《幻塔》出海亮眼，多款产品预计开测

买入（维持） 股价（2022年10月24日）11.87元 《幻塔》出海亮眼，多款产品预计开测 ——完美世界22年三季报点评 公司研究|季报点评完美世界002624.SZ 目标价格15.13元 52周最高价/最低价21.75/10.15元 总股本/流通A股（万股）193,997/182,736 A股市值（百万元）23,027 22Q3公司营收17.88亿，同比下降29.41%，环比下降0.39%。同比下降可能主要系《梦幻新诛仙》去年同期上线带来业绩高峰，报告期内相关欧美子公司不再纳入合并范围，已上线游戏业绩正常下滑。环比下降可能系《幻塔》国内递延收入的减少、已上线游戏的自然下滑及影视确认较少。22Q3公司毛利率为73.55%，同比增 长6.43pp，环比增长6.41pp。22Q3归母净利润3.04亿，同比下降43.91%，环比 增长2.36%。环比增加可能主要系《幻塔》海外贡献了版金和流水增量，尽管部分 被《幻塔》国内递延收入的减少抵消。 游戏业务：22H1手游26.24亿，同比上升45.41%，环比下降4.8%。Q3有《梦幻新诛仙》《幻塔》《完美世界：诸神之战》等产品贡献业绩增量。Q4预计《天龙八部2》《一拳超人》《百万亚瑟王》开启测试。22H1端游营收9.78亿，同比下降26.89%，环比下降5.25%，下降可能主要由于《诛仙》《完美世界》等端游收入下 滑。Q4预计《诛仙世界》与《完美世界》端游开启测试。 影视业务：22H1影视营收1.20亿，同比下降83.56%，环比下降46.27%，同比下降主要由于21H1上线大剧《上阳赋》造成同期基数较高，同时22H1剧集较少。毛利率21.12%，同比下降2.82pp，环比下降0.66pp。22Q3公司出品的《摇滚狂花》播出，赢得了良好的市场口碑。此外，公司储备的《月里青山淡如画》《云襄传》 盈利预测与投资建议 《许你岁月静好》等影视作品正在制作和发行的过程中，题材多元、类型丰富。 公司Q3《幻塔》海外流水表现优异，Q4预计《天龙八部2》《一拳超人》《百万亚瑟王》手游，《诛仙世界》《完美世界》端游等多个项目开测，有望贡献23年增量。我们预计22/23/24年归母净利润分别为17.18/20.64/22.72亿元（22~24原预测值为19.37/23.33/26.44亿元，由于游戏上线延期、国内版号不确定性并预计公司对影视投入持谨慎态度，下调盈利预测），对应EPS0.89/1.06/1.17元。我们维持上次的可比公司P/E调整后均值17.00倍，给予公司目标价：15.13元，维持“买入”评级。 风险提示行业政策变化风险、行业竞争加剧风险、人才流失及储备不足风险、流水不 达预期风险、影视存货跌价风险、版号发放不及预期风险 国家/地区中国 行业传媒 核心观点 报告发布日期2022年10月25日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -7.05 -5.65 -17.28 -15.94 相对表现 -1.51 0.12 -3.01 10.8 沪深300 -5.54 -5.77 -14.27 -26.74 项雯倩021-63325888*6128 xiangwenqian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020003香港证监会牌照：BQP120 李雨琪021-63325888-3023 liyuqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520050001香港证监会牌照：BQP135 吴丛露wuconglu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520020003香港证监会牌照：BQJ931 詹博021-63325888*3209 zhanbo@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521110001 崔凡平021-63325888*6065 cuifanping@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 执业证书编号：S0860521050003 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 10,225 8,518 7,484 10,641 12,220 同比增长(%) 27.2% -16.7% -12.1% 42.2% 14.8% 营业利润(百万元) 1,628 149 1,800 2,250 2,509 同比增长(%) 21.4% -90.8% 1104.4% 25.0% 11.5% 归属母公司净利润(百万元) 1,549 369 1,718 2,064 2,272 同比增长(%) 3.0% -76.2% 365.3% 20.2% 10.1% 每股收益（元） 0.80 0.19 0.89 1.06 1.17 毛利率(%) 60.3% 61.5% 69.1% 67.1% 67.8% 净利率(%) 15.1% 4.3% 22.9% 19.4% 18.6% 净资产收益率(%) 15.2% 3.5% 17.0% 19.0% 17.5% 市盈率 15.4 64.5 13.9 11.5 10.5 市净率 2.2 2.3 2.4 2.0 1.7 主产品长线稳定，《幻塔》出海亮眼：——完美世界22中报点评 《幻塔》带动利润大增，海内外双轮驱动：——完美世界（002624.SZ）2021年报及一季报点评 《梦幻新诛仙》驱动利润增长，《幻塔》有望成下一增长点：——完美世界2021三季报点评 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2022-08-24 2022-04-29 2021-11-01 目录 1、22Q3营收18亿，同比下滑29%；期待Q4新游带来增长4 1.122Q3费用端相对平稳，研发投入增加4 1.222Q3归母净利润3.04亿，同比下降43.91%5 2、游戏：保持长线运营，多款产品预计开测6 3、影视：定制剧占比提升8 投资建议10 风险提示10 图表目录 图1：营收变化（亿）4 图2：毛利变化（亿）4 图3：公司费用情况(亿)5 图4：公司费率变化情况(%)5 图5：公司归母净利润变化情况（亿）6 图6：公司手游收入变化情况（亿）6 图7：22前三季度国内iOS游戏畅销榜排名7 图8：公司端游收入变化情况（百万）7 图9：公司主机游戏收入变化情况（百万）8 图10：公司影视业务收入变化情况（百万）9 图11：公司存货（亿）9 表1：完美世界移动游戏产品线7 表2：完美世界端游产品线8 表3：2022Q3影视剧储备9 1、22Q3营收18亿，同比下滑29%；期待Q4新游带来增长 22Q3公司营收17.88亿，同比下降29.41%，环比下降0.39%。同比下降可能主要系《梦幻新诛仙》去年同期上线带来业绩高峰，报告期内相关欧美子公司出表，已上线游戏业绩正常下滑。我 们认为环比下降系《幻塔》国内递延收入的减少、已上线游戏的自然下滑及影视确认较少。22Q3公司毛利率为73.55%，同比增长6.43pp，环比增长6.41pp。增长可能主要系《幻塔》海外为腾讯代理，净额法确认收入使得毛利率较高。 图1：营收变化（亿）图2：毛利变化（亿） 29 2626 25 22222222 20 21 181818 35 30 25 20 15 10 5 0 营业收入（亿）yoyqoq 70.00% 60.00% 50.00% 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% -10.00% -20.00% -30.00% -40.00% 18 16 17 17 15 15 13 14 13 12 13 12 11 10 16 14 12 10 8 6 4 2 0 毛利（亿）毛利率 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 数据来源：公司公告，东方证券研究所数据来源：公司公告，东方证券研究所 1.122Q3费用端相对平稳，研发投入增加 22Q3销售费用为2.92亿，同比下降44.80%，环比增加23.73%，销售费率为16.3%，同比下降 4.5pp，环比增长3.2pp。销售费用环比增长可能主要系《幻塔》韩国版本由公司自己发行，带来营销支出，《黑猫奇闻社》、《诛仙》手游周年庆、重置版也会有一定支出，导致营销费用增长。22Q3管理费用为1.70亿，同比增加4.94%，环比增加8.28%，管理费率为9.5%，同比增长 3.1pp，环比增长0.8pp。管理费率环比保持稳定。 22Q3研发费用5.77亿，同比增长11.82%，环比增加18.24%，研发费率为32.3%，同比增长 11.9%，环比增长5.1%。环比增长可能主要系年中薪酬结构调整，以及Q4新游戏进展产生带来的新研发资源投入。 22Q3财务费用为1970万，同比降低28.57%，环比降低225.00%，财务费率为1.1%,同比保持 稳定，环比增长0.2pp。 图3：公司费用情况(亿) 9.00 8.00 7.00 6.00 6.29 5.97 8.53 5.295.54 5.64 5.77 5.00 4.81 4.99 4.36 3.833.923.65 4.54 4.07 3.54 4.15 4.27 5.16 4.88 4.00 3.00 2.933.19 2.36 2.61 3.07 2.25 2.78 2.36 2.92 2.00 1.35 0.88 1.791.541.63 1.901.551.62 1.941.571.70 1.00 0.00 0.29 0.34 0.21 0.30 0.27 0.26 0.40 0.28 0.29 0.28 -0.16 0.20 -1.00 19Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3 销售费用管理费用研发费用财务费用 数据来源：公司公告，东方证券研究所 图4：公司费率变化情况(%) 21.9% 26.0%26.0%18.6% 23.2% 21.3% 41.2%0.9% 17.4%16.9% -22.3%-9.3%-14.9%-14.2%-21.5%-11.6%-13.7%-12.8%-20.9% -13.6-10.6%-15.2%-17.0%-12.1% -14.3%-7.0%-6.0%-8.5% -6.3%-5.6%-21.0% -13.0%-13.1%-16.3% -1.3% -18.6%-30.2% -6.4%-36.8%-9.1%-8.7%-9.5% %-22.4% -4.0% -1.3%-0.8%-1.0%-12.1%-1.2% -18.8% -1.3% -20.4% -26.5%-27.2% -7.8%-1.1% -21.6% -2.0% -31.1% -12.6% -1.3% -32.3% -1.1% -48.0% -1.7% 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% -20.0% -40.0% -60.0% -80.0% -100.0% -120.0% -140.0% 19Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3 营业利润率销售费率管理费率研发费率财务费率 数据来源：公司公告，东方证券研究所 1.222Q3归母净利润3.04亿，同比下降43.91% 22Q3归母净利润3.04亿，同比下降43.91%，环比增长2.36%。同比降低可能因为《梦幻新诛仙》于去年同期带来业绩高峰，重点在研项目投入较高；环比增加可能主要系《幻塔》海外贡献了版金和流水增量，尽管部分被《幻塔》国内递延收入的减少抵消。 图5：公司归母净利润变化情况（亿） 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 -2.00 -4.0