美国利率观点：资产配置和23年的久期需求

可访问的版本 美国利率的观点 资产配置和时间需求的23 5宏观主题投资组合在未来一年 我们讨论了对2023年投资组合配置偏差和久期需求的预期。我们看到五个宏观主题可能会推动投资组合配置和风险承担下一年的决定：（1）基线全球经济放缓;（2）潜力 中国反弹;（3）地缘政治溢价的持续存在;（4）赤字 久期作为投资组合对冲的效用;所有这些都捆绑在（5）寻找树篱和多元化的投资组合。 全球同步背景下美国经济衰退的基线情景 经济放缓可能会推动投资组合配置向更保守的转变 简介（即风险规避或平衡投资组合）。从历史上看，这已经表达了通过股票配置减持和债券增持-USTs和 特别是抵押贷款，但也可能是链接器。 16September2022 率的研究美国 BrunoBraizinhaCFA 利率策略师美国银行 bruno.braizinha@bofa.com 见14页的缩写 除了全球通胀基本面之外，人们还希望偏离经济放缓的基线 2023年在很大程度上与两个晚周期过渡的消退有关。 2021年初的催化剂：（1）中国前景反弹;（2）褪色 俄罗斯’地缘政治风险。对于投资组合来说，要充分利用中国反弹情景，它是地缘政治风险的消退是必要的。事实上，中国开始反弹的情景 在持续的地缘政治风险下，对世界经济提出了进一步的挑战。 还有别的选择… 我们预计UST分配将低于历史最优值所建议的水平 投资组合。我们看到寻找替代对冲和多元化投资工具是重点 投资组合在2023年，即使久期可能会恢复其作为对冲的一些效用。 我们发现分配配置文件更有可能收敛到重 历史经济衰退/风险规避配置概况所隐含的UST分配和 在周期晚期/过渡制度下，最佳分配所隐含的UST分配较低，在有利于机构MBS，IG信贷和商品的风险敞口略高。这 现金、UST、机构MBS和IG信贷之间的传统权衡可能会受到推动在2023年，多元化考虑和价值一样多。 DM看起来更像EM。这可能需要较小的驱动力来重新平衡 DM面对不断变化的新兴市场前景，并为更广泛的战术角色创造空间新兴市场在投资组合中，挑选可能提供一些多样化和 风险调整后回报。特别是，中国反弹情景的潜力支持 对中国和代理的风险敞口，作为投资组合的对冲和多元化投资工具。 最后，波动性作为资产类别和工具可能会继续获得更多的牵引力。对冲结果分布两侧的尾部风险。最近我们探索 或有期权作为对冲投资组合中一些宏观风险的一种方式，我们在当前背景下，继续认为这些类型的职位相对有吸引力。 本文讨论的交易理念和投资策略可能会带来重大风险，并且并不适合所有投资者。投资者应具有相关市场和金融经验资源来吸收因应用这些想法或策略而产生的任何损失。美国银行证券确实并寻求与其研究中涵盖的发行人开展业务报告。因此，投资者应该意识到，公司可能存在以下冲突：可能影响本报告客观性的兴趣。投资者应该考虑这一点 报告仅为做出投资决策的一个因素。 时间戳:2022年10月13日06:45AMEDT 指重要的披露在15到16页。12470675 2023年宏观主题投资组合 我们看到五个宏观主题可能会推动投资组合配置和风险承担明年的决定：（1）全球经济放缓情景;（2）中国情景与 反弹的可能性;（3）地缘政治溢价的持续存在;（4）效用不足 作为投资组合对冲的久期;所有这些都与（5）寻找对冲和多元化投资工具有关。 主题1-全球同步放缓 当前的周期是近代史上最短的周期之一，与美联储认为的周期较长的历史趋势是相对锚定了通胀预期和CB可信度。 循环进程的速度是由一系列全球同步驱动的。 冲击。2020年经济衰退是由全球健康危机推动的，随后是一个过程。全球同步的货币和财政政策宽松。全球重新开放和 在疫苗接种过程的推动下，2021年的经济反弹紧随其后随着通胀压力的上升，货币政策收紧过程同步。 甚至在2021年下半年通胀担忧回升之前，这个周期就已经开始了。 相当短。早期的扩张从2020年第2季度持续到2021年第一季度（到那时 2s10科大曲线达到了c。158年的峰值陡度–see展览1)。中期扩张阶段从2Q21开始持续了约3个季度（腹部的解锚作为市场） 美联储分配更多的可选性–展览2)早期1的时候。值得注意的是,完整的任何给定周期的长度通常由其中期膨胀阶段的长度决定。 年底,’21/早期-’22日，全球通胀失控，主要央行变得更加强硬，我们的期望是过渡到一个结束周期 动态以相对较快的顺序。另外两个主要的全球催化剂添加到这个dynamic 并促成了晚期的过渡：（1）俄罗斯入侵乌克兰和 随之而来的对大宗商品综合体的冲击;（2）成长的持久性中国要求继续致力于其零新冠政策。 图1：早期扩张结束时的2s10s曲线峰值熊陡是早期膨胀陡的主要机制 2 1.5 1 0.5 附表2:5方向性s30曲线 送料可选性驱动5yT在'21中间与'13锥度一致时解除锚固发脾气（在5s30s曲线中更多的牛市陡峭和熊市变平） 100% Bull-Steep/Bear-Flat 75% 50% 0 -0.5 -1 Sep-19Mar-20Sep-20三月二十 一 Sep-213天Sep-22 25% 0% Sep-12 Bull-Flat/Bear-Steep Sep-14Sep-16Sep-18Sep-20Sep-22 来源:彭博来源:美国银行全球研究 美国银行全球研究美国银行全球研究 未来1200万年宏观展望的基线是同步全球 放缓（从2022年所有成熟经济体的2.5%降至2023年的0.6%。 会议董事会，从2.7%到1.7%的世界增长）。我们的美国经济学家预计经济衰退’23、前三季度实际负增长 (see展览3而长时间的扩张会带来更多的紧缩）。 然而，在经济放缓的背景下，货币政策的顺序很可能是影响2023年资产回报和协方差预期的演变： 紧缩势头可能会在未来几个季度和峰值期间持续下去 在早期的’23.全球央行停止的地点（相对于中性利率预期）风险前景很重要，很大程度上取决于通货膨胀状况。 术语。我们的预测(see展览4)反映了相对陡峭的下降势头 对于23年下半年的通货膨胀，但可能为时已晚，无法为全球央行增加选择性; 预期枢轴的定价被大多数主要中心置于暂停状态银行,可能在早期’23、有可能降低风险情绪，但 此外，这里很大程度上将取决于减速/硬着陆的程度和对通胀下行势头; 我们的基线减速视图包含第二次转向某些区域的可能性 货币政策宽松的程度——结束’23/早期-‘24日,尤其是来自美联储。 全球货币政策预期与2023年的另一个重要主题有关美元走强势持续存在的潜力，全球情况一般如此 经济放缓，以及长期强势美元对全球经济的影响，以及 投资组合分配决策（特别是在新兴市场）–更详细的介绍请参看下文)。 图表3：英国、美国和欧元区的实际GDP增长预测（%）图表4：英国、美国和欧元区通胀的市场路径（%） 对未来相对同步放缓的预期1h23急剧下降的势头 2514 英国 20欧元12 我们10 15 8 10 6 5 4 0 2 零售物价指数 欧元HICPxT 美国消费物价指数 预计预计 -50 1Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q23jan211月22日 来源:美国银行全球研究来源:美国银行全球研究 1月23日 Jan-241月25日 主题2–中国反弹情景可以做得更好 超越全球通胀基本面，希望偏离经济放缓 2023年的基线在很大程度上与两个晚周期的消退有关 2021年初的过渡催化剂：（1）中国前景反弹;和（2）俄罗斯的衰落’地缘政治风险。 美国银行全球研究美国银行全球研究 中国可能在未来几个季度退出零新冠肺炎政策，为 中国的反弹情景。冬季过后重新开放的几率可能会增加，但是我们的经济团队认为这种情况发生的可能性更早，在20之后th共产主义 党代会-见中国经济放缓的原因和地区后果）。这些反弹情景对中国有两个主要的潜在影响： 1.这种类型的情景增加了人们长期以来对中国风险敞口作为多元化投资工具的看法用于投资组合。在过去的20年里，中国的风险敞口提供了多元化 通过较低的相关性和较高的回报而受益（请参阅顶部和底部三角形）的展览5分别针对A股回报和与其他指数的相关性）。 在最近的经济衰退时期也是如此（e展览6)。最后一次然而，周期的相关性和回报压力有所增加（见 展览7)质疑结构性多元化是否适合于 中国。然而，在战术上，中国反弹情景的潜力支撑着 对中国和中国代理的风险敞口，作为投资组合的对冲和多元化投资工具。 球摩-根1.7士%丹利 -0.8% 09.69% 场 33% 球摩-根3.7士%丹利 1.3% 59.60% 场 15% 球摩-根3.6士%丹利 -11.9% -09.18%% 场 66% 资本国际 3.4% 5.1% 46.82% 资本国际 0.7% 4.4% -07.76%% 资本国际 -5.8% -2.2% 67.1% (MSCI)新兴市来源:美国银行全 球研究 79% (MSCI)新兴市来源:美国银行全 球研究 86% (MSCI)新兴市来源:美国银行全 球研究 78% 展览7:股票指数的相关性 自2020年以来相对回报中国过去周期的多元化 (更高的相关性和更低的回报和标准普尔) 摩根士丹摩根士丹 标普利资本国利资本国中国 标普际(MSCI)际(MSCI) 摩根士丹利资本国际全世界新兴市 39% 42% 场景6:股指的相关性 自2000年以来在经济衰退相对回报多样化的好处,中国暴露清晰 自2000年以来的三次经济衰退 摩根士丹摩根士丹 标普利资本国利资本国中国 标普际(MSCI)际(MSCI) 摩根士丹利资本国际全世界新兴市 -4% 1% 场景5:股指的相关性 自2000年以来相对回报对中国历史多样化的好处曝光 摩根士丹摩根士丹 标普利资本国利资本国中国 标普际(MSCI)际(MSCI) 摩根士丹利资本国际全世界新兴市 14% 18% 场场场 美国银行全球研究美国银行全球研究美国银行全球研究 中国中国中国 值得注意的是，资产可能跑赢经济前景（我们的经济学家预期 2022年增长3.5%，2023年增长6%，高于共识-see展览8) 重新开放，因为最近的流出可能会逆转（see展览9 2.然而，更广泛地说，全球风险情绪可能会得到很大程度的支持从中国前景的反弹，类似于特朗普撞击的影响 2016年末的市场预期（风险收益率和回报预期较高， 更陡峭的曲线）。我们预计投资组合不会转向寻求风险配置简介仅此而已，通货膨胀，货币政策收紧和地缘政治风险都可能需要在物质上褪色才能发生这种情况。但转向更加平衡在这种情况下，分配配置文件开始有意义。 图表8：2022年和2023年中国的增长预期 我们的经济学家预期高于2022年的3.5%和6%的预期 2023年 图9：流入新兴市场的投资组合总额（$bn）最近从中国流出，因为市场定价了零Covid政策对前景的影响 62022年预期 125中国债务流 5.5 5 4.5 4 3.5 100 75 50 25 0 -25 -50 -75 中国股市流动 EMex-China股权流动EMex-ChinaDebtFlows 3-100 10月-20日1月-21日4月-21日7月-21日-10月-21日-1月-22日4月-22日7月-22十月-22 9月19日3月20日9月20日3月21日9月21日3月22日9月22日 日年代 来源:彭博来源:国家来源,彭博社,国际金融 美国银行全球研究美国银行全球研究 主题3–俄罗斯地缘政治风险可能使情况变得更糟 与俄罗斯入侵乌克兰相关的地缘政治风险前景仍在继续卡在: 冲突加剧和/或北约/美国被拉动的可能性进入冲突。世界经济的2/3有余地参与 在一些最坏的情况下，战争非常昂贵，招致更多债务，并将其生产能力转向战争经济。资产 在这种情况下，可以作为投资组合的对冲工具是：（1）中国-其他1/3世界经济，以及更广泛的新兴市场;（2）战时商品——东西