单三季度盈利能力持续改善，内销经营稳健

增持（维持） 股价（2022年10月25日）42.2元 单三季度盈利能力持续改善，内销经营稳健 公司研究|季报点评苏泊尔002032.SZ 目标价格45.95元 52周最高价/最低价66.38/40.77元 总股本/流通A股（万股）80,865/80,680 A股市值（百万元）34,125 事件：公司公告2022年三季报，2022年前三季度公司实现营收149.81亿元，同比下降4.37%，实现归母净利润13.09亿元，同比增加5.47%；单三季度公司实现营收46.57亿元，同比下降10.98%，同期实现归母净利润3.76亿元，同比增长0.16%。 内销经营稳健，外销业务短期承压。单三季度收入整体符合预期。分地区来看，内 销市场方面，推测公司单三季度内销业务实现个位数增长。根据奥维云网的统计数据，2022年单三季度苏泊尔厨小电（包含电饭煲、料理机、空气炸锅等14个品 类）线上监测渠道销售额约17.5亿元，同比增长2.8%，其中空气炸锅、电蒸锅、电压力锅等品类贡献主要增量；同期厨小电行业线上监测渠道整体零售额约为78.3亿元，同比增长0.3%；公司厨小电收入增速高于行业整体增速，市场份额稳步提升。外销市场方面，推测单三季度公司外销收入同比延续负增长趋势。俄乌冲突、海外高通胀等宏观因素导致海外厨小电需求持续走弱，公司外销大客户存在一定去库存压力，对公司海外代工业务带来负向影响。 渠道转型叠加销售结构持续优化，公司盈利水平稳步提升。2022年单三季度公司实 现毛利率25.66%，剔除运费重分类影响后，推测可比口径下同比提升约3pct，或主要源于公司渠道转型逐步落地、高毛利内销业务占比有所提升，以及外销业务年初重新定价推动盈利水平改善。费用端，2022年单三季度公司实现销售费用率11.84%，可比口径下同比提升约2pct，推测主要系公司为发展自有品牌业务，拓展抖音等新兴渠道，在加大营销投入的同时注重提升营销效率。2022年单三季度公司实现归母净利率8.08%，同比提升1pct，盈利水平稳步提升。 新兴品类蓬勃发展、渠道转型日益深化，公司长期可持续增长能力强。中期来看， 内销方面，中国厨小电市场有望维持稳健增长的态势，外销业务在经历去库存阶段后，压力有望逐步缓解。展望未来，公司厨小电、炊具等传统品类优势明显，清洁电器、集成灶等新兴品类蓬勃发展，WMF、TEFAL等中高端品牌逐步成长；渠道端，公司稳步推进线上渠道“一盘货”、DTC战略转型，同时积极完善抖音等新兴渠道布局，持续深耕线下渠道网络，长期可持续增长能力强。 盈利预测与投资建议 适当下调外销收入增速假设、上调销售费用率假设，预测公司2022-2024年归母净利润分别为20.64/22.52/24.12亿元（此前预测2022-2024年分别为22.27/23.85/25.56亿元），根据可比公司给予2022年18倍市盈率估值，对应目标价45.95元，维持“增持”评级。 风险提示 集团订单增长不及预期；行业价格竞争加剧；原材料价格大幅上行的风险 国家/地区中国 行业造纸轻工 核心观点 报告发布日期2022年10月25日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -7.82 -4.83 -9.75 -12.79 相对表现 -2.33 1.1 4.14 14.36 沪深300 -5.49 -5.93 -13.89 -27.15 证券分析师李雪君 021-63325888*6069 lixuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020001香港证监会牌照：BSW124 证券分析师吴瑾 021-63325888*6088 wujin@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080001香港证监会牌照：BRW772 联系人黄宗坤 huangzongkun@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 18,597 21,585 21,437 23,123 24,806 同比增长(%) -6.3% 16.1% -0.7% 7.9% 7.3% 营业利润(百万元) 2,197 2,385 2,533 2,763 2,959 同比增长(%) -4.3% 8.6% 6.2% 9.1% 7.1% 归属母公司净利润(百万元) 1,846 1,944 2,064 2,252 2,412 同比增长(%) -3.8% 5.3% 6.2% 9.1% 7.1% 每股收益（元） 2.28 2.40 2.55 2.79 2.98 毛利率(%) 26.4% 23.0% 24.3% 24.7% 24.5% 净利率(%) 9.9% 9.0% 9.6% 9.7% 9.7% 净资产收益率(%) 26.3% 26.2% 26.2% 26.7% 26.7% 市盈率 18.5 17.6 16.5 15.2 14.2 市净率 4.7 4.5 4.2 3.9 3.7 单二季度盈利水平显著提升，内销收入增长稳健 品类拓展、渠道变革持续推进，内外销业务稳健发力 国内炊具、厨小电龙头，SEB集团赋能下综合竞争力持续提升 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2022-09-08 2022-04-06 2021-07-27 投资建议 结合海外需求情况与公司营销投放情况，适当下调电器、炊具业务外销收入增速假设，适当上调销售费用率假设，我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为20.64/22.52/24.12亿元（此前预测2022-2024年分别为22.27/23.85/25.56亿元），对应的EPS分别2.55/2.79/2.98元。可比公司2022年调整后平均PE为18倍，考虑到公司作为中国炊具及厨房小家电龙头企业，内销方面产品、渠道、品牌侧灵活调整应对市场变化，巩固领先优势；外销方面SEB全球订单持续转移驱动收入稳健增长，集团赋能下公司综合竞争力有望进一步提升，根据可比公司我们给予公司2022年18倍市盈率估值，对应目标价45.95元，维持“增持”评级。 表1：可比公司2022年调整后平均PE为18倍 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 一致预期净利润增速 2022年10月25日 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 小熊电器 002959.SZ 46.74 2.23 2.74 1.81 2.22 2.74 3.21 20.91 17.03 25.80 21.07 17.08 0.70 22.2% 23.3% 17.3% 新宝股份 002705.SZ 16.00 0.86 0.86 0.96 1.33 1.53 1.75 18.66 18.66 16.65 12.01 10.44 0.49 39.0% 15.1% 14.1% 北鼎股份 300824.SZ 8.48 0.40 0.46 0.50 0.31 0.41 0.51 21.02 18.37 16.99 27.17 20.53 16.47 -6.1% 32.4% 24.7% 比依股份 603215.SH 15.04 0.62 0.76 0.86 0.85 1.04 1.26 24.38 19.88 17.57 17.63 14.47 11.89 33.0% 21.9% 21.9% 石头科技 688169.SH 229.23 15.66 20.54 21.02 16.18 20.10 24.67 14.64 11.16 10.91 14.17 11.40 9.29 8.1% 24.2% 22.7% 最大值 24.38 19.88 25.80 27.17 20.53 16.47 39.0% 32.4% 24.7% 最小值 14.64 11.16 10.91 12.01 10.44 0.49 -6.1% 15.1% 14.1% 平均数 19.92 17.02 17.58 18.41 14.78 7.77 19.2% 23.4% 20.1% 调整后平均 20.20 18.02 17.07 17.62 14.32 7.29 21.1% 23.2% 20.6% 数据来源：Wind，东方证券研究所 风险提示 集团订单增长不及预期的风险。公司收入中约30%的部分来自于承接SEB海外订单，若 SEB集团海外销售情况不佳，或将对公司收入规模的增长造成一定影响。 行业价格竞争加剧的风险。目前厨房小家电线上市场价格竞争较为激烈，若未来行业价格加剧，则将存在公司盈利不达预期的风险。 原材料价格大幅上行的风险。原材料成本占公司营业成本的比重较高，若未来原材料价格大幅上行、公司终端价格难以实现成本转嫁，公司毛利率或将承压，盈利存在不达预期的风险。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 附表：财务报表预测与比率分析 明，见本报告最 资产负债表利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 1,720 2,654 3,098 3,583 4,064 营业收入 18,597 21,585 21,437 23,123 24,806 应收票据、账款及款项融资 2,795 2,775 2,753 2,969 3,185 营业成本 13,683 16,622 16,226 17,419 18,729 预付账款 179 385 383 413 443 营业税金及附加 103 93 93 100 107 存货 2,409 3,097 3,023 3,245 3,489 营业费用 2,124 1,910 2,068 2,231 2,344 其他 3,014 2,247 2,247 2,248 2,249 管理费用及研发费用 759 851 840 924 986 流动资产合计 10,117 11,159 11,503 12,458 13,431 财务费用 (9) (6) (27) (32) (36) 长期股权投资 64 66 66 66 66 资产、信用减值损失 34 25 (1) 12 12 固定资产 1,229 1,292 1,368 1,409 1,470 公允价值变动收益 27 0 0 0 0 在建工程 47 26 0 0 0 投资净收益 64 91 91 91 91 无形资产 462 452 448 443 438 其他 203 203 203 203 203 其他 373 905 905 905 905 营业利润 2,197 2,385 2,533 2,763 2,959 非流动资产合计 2,175 2,741 2,787 2,823 2,879 营业外收入 19 14 14 14 14 资产总计 12,292 13,899 14,290 15,281 16,309 营业外支出 15 13 13 13 13 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 2,200 2,386 2,533 2,764 2,960 应付票据及应付账款 3,252 4,270 4,168 4,475 4,811 所得税 358 444 472 515 551 其他 1,784 1,799 1,791 1,886 1,981 净利润 1,843 1,941 2,061 2,249 2,408 流动负债合计 5,036 6,069 5,959