软商品策略日报：北半球开榨预期压制糖价

中信期货研究|软商品策略日报 2022-10-25 北半球开榨预期压制糖价 投资咨询业务资格： 报告要点 橡胶：橡胶大跌，考验前低；纸浆：纸浆期货还合理范围内波动，关注是否会超出 合理边界；棉花：棉价震荡整理；白糖：北半球开榨预期压制糖价。 证监许可【2012】669号 中信期货商品指数 240 230 220 210 200 190 180 170 160 150 140 130 120 110 100 摘要： 橡胶：橡胶持续疲软，未见改善 01交割品行情的盘面演变已经结束。橡胶整体逻辑趋于一致。在需求疲弱，且正套利润依旧较好的影响下，天胶整体弱势驱动没有变化。走势上，我们认为前低附近可能会有博弈，但如果跌破会往11500一现运作。 操作策略：反弹抛空；期现正套。 风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 纸浆：针叶进口维持低位水平，期货走势区间波动 美金报价松动打开期货的下行空间，抑制反弹空间。但行情还是取决于核心驱动是否出现。目前并无确切逻辑表明针叶供应开始不断复苏，因此供需并无确定的下行驱动。6400以下存在低估，7000以上存在高估。短期如出现剧烈波动，可选择高低估区间反向操作。 操作策略：6400~6900区间外反向操作。 风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价。 棉花：棉价震荡整理 短期因供需错配，价格存在支撑，籽棉价格折皮棉价与期价价差大幅收敛，期价短期下行驱动减弱；中期来看，需求逐渐转淡，下游需求整体疲弱，集中上市期供应压力等待释放，综合来看，棉价承压。 操作：1-5做多持有。 风险因素：宏观、需求、疫情。 白糖：北半球开榨预期压制糖价 国际方面，临近北半球开榨，国际食糖贸易流偏紧预计改善，国际原糖结束反弹持续下跌，但在接近印度出口平价附近跌势有所收缓。国内方面目前资金对未来方向也不明确，日内跟随外盘和大宗商品下跌，市场正在等待新信息引导。国内后期进口预期依旧高位，短期或维持震荡或跟随原糖走势；中期或受原油及宏观影响较大。 操作策略：逢高空。 风险因素：疫情恶化、抛储、进口政策变化。 软商品及特殊品种研究团队 研究员：李青 021-80401708 liqing@citicsf.com从业资格号：F3056728投资咨询号：Z0014122 吴静雯 021-80401709 wujingwen@citicsf.com从业资格号：F3083970投资咨询号：Z0016293 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 一、行情观点 图表1：软商品行情观点及展望 品种 观点 展望 橡胶 观点：橡胶持续疲软，未见改善（1）青岛保税区人民币泰混价格10630元/吨，-50，对上一交易日RU01收盘价基差为-1675；国产全乳老胶11450元/吨，-50。保税区STR20价格1290美元/吨，平。（2）10月24日，云南产区，乳胶工厂原料胶水收购价格在10.5(-0.2)-11.0元/公斤不等，全乳胶原料价格10.1(-0.1)-10.6(-0.1)元/公斤。海南产区，国有、金橡胶水制浓缩乳胶原料收购指导价格10900（-300）元/吨；胶水制全乳胶原料收购价格10500（-300）元/吨。逻辑：橡胶近期持续疲弱运作，阶段的主因或来着与疲弱的供需环境。浓乳胶需求不振，国内浓全乳原料收购价差低于500，表明全乳可能反而相对占优；原料争夺不剧烈的全乳胶在有交割利润的情况下，存在产出相对增量的可能。且当前RU01非标基差也较大。因此，正套驱动开始增加，而正套的行为就带来了沪胶金融属性上的利空。那么沪胶依旧会回到天胶整体供需逻辑下运行。内外需疲弱是橡胶整体上价格难以上涨的核心理由。当前宏观预期并没有出现巨大改变，因此橡胶上方的压力是较大的。供应端，成本对价格支撑依旧不显著，此前的降雨与原料价格的上涨都没有能有效的传导到成品。走势上，在需求疲弱，且正套利润依旧较好的影响下，预计橡胶震荡偏弱。昨日逼近前低附近，目前看非标基差并没有走强，也就是现货支撑力度不足，沪胶在前低可能有反复，但弱势驱动还没改变。走势上，我们认为前低附近可能会有博弈，但如果跌破会往11500一现运作。操作端，反弹抛空。操作策略：单边：反弹抛空。套利：非标正套逐步进入。风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 震荡偏弱 纸浆 观点：针叶进口维持低位水平，期货走势区间波动（1）针叶浆银星参考报价在7500-7500，平；俄针报价7350-7350，平；阔叶鹦鹉6750-6800，平。（2）9月针叶浆进口57.6万吨，同比-18.6%。阔叶浆120.2万吨，同比+36.8%。逻辑：昨日纸浆期货大幅上行，消息端，针叶进口量数据利多价格，现货成交疲弱。近期美金报价松动迹象，这种变动，打开期货的下行空间，抑制反弹空间。按照7500的完税，期货主力极限可以贴水到1200~1300测算，主力的可下跌空间打开了。但这仅仅是可运行区间，行情还是取决于核心驱动是否出现。从过去历史来看，供应端增量的预期是一个显著的利空，但目前这种预期目前并不强烈，或者说确定性不高。报价的变动可能是对冲汇率的变动，市场显示出这一美金报价成交尚可，又说明国内的缺货问题还没有得到解决。因此，中国的针叶浆供应能否逐步进入到正常是不确定的。即，下行的驱动并没有完全的确认。期货深度贴水，在布局空头的时候会是一个非常不利的指标。基于以上情况，纸浆偏向于在震荡的合理边际外做操作。目前所谓的高低估的区间大致会在，6400以下存在低估，6900~7000以上存在高估。短期如出现剧烈波动，可选择高低估区间反向操作。操作策略：6400~6900区间外反向操作。风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价 震荡 棉花 观点：棉价震荡整理数据：1、棉花仓单5929张，折合23.72万吨，环比-250张，-1万吨。2、据全国棉花交易市场，截止到2022年10月23日，新疆地区皮棉累计加工总量49.63万吨，同比减幅50.04%。3、9月份，服装鞋帽、针、纺织品类商品零售额为1072亿元，同比下降0.5%，环比增长11.32%，今年1-9月累计零售额为9273亿元，同比下降4%。4、9月份，我国出口纺织品服装280.51亿美元，同比下降3.71%，环比下降9.44%。其中纺织品出口120.69亿美元，同比下降2.74%，环比下降3.37%；服装出口159.82亿美元，同比下降4.43%， 震荡偏弱 环比下降13.55%。逻辑昨日，郑棉1月合约收于13290，环比+65，郑棉5月合约收于13260，环比+60。上游籽棉收购价格持稳，收购进度偏慢，关注后续加工进度。9月份纺织品服装内外销数据出炉，内销环比增长但同比下降；外销环比、同比均下滑，反映出下游终端纺服需求转差。下游纺织端也反应订单在逐渐减少，需求转淡，从tteb数据也可以看出，纺织厂开机率环比下滑、成品库存环比增加。据mysteel，截止10月21日，棉花商业总库存134.88万吨，环比上周减少4.66万吨（减幅3.34%），去年同期为159万吨，因今年上市进度慢导致目前商业库存低于去年同期。综合来看，短期因供需错配，价格存在支撑，籽棉价格折皮棉价与期价价差大幅收敛，期价短期下行驱动减弱；中期来看，需求逐渐转淡，下游需求整体疲弱，集中上市期供应压力等待释放，综合来看，棉价承压。操作：1-5做多持有。风险因素：宏观、需求、疫情 白糖 观点：北半球开榨预期压制糖价（1）广西制糖集团报价区间为5600～5680元/吨，云南制糖集团报价区间为5560～5900元/吨，加工糖厂报价区间为5680～6350元/吨，今日主制糖集团报价全面下调，下调区间为20-30元/吨。 （2）海关总署公布数据显示，2022年9月我国进口食糖78万吨，同比减少8.97万吨，降幅10.31%。 2022年1-9月累计进口食糖350.75万吨，同比减少32.83万吨，降幅8.56%。21/22榨季我国累计进口食糖533.72万吨，同比减少99.78万吨，降幅达15.75%。海关总署公布数据显示，2022年9月我国税则号170290项下三个子目商品9月合计进口量为9.73万吨，同比增加2.24万吨，增幅29.91%；2022年1-9月糖浆三项共累计进口89.65万吨，同比增加46.18万吨，增幅106.23%。（3）据印度媒体近日报道，根据最新的印度国家统计局（NSO）报告的数据，2011年至2020年期间，印度北部六个邦的甘蔗产值增长了42%，而南部五个邦的产值同期下降了32.4%。印度IndiraGandhi发展研究所所长MahendraDev表示，甘蔗生产向北转移的原因是该地区灌溉面积更大。此外，这些地区的甘蔗邦政府建议价格（SAP）高于中央政府提供的甘蔗公平报酬价格（FRP），尤其是在北方邦。尽管马邦是印度最大的糖业生产邦，但北方邦的甘蔗产值却是全国最高的。逻辑：国际方面，临近北半球开榨，国际食糖贸易流偏紧预计改善，国际原糖结束反弹持续下跌，但在接近印度出口平价附近跌势有所收缓。巴西10月上半月天气已恢复正常，预计边际产量有所增加。Platts预计10月份上半月巴西中南部糖产量同比增长69.1%，后期需重点关注巴西天气及印度开榨情况。国内方面，外糖对内盘带动减弱，日内海关总署公布食糖进口数据同比减少8.97万吨，降幅10.31%，未能提振市场，糖价跟随大宗商品下挫，跌破5600整数关口，最终报收于5580元/吨。后市因新糖逐步上市，内驱动能不足，外盘走势仍是郑糖上行关键性因素。中期或受原油及宏观影响较大；后期的进口情况相对重要。长期来看，食糖实行备案制后，进口量大幅增加，对外依存度增加，郑糖价格将与原糖价格联动性增加；国际方面，全球21/22年度供需较为平衡，但需关注原油走势及天气情况。操作策略：逢高空。风险因素：疫情恶化、抛储、进口政策变化。 震荡偏弱 二、品种数据监测 （一）橡胶 表1：橡胶近日期现价格变化 分类 指标 最新 上期 变化 指标 指标 最新 上期 变化 现货价格 青岛STR20（美元/吨） 1390 1390 0 核心价差 RU主力-老全乳（元/吨） 915 930 -15 山东全乳胶老胶（元/吨） 11900 11900 0 NR主力-STR20(人民币计） -113 2 -115 山东RSS3（元/吨） 14400 14400 0 NR主力-STR20(美金计） -16 0 -16 山东越南3L（元/吨） 11850 11850 0 RU5-1 35 40 -5 期货价格 RU01（元/吨） 12815 12830 -15 RU9-5 75 75 0 RU05（元/吨） 12850 12870 -20 RU1-9 -110 -115 5 RU09（元/吨） 12925 12945 -20 NR12-NR11 -50 20 -70 NR主力（元/吨） 9770 9885 -115 RU主力-NR主力 3045 2945 100 数据来源：Wind，中信期货研究部 图1：天胶期、现货走势单位：元/吨图2：沪胶对老全乳基差单位：元/吨 25000 500 -1500 -2000 2300021000 0 1900017000 -500 15000 -1000 橡胶期、现货走势 13000 11000 9000 7000 2017-01-012018-01-012019-01-012020-01-012021-01-012022-01-01 国产全乳泰国RSS3沪胶主力20号胶主力 基差（对老全乳） 数据来源：Wind，中信期货研究部 数据来源：Wind，中信期货研究部 图3：沪胶主力与20号胶主力价差 单位：元/吨 图4：沪胶1-5价差季节性 单位：元/吨 沪胶主力-NR主力 5300 4800 4300 3800 3300 28