同心战略验证成长性，盈利能力及现金流改善

投资评级：增持(维持) 核心观点 证券研究报告 基本数据2022-10-27 收盘价（元）17.20 流通股本（亿股）14.53 每股净资产（元）2.98 总股本（亿股）15.92 最近12月市场表现 伟星新材 上证指数 沪深300 装修建材 54% 38% 21% 5% -11% -27% 分析师毕春晖 SAC证书编号：S0160522070001 bich@ctsec.com 相关报告 1.《同心圆战略卓有成效，业绩短期承压不改长期价值》2022-08-17 事件：公司发布2022年三季报。2022Q1-Q3实现营业收入41.63亿 元，同比增加3.40%；实现归母净利润7.69亿元，同比下降0.51%；实现扣非归母净利润7.37亿元，同比下降0.92%。分季度来看，2022Q1、Q2、Q3公司实现营收10.06/14.96/16.61亿元，同比+12.21%/+0.39%/ +1.31%；实现归母净利润1.17/2.48/4.04亿元，同比+3.87%/-17.68%/+12.49%。 原材料价格回落带动Q3毛利率同比提升，规模效应下费用率改善。利润端，2022Q1-Q3公司整体毛利率为39.96%，同比-1.35pct；单季度看，公司Q1、Q2、Q3分别实现36.56%/38.53%/43.31%，同比-2.29pct/-3.64pct/+1.42pct。Q3单季度毛利率同比改善，主要系PVC原材料价格企 稳回落，2022Q3PVC/PPR平均价格同比-31.3%/+3.2%，环比Q2分别-24.1%/-6.1%。费用端，公司持续拓展销售渠道，2022Q1-Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为9.99%/5.08%/2.90%/-0.86%，分别同比-0.17pct/-0.70pct/+0.08pct/+0.09pct，前三季度期间费用率同比改善0.7pct，随着同心圆业务依托原有渠道逐步铺开，规模效应显现，费用率有所改善。2022Q3归母净利率为24.33%，同比提升2.42pct。 原材料价格回落叠加同心圆逐步放量，Q3现金流环比改善。2022Q1-Q3公司经营活动现金流净额为6.82亿元，同比下降24.72%，公司Q1、Q2、Q3单季度经营现金流净额分别为-0.71/1.59/5.94亿元。公司经营现金流环比改善，主要系原材料价格持续回落，叠加同心圆业务逐步放量。公司 2022Q1-Q3收现比108%，同比-6.3pct；付现比109%，同比-6.5pct。截至2022Q3公司应收账款及票据共4.55亿元，较2021年末增加1.02亿元。前三季度公司信用减值损失0.06亿元，信用减值损失率0.15%，同比改善0.08pct。 伟星新材(002372)/装修建材/公司季报点评/2022.10.28 同心战略验证成长性，盈利能力及现金流改善 同心圆战略横向拓宽品类，持续贡献业绩增量。同心圆战略铺开，防水、净水等业务拓展成效显著，2020H1-2022H1其他业务半年度增速分别为19%/14%/59%/96%/64%。同心圆战略的核心逻辑在于1）同心圆产品提升户均金额：“星管家”服务配合产业链拓宽，防水、净水等同心圆产品得以快速推广，单户消费金额提升。2）先发渠道提升户数：公司通过原本PPR管材渠道进入防水、净水等新领域，提升户数。3）附加商机带来增量收入：滤 芯等产品存在更新周期，将持续为净水业务提供商机，形成复购。 投资建议：我们预测公司2022-2024年归母净利润为12.96/16.41/20.20亿元，同比增速5.90%/26.68%/23.09%，对应EPS分别为0.81/1.03/1.27元/股，最新收盘价对应2022-2024年PE分别为21/17/14倍，维持“增持”评级。 请阅读最后一页的重要声明！ 风险提示：新品类拓宽不及预期；疫情反复影响销售；渠道拓宽不及预期等。 盈利预测: 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 5105 6388 6945 8242 9824 收入增长率（%） 9.45 25.13 8.73 18.67 19.19 归母净利润（百万元） 1193 1223 1296 1641 2020 净利润增长率（%） 21.29 2.58 5.90 26.68 23.09 EPS（元/股） 0.76 0.77 0.81 1.03 1.27 PE 24.61 31.58 21.14 16.69 13.56 ROE（%） 27.59 24.93 24.69 28.45 31.37 PB 6.89 7.89 5.22 4.75 4.25 数据来源：wind数据，财通证券研究所 公司财务报表及指标预测 利润表2020A2021A2022E2023E2024E财务指标2020A2021A2022E2023E2024E营业收入 5105 6388 6945 8242 9824 成长性 减:营业成本 2884 3846 4199 4890 5777 营业收入增长率 9% 25% 9% 19% 19% 营业税费 40 48 49 58 69 营业利润增长率 16% 4% 6% 27% 23% 销售费用 543 597 688 799 943 净利润增长率 21% 3% 6% 27% 23% 管理费用 266 338 361 421 491 EBITDA增长率 10% 12% 5% 25% 22% 研发费用 156 185 201 235 275 EBIT增长率 10% 12% 6% 27% 23% 财务费用 -43 -46 -48 -58 -68 NOPLAT增长率 15% 11% 6% 27% 23% 资产减值损失 0 0 0 0 0 投资资本增长率 11% 14% 7% 10% 12% 加:公允价值变动收益 1 2 0 0 0 净资产增长率 11% 14% 7% 10% 12% 投资和汇兑收益 72 -26 -14 -16 -20 利润率 营业利润 1387 1441 1533 1941 2389 毛利率 43% 40% 40% 41% 41% 加:营业外净收支 -2 -2 -1 -1 -1 营业利润率 27% 23% 22% 24% 24% 利润总额 1384 1440 1532 1940 2389 净利润率 23% 19% 19% 20% 21% 减:所得税 189 211 230 291 358 EBITDA/营业收入 27% 25% 24% 25% 26% 净利润 1193 1223 1296 1641 2020 EBIT/营业收入 25% 22% 22% 23% 24% 资产负债表2020A2021A2022E2023E2024E运营效率货币资金 2024 2410 2932 3426 4005 固定资产周转天数 88 70 65 56 48 交易性金融资产 113 164 264 314 364 流动营业资本周转天数 18 25 15 14 15 应收帐款 292 353 343 455 497 流动资产周转天数 254 246 256 252 243 应收票据 0 0 0 0 0 应收帐款周转天数 20 18 18 18 18 预付帐款 64 78 84 98 116 存货周转天数 93 86 90 82 80 存货 769 1073 1027 1201 1367 总资产周转天数 370 341 348 323 302 其他流动资产 160 145 115 85 55 投资资本周转天数 311 282 278 258 242 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 28% 25% 25% 28% 31% 长期股权投资 522 483 433 403 373 ROA 21% 19% 19% 21% 23% 投资性房地产 5 6 6 6 6 ROIC 25% 24% 24% 28% 31% 固定资产 1231 1227 1241 1265 1305 费用率 在建工程 56 95 115 135 155 销售费用率 11% 9% 10% 10% 10% 无形资产 258 255 248 241 234 管理费用率 5% 5% 5% 5% 5% 其他非流动资产 0 0 0 0 0 财务费用率 -1% -1% -1% -1% -1% 资产总额 5660 6436 6973 7812 8683 三费/营业收入 15% 14% 14% 14% 14% 短期债务 0 0 0 0 0 偿债能力 应付帐款 399 385 431 520 556 资产负债率 23% 23% 24% 26% 25% 应付票据 0 0 0 0 0 负债权益比 30% 30% 32% 34% 34% 其他流动负债 46 66 96 126 156 流动比率 2.78 2.96 2.96 2.93 3.07 长期借款 0 0 0 0 0 速动比率 2.00 2.07 2.22 2.22 2.35 其他非流动负债 0 0 0 0 0 利息保障倍数 — — 3118.85 2606.02 2393.66 负债总额 1313 1501 1690 2000 2191 分红指标 少数股东权益 24 28 34 43 53 DPS(元) 0.50 0.60 0.60 0.70 0.85 股本 1592 1592 1592 1592 1592 分红比率 留存收益 2545 2972 3313 3834 4504 股息收益率 3% 2% 3% 4% 5% 股东权益 4347 4935 5282 5811 6492 业绩和估值指标2020A2021A2022E2023E2024E 现金流量表2020A2021A2022E2023E2024E EPS(元) 0.76 0.77 0.81 1.03 1.27 净利润 1193 1223 1296 1641 2020 BVPS(元) 2.72 3.08 3.30 3.62 4.04 加:折旧和摊销 135 147 143 153 166 PE(X) 24.61 31.58 21.14 16.69 13.56 资产减值准备 6 6 6 7 8 PB(X) 6.89 7.89 5.22 4.75 4.25 公允价值变动损失 -1 -2 0 0 0 P/FCF 财务费用 -1 1 0 1 1 P/S 5.83 6.06 3.94 3.32 2.79 投资收益 -72 26 14 16 20 EV/EBITDA 19.83 23.19 14.82 11.61 9.28 少数股东损益 3 5 7 8 10 CAGR(%) 营运资金的变动 88 192 242 9 -41 PEG 1.16 12.26 3.58 0.63 0.59 经营活动产生现金流量 1346 1594 1706 1835 2183 ROIC/WACC 投资活动产生现金流量 -402 -265 -233 -226 -258 REP 融资活动产生现金流量 -651 -797 -951 -1116 -1346 资料来源：wind数据，财通证券研究所 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。公司评级 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%； 无评级：由于我们无法获取必要的资料，