新单改善NBV表现领先，投资收益拖累净利

新单改善NBV表现领先，投资收益拖累净利 ■事件：公司2022年前三季度实现保费收入5541亿元（YoY+0.1%）， 归母净利润311亿元（YoY-35.8%），NBV同比下降15.4%（H1：-13.8%）。其中第三季度实现保费收入1141亿元（YoY+2.7%），归母净利润57亿元（YoY-24.2%）。 ■关注重点：1）新单改善，NBV优于同业。公司前三季度新单同比+6%， 公司快报 中国人寿（601628.SH） 2022年10月28日 证券研究报告 保险投资评级买入-A 维持评级 6个月目标价：34元 股价（2022-10-27）27.95元 交易数据 收益。公司前三季度总/净投资收益率分别同比-1.2pct/-0.3pct至4.03%/4.12%。 ■新单改善价值承压，NBV表现领先。公司前三季度实现保费收入5541 流通股本（百万股）20,823.53 其中Q3同比+17%。受产品结构影响，前三季度NBV同比-15%，表现优 总市值（百万元） 789,998.50 于同业（同期平安：同比-27%）。2）人力规模有望企稳。公司人力规模 流通市值（百万元） 582,017.66 降幅逐季改善，Q1-3单季分别同比-5%/-4%/-3%。3）市场波动影响投资 总股本（百万股） 28,264.71 12个月价格区间24.12/32.43元 股价表现 亿元（YoY+0.1%），新单保费1713亿元（YoY+6.3%），NBV同比-15.4%，中国人寿沪深300 4% 0% -42%021-10 -8% 12% 16% 20% 2022-022022-06 降幅较22H1+1.6pct，主因疫情时有反复之下保障型销售仍承压，以及开 门红节奏领先。公司新单/首年期交/十年期及以上首年期交Q1-3分别同比+6%/-0.1%/+5%，Q3单季分别同比+17%/+6%/+6%，预计仍主要由 储蓄型拉动，整体价值率水平有一定下滑压力。公司前三季度退保率同比-0.19pct至0.74%，业务质量有所改善，已率先启动开门红，关注后续负债端表现。 ■人力规模缩减趋缓。受疫情及市场环境影响，截至Q3公司总销售人力 /个险销售人力分别收缩至78.3万人/72.0万人，但环比降幅逐季缩窄，总/个险人力Q1-3单季均分别同比-5%/-4%/-3%，企稳态势显现。 ■投资拖累净利润表现。受权益市场波动影响，公司前三季度实现总/净 投资收益分别为1426亿元/1457亿元（YoY-14%/YoY+5%），总/净投资收益率分别为4.03%/4.12%（YoY-1.22pct/YoY-0.28pct）。其中，投资收益+公允价值变动损益1573亿元，同比-15%，拖累净利润同比-36%。 ■投资建议：维持买入-A投资评级。预计中国人寿2022-2024年EPS分 别为1.7元、2.0元、2.4元，6个月目标价34元，对应2022年P/EV为 0.74倍。 ■风险提示：市场风险/宏观风险/信用风险/政策风险 摘要(百万元，除每股数据外) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 824,961 858,505 842,632 891,714 984,624 归属于母公司净利润 50,268 50,921 49,189 56,723 67,704 每股净资产 15.92 16.93 17.78 18.67 19.60 每股收益 1.78 1.80 1.74 2.01 2.40 每股内涵价值 37.93 42.56 45.67 50.24 54.76 估值水平 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E P/B 1.76 1.65 1.57 1.50 1.43 P/E 15.72 15.51 16.06 13.93 11.67 P/EVPS 0.74 0.66 0.61 0.56 0.51 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 - - - -24% 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -6.54 8.83 5.22 绝对收益 -10.13 -0.11 -11.04 张经纬 分析师 SAC执业证书编号：S1450518060002 zhangjw1@essence.com.cn 021-35082392 相关报告 中国人寿：新单增速转正， NBV表现领先同业/张经纬中国人寿：中国人寿：NBV 2022-08-26 表现好于预期，投资表现 2022-04-28 拖累净利润/张经纬中国人寿：中国人寿年报点评：个险队伍量减质优，价值增长压力不减/张经纬中国人寿：寿险转型压力 2022-03-26 不减，净利润增幅缩窄/张经纬 2021-10-29 中国人寿：人力下滑NBV承压，投资提振业绩/张经 2021-08-26 纬 （百万元）2020A 2021A 2022E 2023E 2024E （百万元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入824,961 858,505 842,632 891,714 984,624 现金及现金等价物 65,552 73,790 82,182 94,509 89,101 已赚保费604,666 611,251 627,877 670,070 738,230 定期存款 545,667 529,488 684,096 786,711 639,357 投资收益及公允价210,982 226,395 192,436 198,209 219,814 债券投资 2,530,648 2,717,207 3,172,644 3,648,541 3,281,027 其他收入19,191 20,859 22,319 23,435 26,482 权益类投资 700,756 699,452 878,530 1,010,309 844,588 营业支出770,050 807,524 775,221 825,638 905,854 其他资产 253,801 871,148 318,187 365,915 1,051,911 退保金33,275 41,580 42,058 33,087 26,030 资产合计 4,096,424 4,891,085 5,135,639 5,905,985 6,791,883 赔付支出133,340 136,502 153,411 163,794 174,879 寿险责任准备金 2,768,584 3,222,379 3,705,736 4,076,309 4,483,940 提取保险责任准备418,773 447,296 517,785 581,925 654,010 保护储金及投资款 288,202 313,585 360,623 396,685 436,354 保单红利支出28,279 26,511 29,795 33,486 37,634 长期健康险责任准备金 167,949 197,520 227,148 249,863 274,849 保险业务手续费及84,342 65,744 73,888 83,041 93,327 其他负债 570,744 670,943 331,142 646,587 1,033,372 业务及管理费39,714 42,967 48,289 54,271 60,994 负债合计 3,795,479 4,404,427 4,624,648 5,369,445 6,228,515 其他支出32,327 46,924 -90,005 -123,966 -141,020 股本 28,265 28,265 28,265 28,266 28,267 营业利润54,911 50,981 67,411 66,076 78,770 资本公积 53,954 54,304 55,933 58,730 61,666 营业外收支-423 -486 -500 -500 -499 未分配利润 183,896 201,265 209,261 217,574 226,218 利润总额54,488 50,495 66,911 65,576 78,271 归属母公司所有者 450,051 478,585 502,514 527,640 554,022 权益 所得税费用 3,103 -1,917 6,022 8,853 10,567 少数股东权益 6,880 8,073 8,477 8,900 9,346 归属母公司净利润 50,268 50,921 49,189 56,723 67,704 股东权益合计 456,931 486,658 510,991 536,540 563,367 估值水平 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 每股数据 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E P/B 1.76 1.65 1.57 1.50 1.43 每股净资产 15.92 16.93 17.78 18.67 19.60 P/E 15.72 15.51 16.06 13.93 11.67 每股盈利 1.78 1.80 1.74 2.01 2.40 P/EVPS 0.74 0.66 0.61 0.56 0.51 每股内涵价值 37.93 42.56 45.67 50.24 54.76 财务报表预测和估值数据汇总 值变动 金 佣金支出 资料来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6-12个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6-12个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6-12个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6-12个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6-12个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提