发电量提升拉动Q3利润高增长，后续补贴回款有望加速

发电量提升拉动Q3利润高增长，后续补贴回款有 望加速 核心观点： 龙源电力(001289.SZ) 推荐(维持) 事件： 公司发布2022年三季报，前三季度实现营业收入302.16亿元， 同比增长9.76%；实现归母净利润53.53亿元（扣非53.24亿元），同比下降7.25%（扣非下降5.63%）。 第三季度实现营业收入85.43亿元，同比增长5.15%；实现归母净利润10.20亿元，同比增长93.06%。 风光发电量提升，拉动第三季度归母净利润高增长 受益于装机增长以及风光资源较好，第三季度风光发电量提升，拉动Q3归母净利润高增长。装机方面，截至三季度末，公司风电装机25.71GW（同比+14.7%），其他可再生（光伏为主）装机12.76GW（同比+111.7%）；风光资源方面，根据国家能源局数据，Q3全国风电利用小时数462小时（同比+34小时），Q3全国太阳能利用小时数373小时（同比+27小时），Q3风光资源整体较好；发电量方面，公司Q3风 分析师陶贻功 ：010-80927673 ：taoyigong_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522030001 分析师严明 ：010-80927667 ：yanming_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130520070002 研究助理梁悠南 ：010-80927656 ：liangyounan_yj@chinastock.com.cn 公司点评●公用事业 2022年10月27日 电发电量118.63亿千瓦时（同比+23.3%），其他可再生（光伏为主） 市场数据 2022-10-27 A股收盘价(元) 18.73 股票代码 001289 A股一年内最高价(元) 30.78 A股一年内最低价(元) 16.81 发电量5.29亿千瓦时（同比+88.9%）。 盈利能力明显提升，可再生能源补贴回款改善现金流 第三季度公司毛利率30.57%（同比+12.61pct）,净利率13.82% （同比+7.41pct）,ROE（摊薄）1.61%（同比+0.74pct），盈利能力明显提升；第三季度经营性现金流量净额29.30亿元（同比+103.8%），主要由于售电收入增加以及收回较多的新能源补贴回款；截至三季度 末，公司应收款项融资313.71亿元，相较二季度末环比增加20.7亿 沪深300 3631.14 元。 市盈率（TTM） 25.3 应收新能源补贴数额大，补贴政策明确有望推动补贴加速发放 总股本（万股） 838,196 公司作为风电运营龙头，目前应收新能源补贴数额大。截至三季 实际流通A股（万股） 13,334 度末应收款项融资313.71亿元（预计绝大多数为应收补贴），占净资产的44.8%。10月8日，国家发改委、财政部、国家能源局联合发布 流通A股市值(亿元) 25 了《关于明确可再生能源发电补贴核查认定有关政策解释的通知》，就补贴核查中存在诸多疑义的相关内容进行了说明，包括部分特殊光 相对沪深300表现图 伏、风电项目上网电价的确定等。随着补贴政策进一步明确细化，后 续补贴发放有望加速，新能源运营商现金流有望大幅改善。 新能源项目储备充足，装机增长空间大 2022年上半年公司累积新签订开发协议16488.5MW。通过竞配及其他方式，争取开发指标容量3976.5MW（其中风电2646.5MW、光伏1330.0MW），分布式光伏备案1730MW，累计取得开发指标5706.5MW。充足的项目储备为公司发展提供广阔空间。 资料来源：wind，中国银河证券研究院 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 集团风电业务整合平台，超过20GW集团资产拟注入 公司是国家能源集团风电业务整合平台。根据国家能源集团出具的避免同业竞争的承诺函，国家能源集团将在公司吸收平庄能源交易完成后的3年内（2022-2024年）将存续风电业务注入公司。截至2021年底，国家能源集团体内龙源电力外的控股风电装机超过20GW，接近公司现有风电装机25.71GW。预计后续注入将大幅提升公司风电装机规模，强化公司龙头地位。 估值分析与评级说明 预计公司2022-2024年归母净利润分别为74.52亿元、88.09亿元、107.78亿元，对应PE分别为20.2倍、17.1倍、14.0倍。公司背靠国家能源集团，在项目储备、运营管理、资金成本等方面优势明显，装机增长的确定性强，维持“推荐”评级。 风险提示： 风电光伏装机规模低于预期；可再生能源补贴回款速度低于预期；上网电价下调；新项目造价上升等。 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 37208.49 39970.11 45167.05 52190.58 收入增长率% 29.16 7.42 13.00 15.55 归母净利润（百万元） 6404.18 7452.02 8808.67 10777.70 利润增速% 28.67 16.36 18.21 22.35 毛利率% 34.87 32.97 34.43 35.83 摊薄EPS(元) 0.77 0.93 1.10 1.34 PE - 20.20 17.09 13.97 PB - 2.13 1.89 1.67 PS 0.07 0.06 0.06 0.06 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 （一）公司财务预测表 资产负债表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产36277.74 41097.19 50307.11 62640.39 营业收入 37208.49 39970.11 45167.05 52190.58 现金3865.95 4151.86 8114.09 12142.46 营业成本 24235.66 26790.63 29614.61 33492.47 应收账款128.17 154.05 164.83 195.81 营业税金及附加 315.62 359.97 394.95 463.20 其它应收款961.67 1536.99 1452.09 1842.40 营业费用 2.02 3.37 3.12 4.00 预付账款628.41 773.24 811.31 942.11 管理费用 398.09 399.70 429.09 469.72 存货752.20 1009.31 1017.42 1206.22 财务费用 3646.06 2867.71 3308.16 3955.77 其他29941.36 33471.75 38747.36 46311.39 资产减值损失 -256.23 -293.49 -505.26 -399.37 非流动资产153027.96 167178.74 186943.11 212938.19 公允价值变动收益 289.58 100.88 201.00 303.00 长期投资4166.94 4097.91 4118.88 4094.86 投资净收益 -471.23 47.96 58.72 73.07 固定资产114694.67 123465.11 135548.90 151013.51 营业利润 8707.93 10215.48 12097.50 14862.46 无形资产8250.41 9250.41 11250.29 14250.22 营业外收入 165.16 113.22 126.84 165.16 其他25915.94 30365.31 36025.05 43579.60 营业外支出 121.62 59.04 81.42 121.62 资产总计189305.71 208275.93 237250.22 275578.58 利润总额 8751.46 10269.66 12142.92 14906.00 流动负债59722.73 64203.52 75119.95 91114.03 所得税 1488.37 1780.23 2085.06 2571.72 短期借款17773.82 19577.72 28660.80 41393.14 净利润 7263.09 8489.43 10057.86 12334.28 应付账款10757.66 11849.60 13121.95 14827.02 少数股东损益 858.92 1037.41 1249.19 1556.59 其他31191.25 32776.20 33337.20 34893.87 归属母公司净利润 6404.18 7452.02 8808.67 10777.70 非流动负债56864.28 62864.28 70864.28 80864.28 EBITDA 20944.22 23268.01 27061.36 31783.84 长期借款40273.02 46273.02 54273.02 64273.02 EPS（元） 0.77 0.93 1.10 1.34 其他16591.26 16591.26 16591.26 16591.26 负债合计116587.00 127067.80 145984.23 171978.31 主要财务比率 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益9374.41 10411.82 11661.00 13217.59 营业收入 29.16% 7.42% 13.00% 15.55% 归属母公司股东权益63344.29 70796.32 79604.99 90382.69 营业利润 25.59% 17.31% 18.42% 22.86% 负债和股东权益189305.71 208275.93 237250.22 275578.58 归属母公司净利润 28.67% 16.36% 18.21% 22.35% 毛利率 34.87% 32.97% 34.43% 35.83% 现金流量表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 净利率 17.21% 18.64% 19.50% 20.65% 经营活动现金流16755.02 21215.50 23436.55 26342.12 ROE 10.11% 10.53% 11.07% 11.92% 净利润7263.09 8489.43 10057.86 12334.28 ROIC 6.54% 5.69% 5.87% 6.05% 折旧摊销8168.27 10991.47 12494.16 14205.31 资产负债率 61.59% 61.01% 61.53% 62.41% 财务费用3081.17 2906.37 3349.68 4036.91 净负债比率 160.33% 156.47% 159.95% 166.00% 投资损失471.23 -47.96 -58.72 -73.07 流动比率 0.61 0.64 0.67 0.69 营运资金变动-2399.86 -1258.24 -2656.25 -4198.50 速动比率 0.58 0.61 0.65 0.66 其它171.11 134.43 249.82 37.18 总资产周转率 0.20 0.19 0.19 0.19 投资活动现金流-18467.23 -25828.71 -33149.64 -40964.51 应收帐款周转率 290.32 259.46 274.02 266.54 资本支出-17235.07 -25445.08 -32688.06 -40563.69 应付帐款周转率 3.46 3.37 3.44 3.52 长期投资-1366.52 -532.48 -721.30 -776.89 每股收益 0.77 0.93 1.10 1.34 其他134.36 148.84 259.72 376.07 每股经营现金 2.08 2.64 2.92 3.28 筹