Q3经营承压，长期仍是强者恒强

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2022年10月26日 Q3经营承压，长期仍是强者恒强 海天味业(603288) 评级： 买入 股票代码： 603288 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 124.4/67.43 目标价格： 总市值(亿) 3,144.98 最新收盘价： 67.87 自由流通市值(亿) 3,144.98 自由流通股数(百万) 4,633.83 事件概述 公司前三季度实现营业收入190.94亿元，同比+6.1%，归母净利润46.67亿元，同比-0.9%；Q3实现营业 收入55.62亿元，同比-1.8%，归母净利润12.74亿元，同比-6.0%。 分析判断: ►Q3经营承压，小品类增长亮眼 三季度公司受疫情冲击、竞争加剧、库存压力等因素影响，收入同比微降1.8%，短期经营承压。分品类来看，三季度酱油/调味酱/蚝油/其他品类收入分别为29.10/5.57/10.02/6.39亿元，分别同比-8.1%/+4.4%/-5.6%/+16.2%，我们预计酱油下降受短期事件影响，调味酱预计受拌饭酱增长拉动，其他品类中预计醋、料酒等高潜品类增长较快，产品品类和梯队不断完善和丰富。分区域来看，三季度东部/南部/中部/北部/西部区域收入分别为10.05/9.76/11.75/12.59/6.92亿元，分别同比-7.6%/-5.7%/+0.7%/-4.8%/+0.5%，中部和西部增长稳健，其他区域有一定程度的下滑。分渠道来看，三季度线下/线上分别实现收入48.76/2.31亿元，分别同比-5.4%/+46.3%，经营压力更多体现在线下，线上渠道随着社区团购等逐渐成熟，实现高增，前三季度线上渠道累计增速达到87.5%。前三季度虽然公司面临诸多困境和压力，但公司积极应对，适时调整，实现营业收入 190.94亿元，同比提升6.1%。 ►成本压力尚在，积极应对稳定盈利水平 138164 成本端来看，公司Q3毛利率为35.3%，同比-2.62%，但环比Q2提升0.42pct，我们预计Q3核心原材料价格仍在高位，成本端仍有压力，产品盈利能力被压缩，但公司多措并举推动挖潜降本，进一步扩大集约化规模优势和精益管理优势，缓解成本上涨压力。费用端来看，Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.9%/2.3%/2.8%/-2.6%，分别同比-0.84/+0.46/-0.63/-0.11pct，销售费用率下降较多主因人工和广告费减少，公司费用管控能力依旧优秀，期间费用率整体下降1.12pct。综合来看，公司Q3实现归母净利润12.74亿元，同比-6.0%，收入下降和原材料价格上涨使得短期盈利下降，净利率同比下降1.03pct至22.9%。 前三季度整体来看，公司收入个位数增长+毛利率下降+期间费用率下降0.68pct，使得公司净利率下降1.72pct至24.4%，对应净利润同比微降0.9%至46.67亿元，经营承压但相对稳健。 ►紧抓行业调整期发展机遇，未来仍是星辰大海 不可否认今年市场复杂多变，行业和公司仍然面临一定的增长压力，但在行业调整期，海天不断丰富产品储备、调整渠道结构，修炼内功提升竞争力，外部持续推进市场开拓，紧抓行业调整期发展机遇。长期来看，公司高潜品类的快速发展推动的产品多元化，新零售渠道持续突破推进的线上线下协同发展将助力公司不断扩大竞争优势，提升市占率。 投资建议 参考三季报业绩，我们下调公司22-24年营业收入281.55/321.52/365.25亿元的预测至272.54/311.52/355.25亿元，下调22-24年EPS1.53/1.81/2.12元的预测至1.46/1.74/2.03元，对应2022 年10月26日的收盘价67.87亿元PE估值分别为47/39/33倍。前期股价已有所回调，维持买入评级。 风险提示 原材料价格上涨、疫情反复、食品安全 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 盈利预测与估值 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 22,792 25,004 27,254 31,152 35,525 YoY（%） 15.1% 9.7% 9.0% 14.3% 14.0% 归母净利润(百万元) 6,403 6,671 6,748 8,052 9,410 YoY（%） 19.6% 4.2% 1.2% 19.3% 16.9% 毛利率（%） 42.2% 38.7% 36.5% 37.6% 38.6% 每股收益（元） 1.38 1.44 1.46 1.74 2.03 ROE 31.9% 28.5% 21.5% 20.4% 19.3% 市盈率 49 47 47 39 33 资料来源：wind、华西证券研究所 分析师：寇星分析师：卢周伟 邮箱：kouxing@hx168.com.cn邮箱：luzw@hx168.com.cnSACNO：S1120520040004SACNO：S1120520100001 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 25,004 27,254 31,152 35,525 净利润 6,671 6,748 8,053 9,411 YoY(%) 9.7% 9.0% 14.3% 14.0% 折旧和摊销 745 20 20 20 营业成本 15,337 17,307 19,439 21,812 营运资金变动 -258 1,445 278 906 营业税金及附加 218 237 271 309 经营活动现金流 6,324 8,166 8,308 10,288 销售费用 1,357 1,417 1,651 1,876 资本开支 -1,014 -1,279 -405 -438 管理费用 394 409 467 533 投资 -4,687 -100 -100 -100 财务费用 -584 -712 -882 -947 投资活动现金流 -4,925 -1,329 -460 -486 研发费用 772 872 966 1,101 股权募资 0 1,264 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 债务募资 143 0 0 0 投资收益 39 55 50 57 筹资活动现金流 -2,911 1,260 -4 -4 营业利润 7,820 7,940 9,475 11,073 现金净流量 -1,516 8,096 7,844 9,797 营业外收支 0 -1 -1 -1 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 利润总额 7,821 7,939 9,474 11,072 成长能力 所得税 1,149 1,191 1,421 1,661 营业收入增长率 9.7% 9.0% 14.3% 14.0% 净利润 6,671 6,748 8,053 9,411 净利润增长率 4.2% 1.2% 19.3% 16.9% 归属于母公司净利润 6,671 6,748 8,052 9,410 盈利能力 YoY(%) 4.2% 1.2% 19.3% 16.9% 毛利率 38.7% 36.5% 37.6% 38.6% 每股收益 1.44 1.46 1.74 2.03 净利润率 26.7% 24.8% 25.9% 26.5% 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率ROA 20.0% 15.6% 15.5% 15.0% 货币资金 19,814 27,910 35,754 45,551 净资产收益率ROE 28.5% 21.5% 20.4% 19.3% 预付款项 16 21 23 25 偿债能力 存货 2,227 2,657 2,949 3,299 流动比率 2.91 3.18 3.69 4.07 其他流动资产 5,522 5,681 5,888 6,153 速动比率 2.67 2.94 3.44 3.83 流动资产合计 27,579 36,269 44,614 55,028 现金比率 2.09 2.44 2.96 3.37 长期股权投资 0 0 0 0 资产负债率 29.5% 27.2% 23.9% 22.1% 固定资产 3,614 4,604 4,694 4,784 经营效率 无形资产 377 367 357 347 总资产周转率 0.75 0.63 0.60 0.57 非流动资产合计 5,759 7,020 7,407 7,827 每股指标（元） 资产合计 33,338 43,289 52,020 62,855 每股收益 1.44 1.46 1.74 2.03 短期借款 105 105 105 105 每股净资产 5.05 6.78 8.52 10.55 应付账款及票据 2,074 2,136 2,423 2,748 每股经营现金流 1.36 1.76 1.79 2.22 其他流动负债 7,299 9,175 9,566 10,664 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 9,477 11,416 12,094 13,517 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 47.15 46.61 39.06 33.42 其他长期负债 361 361 361 361 PB 20.81 10.01 7.97 6.43 非流动负债合计 361 361 361 361 负债合计 9,838 11,777 12,455 13,878 股本 4,213 5,476 5,476 5,476 少数股东权益 98 99 100 101 股东权益合计 23,500 31,512 39,565 48,976 负债和股东权益合计 33,338 43,289 52,020 62,855 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 寇星：华西证券研究所执行所助、食品饮料首席分析师，清华经管MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 任从尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。 卢周伟：华西证券食品饮料行业研究员，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大 学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 刘来珍：4年以上食品饮料和和其他消费品行业研究经验；上海交通大学金融学硕士，2020年9月加入华西证券研究所。 王厚：华西证券食品饮料研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加 入华西证券研究所。 吴越：华西证券食品饮料行业研究助理，伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相