产品结构优势显现，下行周期业绩展现高韧性

事件：公司发布2022年三季报，实现营收和扣非归母分别为22.96、5.24亿，分别同比+25.26%、+44.37%，其中Q3营收和扣非归母分别为7.59、1.52亿，分别同比+15.97%、+10.94%。 预计Q3粗纱价格环比下滑但制品价格平稳。5-6月国内粗纱新增产能43万吨，产能爬产后在Q3对供给端形成较大冲击。需求方面，Q3国内建筑建材、汽车等需求疲弱，外围冲突及海外能源危机影响海外需求，玻纤出口量也在8月首次转负，同比降低17.12%。内外需压力及供给放量之下，Q3玻纤粗纱价格出现快速大幅下滑，以长海2400tex直接纱为例，根据卓创资讯，Q3均价环比和同比分别下滑-14.78%、-14.27%。 行业景气度边际下滑之下，公司粗纱出货随行就市，价格有一定压力。公司主打产品玻纤制品是在粗纱及精细化工原料等基础上加工而来，价格与粗纱景气度有一定相关度，但公司凭借在短切毡和湿法薄毡上的高市占拥有一定定价权，公司Q3业绩环比下滑幅度小于巨石这样原纱为主的企业，我们判断背后是制品价格稳定，对公司业绩起到“压舱石”的作用。 粗纱价格已至周期底部位臵，制品强定价力下看好全年业绩韧性保持。全年来看我们预计22年行业新增粗纱/电子纱产能分别约88/16.1万吨，预计22Q1-22Q4边际新增产能分别为4.17/0.67/10.58/2.25万吨/季，22Q3产能投放边际增多，在供给压力下价格已下滑至接近上轮周期底部位臵。全年供需情况来看，一方面，国内政策托底经济+新兴领域（风电、新能源汽车等）持续拉动下，需求边际有望向好；另一方面，供给冲击将呈现结构性分化，新增产能中有相当部分产品用于偏低端领，因而对产品结构较优的龙头冲击有限。制品方面，凭借在短切毡和湿法薄毡上的高市占、强产品力、高客户粘性以及长协定价，全年制品价格和盈利稳定度高。综上，有收入占比较大的玻纤制品作为盈利压舱石，我们判断2022公司业绩仍将有较高韧性。 成本节降+规模扩张+结构优化，竞争力全方位提升在路上。公司持续推进竞争力深化，成本节降上致力于提升人效、能源集采合作以及浸润剂等原料自给，规模上推进60万吨基地建设落地，新基地目前已进入批前公示阶段，远期产能有望接近百万吨，随着单线和总规模提升，行业地位上升同时也将对成本下降有促进。结构优化上，公司公告天马3万吨老线技改，完成后将实现8万吨对新能车和风电领域客户的供应能力。 总的看，公司扎实推进产能、成本以及产品结构等方面的竞争力提升，叠加董事会换届等管理变革，内生增长潜力十足，行业地位和竞争壁垒将持续得到强化。 投资建议：玻纤粗纱价格Q3出现快速下降，行业景气承压，但公司玻纤制品竞争力护航业绩韧性强，我们小幅下调公司盈利预测，预计22、23年归母净利分别为6.98亿元和7.97亿元（调整前22、23年归母净利分别为7.17亿元和8.74亿元），对应PE为9和7倍，维持“增持”评级。 【公司点评】行业景气延续，产能扩 张加速（20210907） 风险提示：产能大幅扩张；需求不及预期；能源成本大幅上涨；产能建设进度不及预期。 图表1：22前三季营收22.96亿元，同比+25.26% 图表2：22前三季扣非归母净利5.24亿元，同比+44.37% 图表3：22前三季毛利率35.34%，同比+1.77pct 图表4：2018-22前三季三大费用率 图表5：22前三季年收现比为82.48% 图表6：22前三季资产负债率23.43%，同比-4.53pct 图表7：长海股份核心财务数据 投资评级说明：