2022年三季报点评：IC载板国产替代先锋，长期成长空间可期

事件：兴森科技10月27日发布2022年三季报，2022年前三季度公司实现收入41.51亿元（YoY+11.7%），归母净利润5.18亿元（YoY+5.84%），扣非归母净利润4亿元（YoY-15.68%）。对应2022年Q3，公司实现收入14.56亿元（YoY+8.18%，QoQ+2.33%），归母净利润1.59亿元（YoY-22.35%，QoQ+0.41%），扣非归母净利润1.29亿元（YoY-31.31%，QoQ-14.24%）。 营收稳步增长，业绩短期承压。2022年前三季度公司收入逐季稳步增长，2022年Q3受宏观经济因素影响，公司下游需求转弱，营收增速略有放缓。利润端，公司盈利能力短期承压，2022年Q3，公司毛利率28.56%（YoY-2.87pct，QoQ-1.94pct），归母净利率10.92%（YoY-4.29%，QoQ-0.21%），一方面由于下游需求疲软影响公司PCB及BT载板主要产线稼动率爬升，导致公司毛利率同环比下滑；另一方面，公司近两年加大IC载板投资力度，导致公司费用端负担较重。费用端来看，2022年Q3，公司销售/管理/研发/财务费用合计达到2.86亿元（YoY+26.95%），其中研发费用1.04亿元（YoY+51.59%，QoQ+23.05%），研发费用率达到7.16%（YoY+2.05pct，QoQ+1.21pct），一定程度上影响了公司净利率水平。 高端FCBGA载板项目进展顺利，IC载板国产替代先锋。IC载板作为IC封装测试环节关键材料，随着先进封装技术的发展发挥越来越重要的作用，但长期以来IC载板供应以中国台湾、日本、韩国等地区厂商为主，国产替代空间广阔。 公司坚定IC载板投资方向，近两年在BT载板的基础上加大高端FCBGA载板投入。1）BT载板方面，公司持续加大产能扩充，22H1公司BT载板实现收入3.75亿元，其中广州基地2万平米/月产能，大基金二期投资的珠海兴科计划投入30亿新增8万平方米/月BT载板产能，目前一期（4.5万平米/月）规划的第一条产线（1.5万平米/月）进展顺利，产能持续爬坡中。2）FCBGA载板方面，公司珠海ABF载板项目投资12亿元对应产能0.6万平/月，目前该产线进展顺利，有望在明年进入量产阶段；公司广州ABF载板项目投资60亿元，产能2万平/月，分两期建设，目前项目一期建设顺利，预计两期项目满产产值将达到56亿元。 项目建成达产后将有效解决高端FCBGA卡脖子技术及产品难题，逐步实现国产替代。 投资建议：考虑2022年下半年需求转弱及公司前期较大投入带来的费用负担，下调公司2022-2024年归母净利至6.25/8.28/11.05亿元，对应2022-2024年PE分别为32/24/18倍。长期来看，公司PCB样板和批量板业务依托大客户成长稳健，IC载板坚定投入，FCBGA载板先发优势明显，随着IC载板产能逐步投产，有望打开长期成长空间，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，扩产进度不达预期，竞争加剧。 盈利预测与财务指标项目/年度 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元）营业总收入 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）