肉制品吨利小幅下滑，冻品库存释放业绩弹性

事件：公司披露三季报。2022年前三季度实现营业收入445.33亿元，同比-12.61%；归母净利润40.66亿元，同比+17.75%；扣非归母净利润38.80亿元，同比+25.96%。其中22Q3实现营收166.31亿元，同比+3.20%；归母净利润13.35亿元，同比+45.81%；扣非归母净利润12.84亿元，同比+65.54%。 猪价上行致肉制品吨利小幅下滑。肉制品方面，22Q3营收71.2亿元，同比-2.1%，其中销量约41万吨，略有下滑，主要系1）餐饮渠道出现餐饮连锁或酒店歇业，低温食材化产品餐饮端销量出现下降；2）人员流动受限导致礼品箱销量下滑；3）工地停产或工人减少导致工地食堂销量下滑；4）旅游减少导致休闲产品下滑。展望Q4，公司发力流通渠道，弥补以上场景的受损，预计Q4销量有所改善，全年保持稳中有增。22Q3实现吨利约3700元，同比约-8%，主要系生猪价格环比上涨导致成本承压。展望明年，公司有望通过控制费用、技术创新、调整产品结构、适度上调有竞争力产品的价格，通过网点倍增、新产品推广、新赛道建设提升规模，多措并举进一步降低运营费用，预计明年吨利有望提升，我们预计约4000元左右。 冻品库存释放屠宰业绩弹性。屠宰业务方面，22Q3营收88.1亿元，同比+2.0%，其中对外交易79.4亿元，分部间交易8.8亿元，分别同比+4.5%/-15.9%，实现销量35万吨，同比下降约25%，主要系生猪价格上行，叠加进口肉销量下降。22Q3屠宰量216万头，资产减值计提4830万元，同比大幅收窄，实现屠宰利润1.97亿元，同比扭亏，主要来自冻肉库存释放贡献，占比约70-80%。展望明年，公司有望通过推动网点倍增，扩大规模，保持较高市场占有率，促进屠宰量提升。但由于猪价上行，鲜品规模、盈利或优于今年，冻品规模、盈利或低于今年，综合导致总体规模提升但利润或承压。 夯实两大主业，新品推广稳步向好。整体来看，公司两大主业加速向好，在新业务和新渠道方面，根据公开交流，预制菜全年销量有望超过3万吨，公司持续开设加盟连锁门店、开发知名餐饮企业、利用肉制品现有渠道开发预制菜产品，新建工厂，研发九大菜系，预计明年预制菜业务有望实现较快增长，贡献新的增长曲线。 投资建议：我们预计公司2022-2024年收入分别为574.1、634.7、686.9亿元，净利润分别为56.5、59.6、62.9亿元，维持买入-A的投资评级，12个月目标价为34.41元，相当于2023年20x的动态市盈率。 风险提示：新品推广进度不及预期；食品安全；疫情恢复不及预期。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表 现金流量表