印度石油-未计入降级风险

德意志证券公司永田町山野公园塔2-11-1披露和分析证明位于附录1中。MCI（P）124/04/2015。德意志银行亚洲印度IG Corporate Credit Energy日期2016年2月16日亚洲信贷印度石油-未计入降级风险严苛的Agarwal，CFA研究分析师（+65）6423 6967从历史上看，大多数投资者对信贷基础的关注并不多国有企业，除非存在事件风险。对于处于上游石油和天然气生产商的时刻，我们正处于从IG降级为HY的风险中。印度IG中的此类名称之一就是印度石油公司，有可能穆迪将最终评级下调为垃圾级。这不是我们的基本情况，但我们认为点差并不反映风险。相对价值从历史上看，两个上游参与者，ONGC和印度石油，彼此之间的交易范围很小，印度石油24s（G + 285bp）目前的交易价格与ONGC 24s（G + 280bp）几乎持平（图1和2）。但是，在持续的石油环境中，这种差距对我们来说似乎太紧了我们建议投资者开始更多地关注这些名称的实际信用基础。从储量和产量上看，ONGC比印度石油大得多。此外，ONGC在股息和税收方面也为政府做出了更大的贡献（图3）。请注意，这笔捐款甚至都没有考虑到公司过去各自承担的补贴负担份额（大部分由ONGC承担）。因此，ONGC图1：印度石油与ONGC 19sG sprd240差异（R）ONGCIN 19 OINLIN 1922020018016014012012月14日2月15日4月15日6月15日6月15日8月15日15月15日15年2月15日图2：印度石油与ONGC 24sG sprd4035302520151050-5-10-15可以推断，对印度政府而言，该战略比印度石油公司更具战略意义，并且在面临压力的情况下，更有可能获得政府的特别支持。独立地，ONGC（穆迪公司（Moody's / S＆P）的Baa1 / A-）的评级高于印度石油（Moody's / Fitch（穆迪公司/ Fitch）的Baa2 / BBB-）。穆迪（Moody's）在负面观察中均拥有这两项评级。我们强烈认为，ONGC将保持IG不变，最终评级可能会从Baa2降至Baa3。但对于印度石油公司，如果独立评级为Ba2，则最终评级可能会变为Ba1。我们不想再猜测评级机构，但我们要说的是290270250230210190170差异（R）ONGCIN 24 OINLIN 2420151050-5-10-15-20-25-30该潜在风险并未反映在当前的利差中。综上所述，鉴于印度石油公司维持IG（Baa3）的基本情况，广泛的买卖差价以及我们对市场的战术性建设性观点，我们维持持有建议印度石油（和ONGC）美元债券的交易。然而，投资者应考虑从印度石油公司转换为印度石油天然气公司。我们确实对ONGC 2021欧元有购买建议（G + 290bp）。两家公司的主要上行风险是油价回升，政府通过减少即将到来的预算中的关税/关税以及其强大的流动性头寸而获得政府的支持。下行风险包括评级被下调，以及作为国家石油公司的激进资本支出计划，尤其是在其一些较大的油田正面临自然产量下降的情况下。如果降级到HY，Oil India将在哪里交易？由于惠誉很可能维持其IG评级，因此我们预计市场反应不会非常严重。IDBI 2019s（G + 265bp，Baa3 / BB +）将是最好的表现，这意味着印度Oil 2019s的下行空间为35-40bp，其中2024s的表现不及短期。我们还可以看一下Pertamina 2023s（G + 400bp），它有可能被穆迪评级降级为垃圾级，并且在我们看来几乎降级了评级（尽管这样做是错误的），尽管我们并不认为印度石油的交易范围会很大。另外，最近经历过类似事件风险的几家中国国有企业，中航国际和滨海投资将其2018年报价定为G + 275-300bp。在国有企业领域之外，Bharti 2023债券（G + 300bp）是现阶段印度IG债券交易最广泛的交易，如果降级，印度石油公司的交易范围应更广。净额，我们认为2019年代下降30-40个基点，而2024年代下降40-50个基点。另一方面，如果穆迪以Baa3评级结束，则上涨空间可能接近于零（按当前油价计算）。12月14日2月15日4月15日6月15日6月15日8月15日15月15日15年2月15日资料来源：彭博金融有限责任公司市场研究资料来源：彭博金融有限责任公司 IG Corporate Credit 2016年2月16日能源第2页德意志证券公司永田町山野公园塔2-11-1独立评级（标准普尔/穆迪/惠誉）A- / Baa1 / NR NR / Baa2 / BBB-最终评分（标准普尔/穆迪/惠誉）BBB- / Baa2 / NR NR / Baa2 / BBB-Outlook / CW（标准普尔/穆迪/惠誉）稳定/向下查看/降噪NR /向下查看/稳定评级（标准普尔/穆迪/惠誉）BBB- / Baa3 / BBB- BBB- / Baa3 / BBB-Outlook / CW（标准普尔/穆迪/惠誉）稳定/正面/稳定稳定/正面/稳定独立等级提升缺口（标准普尔/穆迪/惠誉）-3 / -1最终评分>官方评分？（标准普尔/穆迪/惠誉）否/是/ NR NR /是/否最终评级下调可能性的数据库视图（标准普尔/穆迪/惠誉）低/高/ NR NR /高/低市值（美元bn）28.43.2期叶Mar'15叶Mar'15石油产量（毫米波）230.725.2产气量（BCF）26.92.71P储备（毫米波）6,8643792P储备（mmboe）12,1848892P储备寿命（年）5235政府股权68.9%67.6%过去十年的股权注入德意志证券沙特阿拉伯有限责任公司（注册号07073-37）受资本市场管理局监管。德意志证券沙特阿拉伯仅可从事其现有CMA许可范围内的金融服务活动。沙特阿拉伯的主要营业地点：邮政局Al Olaya区Fahad King路沙特阿拉伯利雅得11372号Faisaliah塔301809箱。德意志证券沙特阿拉伯有限责任公司（注册号07073-37）受资本市场管理局监管。德意志证券沙特阿拉伯仅可从事其现有CMA许可范围内的金融服务活动。沙特阿拉伯的主要营业地点：邮政局Al Olaya区Fahad King路沙特阿拉伯利雅得11372号Faisaliah塔301809箱。已付股息（十亿美元）1.220.10支付的特许权使用费和税费（十亿美元）7.150.65占国家税收的比例4.5%0.4%资料来源：公司数据，彭博金融有限责任公司，德意志银行第三季度业绩摘要-ONGCONGC公布了独立结果；由于油价下跌和销量下降，收入环比下降11％至1,850亿印度卢比。尽管油价下跌，但息税折旧摊销前利润率为47％，出乎意料地保持不变。这归因于该季度良好的销售组合。原油产量环比下降1％，至6.5MMT（48mmboe），而天然气产量增长1％，至5.8BCM（35mmboe）。尽管第三季度没有任何补贴折扣，但净石油实现量从第二季度的48.8美元/桶下降至第三季度的44.3美元/桶。到目前为止，布伦特原油2016年均价约为32美元/桶，因此我们可以预期第四季度EBITDA会进一步下降。由于石油价格下跌，ONGC已对其部分在岸资产计入了400亿印度卢比的减值准备。这是基于33-34美元/桶的油价，到目前为止，只有国内资产经过了测试。海外资产仅在年底进行测试。他们的资本支出计划没有减少； ONGC预计2017财年在国内支出2900亿印度卢比，在海外支出850亿印度卢比。第三季度业绩摘要-Oil India收入比上一季度的INR25下降了8％。第二季度30亿印度卢比，至23卢比。由于石油价格下跌，第三季度有40亿美元。 EBITDA利润率也从52下降。4％至46％。原油产量下降1。5％顺序为0。8MMT（5。9mmboe），这是令人担忧的，因为第二季度环比下降了2。第二季度为9％。 另一方面，天然气产量增加了10。5％QoQ到0。78厘米（4。7mmboe）。 石油净变现价格比上一季度的46美元下降了8％。第二季度为4美元/桶，第三季度为42美元/桶。两家公司并没有像大多数印度公司那样，在季度业绩中发布完整的资产负债表和现金流量。 请参阅下面的主要财务信息：德意志银行/香港第3页图4：ONGC和印度石油的主要财务状况收入证明ONGC2015财年第三季度印度石油2016财年第二季度2016财年第三季度2015财年2015财年第三季度2016财年第二季度2016财年第三季度2015财年百万印度卢比百万印度卢比百万印度卢比百万印度卢比百万印度卢比百万印度卢比百万印度卢比百万印度卢比总收入EBITDA（含税）投资收入）利息花费净收入资产负债表2015财年第三季度2016财年第二季度2016财年第三季度2015财年2015财年第三季度2016财年第二季度2016财年第三季度2015财年百万印度卢比百万印度卢比百万印度卢比百万印度卢比百万印度卢比百万印度卢比百万印度卢比百万印度卢比现金及现金等价物不适用不适用不适用不适用总债务不适用不适用不适用不适用净债务不适用不适用不适用不适用总资本不适用不适用不适用不适用关键比率2015财年第三季度2016财年第二季度2016财年第三季度2015财年2015财年第三季度2016财年第二季度2016财年第三季度2015财年收入增长毛利率EBITDA保证金EBITDA /利息支出。N.M.图3：ONGC和印度石油的摘要公司ONGC Oil印度 IG Corporate Credit 2016年2月16日能源第2页德意志证券公司永田町山野公园塔2-11-1N.M.N.M.16.46倍 IG Corporate Credit 2016年2月16日能源德意志证券公司永田町山野公园塔2-11-115.25倍大卫·福克特斯·兰道13.97倍德意志银行/香港第7页衍生产品交易涉及众多风险，其中包括市场风险，交易对手违约风险和流动性风险。这些产品是否适合投资者使用，取决于投资者自身的情况，包括他们的税收状况，监管环境以及其他资产和负债的性质，因此，投资者应在获得相关法律意见之前采取专家意见进行与本出版物内容相似或受其启发的任何交易。国外或国内的期货交易和期权损失的风险可能很大。由于在期货和期权交易中可获得很高的杠杆率，因此可能会产生大于初始入金的损失。期权交易涉及风险，并不适合所有投资者。在买卖期权之前，投资者必须阅读http://www.optionsclearing.com/about/publications/character-risks.jsp上的“标准化期权的特征和风险”，如果您无法访问该网站，请请与您的德意志银行代表联系以获取此重要文件的副本。参加外汇交易的参与者可能会因多种因素而产生风险，其中包括：（i）汇率可能会波动，并会出现较大的波动； （ii）货币的价值可能受到众多市场因素的影响，包括世界和国家的经济，政治和监管事件，股票和债务市场的事件以及利率的变化； （iii）货币可能会贬值或政府施加的外汇管制可能会影响货币的价值。股票价格（如美国预托证券）的价值受基本证券的货币影响，他们的投资者实际上承担了货币风险。德意志银行/香港0.0倍第7页衍生产品交易涉及众多风险，其中包括市场风险，交易对手违约风险和流动性风险。这些产品是否适合投资者使用，取决于投资者自身的情况，包括他们的税收状况，监管环境以及其他资产和负债的性质，因此，投资者应在获得相关法律意见之前采取专家意见进行与本出版物内容相似或受其启发的任何交易。国外或国内的期货交易和期权损失的风险可能很大。由于在期货和期权交易中可获得很高的杠杆率，因此可能会产生大于初始入金的损失。期权交易涉及风险，并不适合所有投资者。在买卖期权之前，投资者必须阅读http://www.optionsclearing.com/about/publications/character-risks.jsp上的“标准化期权的特征和风险”，如果您无