下游需求不及预期，三季度业绩承压

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 相关研究 《恒逸石化（000703）：东南亚炼化景气向上长周期+聚酯盈利长期中枢抬升，盈利有望大幅提升》2022.05.29 《恒逸石化（000703）：文莱项目贡献收益，看好海外成品 油高景气》2022.08.22 胡晓艺石化行业研究助理 邮箱：huxiaoyi@cindasc.com 陈淑娴,CFA石化行业首席分析师 执业编号：S1500519080001联系电话：+862161678597 邮箱：chenshuxian@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究点评报告 恒逸石化(000703.SZ) 下游需求不及预期，三季度业绩承压 2022年10月28日 事件：2022年10月27日晚，恒逸石化发布2022年三季度报告。2022年 前三季度，公司实现营业总收入1233.16亿元，同比增长26.93%；实现归母净利润13.17亿元，同比下降56.66%；扣非净利润13.88亿元，同比下降50.69%；经营活动产生的现金流量净额为-37.74亿元，同比下降264.10%；基本每股收益为0.37元，同比下降55.42%；加权平均净资产收益率为5.00%，同比下降6.91%。 其中，2022Q3，公司实现营收435.12亿元，同比增长20.77%，环比下降6.53%；实现归母净利润-4.96亿元，同比下降159.91%，环比下降145.88%；实现扣非净利润-4.64亿元，同比下降158.43%，环比下降139.29%；基本每股收益为-0.14元，同比下降160.87%，环比下降148.28%。 点评： 成本抬升及下游需求不振，公司三季度盈利承压。2022年第三季度，市场担忧在经济衰退背景下能源需求下降，叠加各国央行为了抑制通胀而连续加息，对油价形成明显打压，三季度国际油价震荡下行。成本端，2022Q3布伦特原油均价为98.16美元/桶，同比+34.19%，环比-12.34%，三季度油价单边下行导致成本端对价格支撑偏弱；三季度受煤价高企影响，火电成本攀升，公司生产端能耗支出扩大，产品盈利进一步承压。需求端，夏季高温天气导致下游织机工厂限电限产，聚酯产品备货需求提振困难，叠加国内疫情反扑，下游需求旺季不旺特征明显， 终端消费增长乏力，聚酯企业库存压力较大，存货跌价阻碍公司盈利增长。 东南亚柴油和航煤价差坚挺，汽油价差显著缩窄。进入三季度后，东南亚成品油价差在短期供需影响下有所回落，叠加市场对海外经济衰退担忧持续，东南亚地区出行需求恢复或受阻，汽油价差收窄明显，但柴油和航煤价差依旧处于历史高位，东南亚炼厂仍保持较高的景气度。其中，东南亚柴油、汽油、航空煤油价差分别为1979.07、384.85、1548.15元/吨，同比分别为+530.10%、-1.34%、+731.41%，环比分别为-14.62%、-69.48%、-9.92%。在运输成本方面，进入三季度后，受油轮运费上涨影响，公司炼化项目盈利增长受到拖累。同时，由于三季度原油价格震荡下跌，存货跌价导致炼化盈利进一步承压下行。 新增产能稳步推进，未来业绩空间有望打开。在炼化板块中，文莱二期项目正推进资金出境环节，二期项目建成投产后，将新增“烯烃-聚烯烃”产业链，进一步增强海外炼厂一体化竞争实力。在聚酯板块中，公司在建年产140万吨功能性纤维新材料升级改造项目，预计2023年上半年投产，投产后年产值或将达到100亿元。公司目前在建恒逸新材料年产120万吨己内酰胺—聚酰胺项目，该项目预计2024年建成投产，投产后可实现年产120万吨聚酰胺切片，贡献销售收入将达到200亿元。公司在建逸达新材料二期项目，其中一阶段年产110万吨新型短纤项目将装备24条新型高端绿色短纤，预计2024年中投产；二阶段年产50 万吨新型长丝项目将装备18条高端绿色长丝生产线。当前逸达新材料二期项目锅炉岛土建已经完成，项目正稳步建设中。公司各重大项目持续推进，在建产能陆续投产后，公司未来业绩空间将有望持续开拓。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为19.01、26.93和33.41亿元，归母净利润增速分别为-44.2%、41.7%和24.1%，EPS（摊薄）分别为0.52、0.73和0.91元/股，对应2022年 10月27日的收盘价，PE分别为13.73、9.69和7.81倍。我们看好公司文莱项目持续贡献收益，聚酯行业底部反转推动盈利提升，我们维持公司“买入”评级。 风险因素：原油价格大幅震荡；新产能建设进度不及预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动幅度较大；国内PTA产能加剧导致利 润持续摊薄的风险；炼化产能过剩的风险；下游产品利润修复缓慢的风险；“碳中和”政策对石化行业大幅加码的风险；全球经济复苏不及预期。 重要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 86,430 128,980 161,003 178,973 193,875 增长率YoY% 8.6% 49.2% 24.8% 11.2% 8.3% 归属母公司净利润(百万元) 3,072 3,408 1,901 2,693 3,341 增长率YoY% -3.7% 10.9% -44.2% 41.7% 24.1% 毛利率% 6.9% 5.7% 4.0% 4.5% 4.6% 净资产收益率ROE% 12.8% 13.2% 6.9% 9.1% 10.3% EPS(摊薄)(元) 0.83 0.94 0.52 0.73 0.91 市盈率P/E(倍) 15.42 11.30 13.73 9.69 7.81 市净率P/B(倍) 1.95 1.50 0.95 0.88 0.81 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年10月27日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表 单位:百万元 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 28,982 38,596 45,386 48,358 52,688 营业总收入 86,430 128,980 161,003 178,973 193,875 货币资金 10,079 14,323 14,290 14,416 16,381 营业成本 80,450 121,608 154,597 170,943 184,862 应收票据 215 258 400 416 440 营业税金及 120 226 282 314 340 应收账款 3,880 6,437 7,227 8,333 9,135 销售费用 218 228 285 316 343 预付账款 883 2,362 2,012 2,474 2,890 管理费用 970 1,087 1,357 1,509 1,634 存货 9,651 12,100 17,684 19,023 20,038 研发费用 352 687 858 953 1,033 其他 4,274 3,116 3,773 3,696 3,804 财务费用 2,004 2,134 1,883 1,999 2,034 非流动资产 63,278 66,953 69,611 73,637 76,307 减值损失合 -18 -147 0 0 0 长期股权投资10,06212,08613,50914,92616,547投资净收益 1,692 1,069 846 855 1,149 固定资产（合41,58046,11847,27051,08358,881其他 538 359 416 463 501 无形资产1,7811,9352,2442,4732,704营业利润 4,526 4,291 3,003 4,256 5,279 其他9,8556,8156,5875,154-1,826营业外收支 -7 12 0 0 0 资产总计92,260105,549114,997121,994128,995利润总额 4,520 4,303 3,004 4,256 5,280 流动负债41,00452,37354,59157,47658,983所得税 705 345 241 341 423 短期借款26,48333,77933,77933,77933,779净利润 3,815 3,958 2,763 3,915 4,857 应付票据1,1874415611,254899少数股东损 743 550 863 1,222 1,516 应付账款5,74110,01111,03212,19813,867归属母公司 3,072 3,408 1,901 2,693 3,341 其他7,593 8,143 9,220 10,245 10,439 EBITDA 7,102 8,293 7,221 8,581 9,908 非流动负债20,964 20,235 25,067 25,776 27,046 EPS(年)(元) 当 0.83 0.94 0.52 0.73 0.91 长期借款16,610 15,996 17,628 18,137 19,207 其他4,3554,2397,4397,6397,839现金流量表单位:百万元 负债合计 61,968 72,609 79,658 83,252 86,029 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E2024E 少数股东权益 6,286 7,043 7,906 9,128 10,644 经营活动现 5,014 7,755 2,243 8,5838,807 金流 归属母公司股 24,007 25,897 27,433 29,615 32,321 净利润 3,815 3,958 2,763 3,9154,857 负债和股东权 益 92,260 105,549 114,997 121,994 128,995 折旧摊销 2,415 2,952 3,197 3,5484,110 重要财务指标单位:百万元 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 营业总收入86,430128,980161,003178,973193,875 财务费用 2,200 1,689 1,955 2,071 2,106 投资损失 -275 -1,692 -1,069 -846 -855 营运资金变 -1,598 126 -4,824 -94 -1,116 其它-12799-2-2-2 同比（%） 8.6%49.2%24.8%11.2%8.3%投资活动现 归属母公司净 利润 3,072 3,408 1,901 2,693 3,341 -8,170-5,984-4,378-6,104 -5,106 资本支出 金流 -7,952-7,552-4,922-6,719-5,506 同比（%）-3.7%10.9%-44.2%41.7%24.1%长期投资-842-2,381-1,391-1,470-1,549 6.9% 5.7% 4.0% 4.5% 4.6% 毛利率（%） 1,060813 846 855 1,149 其他 ROE% 12.8%13.2%6.9%9.1%10.3%筹资活动现 金流 5,9072,9412,647-1,739-1,336 EPS 薄)(元) (摊 0.83 0.94 0.52 0.73 0.91 吸收投资 3,035348 -3 0 0 P/E15.4211.3013.739.697.81借款35,95241,5601,6315091,070 1.95 1.50 0.95 0.88 0.81 P/B 支付利息或 股息 -3,147 -3,076-2,316-2,582 -2,741 EV/EBITDA 12.419.8810.248.697.45现金流净增 加额 2,