现金流环比改善，小B拓展及全屋定制未来可期

投资评级：增持(维持) 核心观点 证券研究报告 基本数据2022-10-28 收盘价（元）7.59 流通股本（亿股）6.93 每股净资产（元）2.95 总股本（亿股）7.73 兔宝宝 上证指数 沪深300 装修建材 52% 36% 20% 4% -12% -28% 最近12月市场表现 事件：公司发布2022年三季报。2022Q1-Q3实现营业收入58.73亿 元，同比下降7.00%；实现归母净利润3.89亿元，同比下降25.63%；实现扣非归母净利润3.30亿元，同比下降14.09%。分季度来看，2022Q1、Q2、Q3公司实现营收16.27/21.06/21.41亿元，同比+18.97%/-14.48%/-13.88%；实现归母净利润0.95/1.72/1.23亿元，同比-7.71%/-18.57%/- 41.51%；实现扣非归母净利润0.77/1.37/1.16亿元，同比+8.06%/- 20.46%/-17.55%。 分析师毕春晖 SAC证书编号：S0160522070001 bich@ctsec.com 相关报告 1.《渠道为王品牌筑基，源于一木合为一屋》2022-09-27 2.《业绩短期承压，小B端拓展及全屋定制发展可期》2022-08-26 业务拓展、品牌使用费增加带动毛利率上行，渠道大力开拓提升费用率。利润端，2022Q1-Q3公司整体毛利率为18.19%，同比+1.25pct；单 季度看，公司Q1、Q2、Q3分别实现毛利率18.51%/18.98%/17.17%，同比+2.08pct/+1.04pct/+0.92pct。毛利率提升主要系1）成本把控卓有成效2）品牌使用费增加。费用端，2022Q1-Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为4.1%/4.6%/0.9%/0.2%，分别同比+0.6pct/+1.6pct/+0.1pct/-0.3pct；单季度看，Q3销售/管理/研发/财务费用率分别同比 +0.7pct/+1.5pct/-0.02pct/-0.5pct。销售费用方面，装饰材料板块通过16大分公司模式，加快空白市场招商和门店营建落地，同时加密成熟区域分销网点布局，因此在人员配置和市场开拓方面均有所投入。管理费用率增幅较大主要系股权激励费用摊销较多。单Q3扣非归母净利润为1.16亿元，同比下降17.55%。 现金流环比改善，家居工程端持续控风险。现金流方面，2022Q1-Q3公司经营现金流净额3.98亿元，同比增加196%，2022Q1、Q2、Q3公司经营现金流分别为-3.91/3.79/4.10亿元。现金流环比改善主要系规模效应下公司对于上游议价能力提升，Q3单季度收现比108.7%同增9.4pct，付现比 90.7%同降14.5pct。截至2022Q3公司实现应收账款及票据共13.01亿元，较2021年末减少1.59亿元。前三季度公司信用减值损失0.37亿元，信用减值损失率0.6%，同比增加0.3pct；Q3单季度信用减值损失率0.2%，环比Q2减少1.1pct。目前，公司家居工程业务始终坚持风险控制优先，通过1）保持并突破央国企和优质民企等核心优质客户2）提升工程代理业务占比等方式，维持工程业务稳健发展，将对经营现金流产生积极影响。 兔宝宝(002043)/装修建材/公司季报点评/2022.10.28 现金流环比改善，小B拓展及全屋定制未来可期 家具厂渠道为核心，全屋定制奠定成长新动力。装饰材料方面，2022年上半年，装饰材料销售公司下设的分公司由9家升级为16家，简化运营流程，提升管理效率，直接赋能经销商，同时易于实现渠道下沉，提升网点密度。从渠道类型来看，基于消费者家装选购习惯，家具厂已逐渐成为最核心的渠道， 公司持续扩大与地方定制家具工厂合作的数量，同时定向补充饰面刨花板产品，快速抢占市场份额。公司全屋定制业务依托板材品牌优势，以环保板材差异化切入赛道，并通过双线营销活动赋能门店获客锁客，定制零售将奠定公司成长新动力。 请阅读最后一页的重要声明！ 投资建议：我们预测公司2022-2024年归母净利润为6.02/7.73/9.44亿 元，同比-15.38%/+28.35%/+22.09%，对应EPS分别为0.78/1.00/1.22 元/股，最新收盘价对应2022-2024年PE分别为9.74/7.59/6.22倍，维持“增持”评级。 风险提示：新品类拓宽不及预期；疫情反复影响销售；渠道拓宽不及预期等。 盈利预测: 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 6466 9426 9843 11998 14227 收入增长率（%） 39.59 45.78 4.42 21.90 18.57 归母净利润（百万元） 403 712 602 773 944 净利润增长率（%） 2.14 76.70 -15.38 28.35 22.09 EPS（元/股） 0.54 0.98 0.78 1.00 1.22 PE 16.61 12.33 9.74 7.59 6.22 ROE（%） 21.64 33.41 27.09 32.46 36.44 PB 3.74 4.22 2.64 2.46 2.27 数据来源：wind数据，财通证券研究所 公司财务报表及指标预测 利润表2020A2021A2022E2023E2024E财务指标2020A2021A2022E2023E2024E营业收入 6466 9426 9843 11998 14227 成长性 减:营业成本 5239 7757 8034 9755 11561 营业收入增长率 40% 46% 4% 22% 19% 营业税费 24 33 34 42 50 营业利润增长率 20% 68% -15% 29% 22% 销售费用 244 323 394 468 541 净利润增长率 2% 77% -15% 28% 22% 管理费用 193 333 433 516 605 EBITDA增长率 67% 23% 27% 25% 19% 研发费用 59 71 87 108 128 EBIT增长率 69% 20% 25% 25% 20% 财务费用 66 39 42 46 51 NOPLAT增长率 61% 18% 25% 25% 20% 资产减值损失 -15 -21 -6 -8 -8 投资资本增长率 6% 5% 7% 9% 10% 加:公允价值变动收益 -110 137 25 25 25 净资产增长率 8% 8% 5% 8% 10% 投资和汇兑收益 77 46 39 48 57 利润率 营业利润 561 944 798 1033 1264 毛利率 19% 18% 18% 19% 19% 加:营业外净收支 4 10 8 7 6 营业利润率 9% 10% 8% 9% 9% 利润总额 565 954 806 1040 1270 净利润率 7% 8% 6% 7% 7% 减:所得税 121 218 182 239 292 EBITDA/营业收入 11% 9% 11% 12% 12% 净利润 403 712 602 773 944 EBIT/营业收入 10% 8% 10% 10% 11% 资产负债表2020A2021A2022E2023E2024E运营效率货币资金 703 604 667 730 830 固定资产周转天数 25 19 22 21 20 交易性金融资产 0 0 0 0 0 流动营业资本周转天数 27 9 1 -4 -6 应收帐款 876 1297 1165 1207 1310 流动资产周转天数 190 125 118 106 100 应收票据 86 163 165 185 210 应收帐款周转天数 28 41 47 39 35 预付帐款 56 55 80 98 116 存货周转天数 39 33 29 26 25 存货 779 648 640 755 834 总资产周转天数 252 208 211 188 176 其他流动资产 561 348 248 268 318 投资资本周转天数 172 124 126 113 105 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 22% 33% 27% 32% 36% 长期股权投资 61 37 57 77 107 ROA 8% 13% 10% 12% 13% 投资性房地产 5 13 46 79 112 ROIC 17% 19% 23% 26% 28% 固定资产 445 503 599 689 782 费用率 在建工程 24 29 79 129 179 销售费用率 4% 3% 4% 4% 4% 无形资产 108 99 89 76 64 管理费用率 3% 4% 4% 4% 4% 其他非流动资产 10 14 50 75 100 财务费用率 1% 0% 0% 0% 0% 资产总额 5280 5612 5912 6596 7344 三费/营业收入 8% 7% 9% 9% 8% 短期债务 737 810 840 870 900 偿债能力 应付帐款 1326 1247 1297 1467 1616 资产负债率 61% 60% 60% 61% 62% 应付票据 109 124 134 137 185 负债权益比 155% 150% 151% 159% 164% 其他流动负债 19 23 43 47 51 流动比率 1.15 1.01 0.95 0.93 0.93 长期借款 240 60 110 160 230 速动比率 0.64 0.66 0.63 0.60 0.59 其他非流动负债 0 0 0 0 0 利息保障倍数 10.47 19.57 20.38 23.20 25.00 负债总额 3211 3371 3555 4054 4559 分红指标 少数股东权益 208 111 133 161 196 DPS(元) 0.20 0.47 0.21 0.25 0.31 股本 775 773 738 703 668 分红比率 留存收益 1179 1487 1924 2502 3200 股息收益率 2% 4% 3% 3% 4% 股东权益 2069 2242 2356 2542 2785 业绩和估值指标2020A2021A2022E2023E2024E 现金流量表2020A2021A2022E2023E2024E EPS(元) 0.54 0.98 0.78 1.00 1.22 净利润 403 712 602 773 944 BVPS(元) 2.40 2.86 2.88 3.08 3.35 加:折旧和摊销 48 80 116 140 159 PE(X) 16.61 12.33 9.74 7.59 6.22 资产减值准备 73 132 115 127 138 PB(X) 3.74 4.22 2.64 2.46 2.27 公允价值变动损失 110 -137 -25 -25 -25 P/FCF 财务费用 66 43 49 54 60 P/S 1.07 0.99 0.57 0.44 0.36 投资收益 -77 -46 -39 -48 -57 EV/EBITDA 10.11 10.61 5.60 4.52 3.82 少数股东损益 41 25 22 28 34 CAGR(%) 营运资金的变动 184 71 101 18 -51 PEG 7.78 0.16 — 0.27 0.28 经营活动产生现金流量 813 860 917 998 1142 ROIC/WACC 投资活动产生现金流量 -404 152 -376 -372 -382 REP 融资活动产生现金流量 -536 -1113 -469 -558 -655 资料来源：wind数据，财通证券研究所 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受