1,728.56 2,228.56 2,228.56 2,228.56 债务融资 -57.00 500.00 0.00 0.00 非流动负债合计 1,728.56 2,228.56 2,228.56 2,228.56 其他 -769.39 -1,877.54 -230.16 -273.68 负债合计 5,947.71 6,927.86 6,858.44 8,020.76 筹资活动现金流净额 -556.38 -1,377.76 -230.16 -273.68 股本 2,111.91 2,111.88 2,111.88 2,111.88 现金及现金等价物净增加额 717.47 5,601.95 4,971.92 7,040.36 资本公积金 2,066.14 2,065.95 2,065.95 2,065.95 未分配利润 17,040.04 20,835.45 26,888.95 34,136.02 少数股东权益 449.64 447.71 446.55 444.92 其他 1,037.73 2,007.15 3,075.41 4,354.31 所有者权益合计 22,705.47 27,468.13 34,588.75 43,113.08 负债和所有者权益总计 28,653.18 34,395.99 41,447.19 51,133.84 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 中邮证券投资评级说明 投资评级标准 类型 评级 说明 推荐 预期个股相对同期基准指数涨幅在20%以上 报告中投资建议的评级标准：报告发布日后的6个月内的相对市场表现，即报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。市场基准指数的选取：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；可转债市场以中信标普可转债指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 谨慎推荐 预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间 中性 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 回避 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下 行业评级 强于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 弱于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下 可转债评级 推荐 预期可