订阅业务持续高增，有望受益信创机遇

1 本 报 告 版权属于安信证券股份有限公司。 各 项 声 明请参见报告尾页。 订阅业务持续高增，有望受益信创机遇 ■事件概述 10月27日，金山办公发布《2022年第三季度报告》。2022年前三季度，公司实现营业收入27.95亿元，同比增长17.83%；归母净利润为8.13亿元，同比下降4.1%；扣非归母净利润为6.63亿元，同比下降5.68%。 ■业绩环比改善，订阅业务成主要增长引擎 根据三季报披露，Q3单季度，公司实现营业收入10.04亿元，同比增长24.35%；实现归母净利润2.93亿元，同比下降1.91%；扣非归母净利润2.51亿元，同比增长2.88%。公司注重高质量发展，稳定人员结构，盈利能力持续回稳。同时，公司双订阅制转型业务稳步推进，订阅总体收入为6.99亿元，同比增长44.17%，有效抵消了国内机构授权及互联网广告业务调整的影响，带动公司业绩稳定增长。公司继续加码研发投入，前三季度研发投入为9.72亿元，同比增长37%，占营业收入比例为34.78%，主要系研发人员薪酬增加所致。 分业务来看，第三季度，1）国内个人办公服务订阅业务收入为5.17亿元，同比增长43%，主要系随着个人用户基数不断扩大，公司加强个人产品服务体验，提升用户活跃度及使用黏性，促使会员属性持续向长期转化，推动国内个人办公服务订阅业务持续稳增；2）国内机构订阅及服务业务收入为1.82亿元，同比增长47%，主要系随着组织级用户效率提升、数据管理、信息安全、行业场景应用等需求不断增加，公司数字办公平台体系产品渗透率持续提升；3）国内机构授权业务收入为2.25亿元，同比下降6%，公司正版化产品随客户需求逐渐提升渗透率，部分抵消了上年同期高基数及当期信创产业发展节奏不明朗等因素带来的业绩影响，带动国内机构授权业务逐步回暖；4）互联网广告推广服务及其他业务收入为7921万元，同比下降4%。 ■用户黏性提升，信创产品有望进一步渗透 根据公司公告，截至2022年9月30日，公司主要产品月度活跃设备数为5.78亿，同比增长10.94%。其中WPS Office PC版月度活跃设备数2.38亿，同比增长15.53%；移动版月度活跃设备数3.36亿，同比增长8.04%；公司其他产品月度活跃设备数接近500万。 公司面向中小企业及中大企业分别推出金山数字办公平台商业版及企业版。随着云和协作产品体系深度植入企业用户日常办公应用场景，云文档和团队协作应用的高频使用催动企业员工激活账号，根据公司公告披露，付费企业呈现用户高黏性的状态，企业续约率超过70%，金额续费率超100%，带动公有云领域的机构订阅收入高速增长。 公司专注于信创用户使用体验及黏性的提升，持续优化信创领域产品能力，凭借多端兼容的优势，以文档的协作办公能力为中心，提供服务化、组件化的解决方案，助力信创客户数字化建设。先后在广东、广西、湖南、湖北、浙江、山东等地，落地数字政务业务并形成示范效应，为全国数字政务平台的建设和运营提供样板。公司侧重对信创领域项目的实施及交付工作，在优质的产品质量保障下，公司信创产品验收通过率达100%，使用率进一步提升。Table_Tit le 2022年10月29日 金山办公（688111.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 基础软件及套装软件 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 312.80元 股价（2022-10-28） 272.95元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 124,668.18 流通市值（百万元） 58,985.28 总股本（百万股） 461.22 流通股本（百万股） 218.22 12个月价格区间 158.00/300.00元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 32.37 61.16 23.52 绝对收益 28.78 52.22 7.26 赵阳 分析师 SAC执业证书编号：S1450522040001 zhaoyang1@essence.com 杨楠 分析师 SAC执业证书编号：S1450522060001 yangnan2@essence.com.cn 夏瀛韬 分析师 SAC执业证书编号：S1450521120006 xiayt@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 金山办公：中报业绩彰显韧性，个人订阅逆势上涨/赵阳 2022-08-25 金山办公：Q1订阅业务高增，持续优化用户体验/赵阳 2022-05-03 金山办公：数字办公平台赋能，股权激励强化优势/夏瀛韬 2022-03-27 -40%-32%-24%-16%-8%0%8%202 1-10202 2-02202 2-06金山办公 2 本 报 告 版权属于安信证券股份有限公司。 各 项 声 明请参见报告尾页。 我们认为，随着信创向关基行业迈进，公司信创产品渗透率有望提升。 ■投资建议 金山办公作为国内领先的办公服务厂商，我们预计公司2022/23/24年实现营业收入41.03/53.44/68.67亿元，同比增长25.1%/30.2%/28.5%。实现归母净利润13.53/18.04/23.10亿元，同比增长29.9%/33.3%/28%。维持买入-A的投资评级，给予6个月目标价312.80元，相当于2023年80倍动态市盈率。 ■风险提示：核心技术研发不及预期；产品推广和产业生态建设不及预期。 摘要(百万元)202020212022E2023E2024E主营收入2,261.03,280.14,103.25,344.06,866.6净利润878.11,041.31,353.11,804.52,309.6每股收益(元)1.902.262.943.915.01每股净资产(元)14.9516.8818.6621.0724.08盈利和估值202020212022E2023E2024E市盈率(倍)215.76117.3293.0069.7354.48市净率(倍)27.6415.8314.8013.1511.55净利润率38.8%31.7%33.0%33.8%33.6%净资产收益率13.6%14.3%16.7%20.0%22.6%股息收益率0.1%0.2%0.5%0.6%0.8%ROIC191.6%184.4%147.2%240.9%310.5%资料来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/金山办公 本 报 告 版权属于安信证券股份有限公司。 各 项 声 明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标（百万元）202020212022E2023E2024E（百万元）202020212022E2023E2024E营业收入2,261.03,280.14,103.25,344.06,866.6成长性减:营业成本278.1429.4562.5732.7941.4营业收入增长率43.1%45.1%25.1%30.2%28.5%营业税费22.935.244.057.373.6营业利润增长率132.9%19.9%29.6%33.4%28.0%销售费用482.8695.0848.91,078.81,351.9净利润增长率119.2%18.6%29.9%33.4%28.0%管理费用923.41,407.61,678.82,133.02,672.1EBITDA增长率123.7%20.1%24.0%32.4%27.5%财务费用-9.4-17.2-25.4-49.1-75.9EBIT增长率129.9%18.9%29.8%32.3%27.3%资产减值损失-4.211.710.710.316.7NOPLAT增长率123.5%38.0%29.4%32.3%27.3%加:公允价值变动收益117.6-1.10.00.00.0投资资本增长率-50.2%230.9%11.2%-46.5%83.5%投资和汇兑收益144.2205.2246.2295.5325.0净资产增长率13.5%12.9%10.5%12.9%14.3%营业利润935.41,121.31,453.71,938.72,481.4加:营业外净收支0.5-2.60.00.00.0利润率利润总额935.91,118.71,453.71,938.72,481.4毛利率87.7%86.9%86.3%86.3%86.3%减:所得税49.349.864.786.2110.4营业利润率41.4%34.2%35.4%36.3%36.1%净利润878.11,041.31,353.11,804.52,309.6净利润率38.8%31.7%33.0%33.8%33.6%EBITDA/营业收入43.0%35.6%35.3%35.9%35.6%资产负债表EBIT/营业收入40.9%33.6%34.8%35.4%35.0%（百万元）202020212022E2023E2024E运营效率货币资金1,003.51,254.02,250.74,293.15,824.9固定资产周转天数108121722交易性金融资产6,625.46,941.86,941.86,941.86,941.8流动营业资本周转天数7455433441应收帐款400.4417.5380.9366.1593.7流动资产周转天数1306967861801719应收票据41.036.145.158.875.5应收帐款周转天数6046362626预付帐款8.425.632.041.753.6存货周转天数22222存货2.32.53.74.30.0总资产周转天数12391054976863785其他流动资产7.116.719.927.039.6投资资本周转天数4398873651可供出售金融资产0.00.00.00.00.0持有至到期投资0.00.00.00.00.0投资回报率长期股权投资35.8123.2123.2123.2123.2ROE13.6%14.3%16.7%20.0%22.6%投资性房地产ROA10.3%10.0%11.7%13.1%14.6%固定资产61.788.3178.1310.7506.7ROIC191.6%184.4%147.2%240.9%310.5%在建工程0.00.00.00.00.0费用率无形资产59.0118.0146.5179.2216.9销售费用率21.4%21.2%20.7%20.2%19.7%其他非流动资产266.81,402.01,402.01,402.01,402.0管理费用率40.8%42.9%40.9%39.9%38.9%资产总额8,511.610,425.711,524.013,747.915,778.1财务费用率-0.4%-0.5%-0.6%-0.9%-1.1%短期债务0.039.80.00.00.0三费/营业收入61.8%63.6%61.0%59.2%57.5%应付帐款973.11,633.11,766.22,640.92,996.2偿债能力应付票据0.00.00.00.00.0资产负债率19.0%25.4%25.4%29.3%29.7%其他流动负债464.7594.8779.41,015.01,304.3负债权益比23.5%34.0%34.0%41.5%42.1%长期借款0.00.00.00.00.0流动比率5.633.833.803.213.15其他非流动负债182.9377.8377.8377.8377.8速动比率5.623.833.803.213.15负债总额1,620.82,645.52,923.44,033.74,678.2利息保障倍数244417.14186.001650.11#DIV/0!#DIV/0!少数股东权益35.960.796.7144.7206.1分红指标股本461.0461.0461.0461.0461.0DPS(元)0.300.601.231.602.14留存收益6,393.97,2