中报点评：上半年业绩大幅增长，《幻塔》出海表现亮眼

分析师：乔琪 登记编码：S0730520090001 qiaoqi@ccnew.com021-50586985 上半年业绩大幅增长，《幻塔》出海表现 亮眼 ——完美世界(002624)中报点评 证券研究报告-中报点评买入(维持) 11920 市场数据(2022-08-12) 收盘价(元)15.94 一年内最高/最低(元)22.38/11.39 沪深300指数4,191.15 市净率(倍)3.44 流通市值(亿元)291.28 发布日期：2022年08月15日公司发布2022年半年度报告。2022H1公司营业收入39.23亿元，同比减少6.73%；归母净利润11.37亿元，同比增长341.51%；扣非后归母净利润6.71亿元，同比增长1653.68%。 测算Q2单季度营业收入17.95亿元，同比减少9.14%，环比减少15.66%；归母 净利润2.97亿元，同比增长243.87%，环比减少64.62%；扣非后归母净利润2.56 基础数据(2022-06-30) 每股净资产(元)4.63 每股经营现金流(元)0.22 毛利率(%)67.96 净资产收益率_摊薄(%)12.65 资产负债率(%)40.46 总股本/流通股(万股)193,996.84/182,736.0 9 B股/H股(万股)0.00/0.00 个股相对沪深300指数表现 完美世界沪深300 52% 41% 31% 20% 9% -2% -13% -23% 2021.082021.122022.042022.08 资料来源：聚源，中原证券 相关报告 《完美世界(002624)年报点评：2022Q1业绩回升明显，高比例分红回馈股东》 2022-04-27 《完美世界(002624)公司点评报告：转型期致业绩大幅下滑，业绩改善可期》2022-01-27 《完美世界(002624)季报点评：Q3业绩大幅好转，重磅新品定档Q4》2021-10-27 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 亿元，同比增长191.58%，环比减少38.09%。 投资要点： 上年同期产生较多一次性损失导致利润基数较低，调整海外业务布局导致2022H1营业收入同比下滑。公司净利润增长幅度较大主要是上年同期关停部分表现不及预期的海外游戏项目，产生较多一次性损失导致净利润基数较低。2022H1公司调整海外游戏业务布局，出售美国研发工作室以及相关欧美本地发行团队（均为全资子公司），确认处置收益约4亿元。 公司稳定经营下2022H1业绩实现较大幅度增长，但出售的海外团队自2022年2月起不再并表也导致营业收入同比减少，尤其是海外地区营业收入同比减少了57.37%。如果扣除合并范围变动影响后，公司2022H1营业收入同比增加1.58%，其中游戏业务同比增加22.20%，扣非后净利润同比增加1958.22%。 PC与主机游戏业务受并表范围变动影响较大。据公司公告显示，出售的海外团队主营PC及主机游戏的研发与发行业务。不再并表后对公司PC游戏以及主机游戏营业收入影响较大，分别同比减少26.89%与86.33%，但成本也相应有明显减少，分别同比减少45.58%与85.52%，毛利率分别同比变动10.12pct与-2.34pct至70.52%和57.72%。 在PC游戏产品方面，公司拥有头部电竞游戏《DOTA2》和《CS：GO》及经典端游《诛仙》、《完美世界国际版》等长线产品持续贡献稳定收入。新产品上，PC游戏《PerfectNewWorld》、《HaveaNiceDeath》、《诛仙世界》等产品正在积极推进中，其中《诛仙世界》将于8月19日开启测试，有望为公司PC端游业务带来增量。 多款精品手游持续稳定贡献业绩。2022H1公司手游业务收入26.24亿元，同比增长45.41%，毛利率71.89%，同比提升5.12pct。公司仅在1月上线一款新手游《完美世界：诸神之战》。其余的业绩增量主要来自于2021年及以前上线的老产品或次新产品。公司主要手游产品中，2016年上线的《诛仙》手游以及2019年上线的《完美世界》手游在近一年iOS游戏畅销榜中的平均排名仍能够维持在 40-50名左右，通过公司长线运营与迭代升级持续贡献良好业绩； 2021年上线的《梦幻新诛仙》和《幻塔》也贡献较多业绩增量， 2022年内在iOS游戏畅销榜排名最高分别达到第6名与第4名。目前公司手游产品《黑猫奇闻社》、《天龙八部2》、《朝与夜之国》、 《一拳超人：世界》、《百万亚瑟王》、《诛仙2》、《完美新世界》、《神魔大陆2》等产品积极推进中，其中《黑猫奇闻社》预计8月24 日上线，全网预约人数超118万。 游戏出海初见成果，《幻塔》海外表现惊喜。虽然2021年公司海外表现低于预期，但经过重新调整后公司对海外市场布局更加清晰，未来公司将围绕“海外本地化发展+国内产品出海”双维度发力。 近期出海产品表现看，《梦幻新诛仙》手游于8月3日在海外多地 区同步上线。《幻塔》手游于8月11日在欧美、日韩、东南亚等全 球多地上线，在美国、加拿大、英国、日本、韩国等近40个国家和地区位列iOS游戏免费榜第1名，在近30个国家和地区进入iOS游戏畅销榜TOP10。 毛利率提升明显，费用率稳定。公司2021H1整体毛利率提升13.14pct至67.96%，主要是：（1）毛利率较高的游戏业务收入占比大幅提升；（2）成本管控有利，游戏业务毛利率提升了7.38pct。 费用率方面，由于2022H1上线新游戏数量较少，市场推广费用减少，销售费用率下滑8.40pct至13.08%，预计随着下半年新游戏的正常上线，销售费用率短期将有所回升；研发费用率提升6.80pct至26.82%，主要是由于调整研发人员激励机制，导致研发人员薪酬同比增加；管理费用率和财务费用率变动幅度不大，基本稳定。 投资建议与盈利预测：随着游戏版号审批发放重回常态化，公司游戏产品上线进度有望恢复正常。公司现有老游戏产品和次新游戏产品仍在稳定持续提供业绩增量，后续仍有较多的游戏产品储备在积极研发推进中。海外业务重新调整布局后初见成效，《幻塔》在海外初上线后表现亮眼，未来在“海外本地化发展+国内产品出海”双维度发力下，公司出海业务有望迎来较快发展。预计公司 2022-2024年归母净利润分别为18.78亿元、19.62亿元和22.10 亿元，按照8月12日收盘价15.94元计算，对应PE为16.47倍、 15.76倍和14.00倍。维持“买入”评级。 风险提示：监管政策变动超预期；市场竞争加剧；宏观经济影响文娱消费意愿；海外市场进展不及预期；游戏上线表现不及预期。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 10225 8518 9489 10905 12130 增长比率（%） 27.19% -16.69% 11.40% 14.92% 11.23% 净利润（百万元） 1549 369 1878 1962 2210 增长比率（%） 3.04% -76.16% 408.63% 4.47% 12.64% 每股收益(元) 0.80 0.19 0.97 1.01 1.14 市盈率(倍) 19.97 83.77 16.47 15.76 14.00 资料来源：聚源，中原证券 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 7885 7565 6800 8960 11554 营业收入 10225 8518 9489 10905 12130 现金 2943 3436 2561 3983 5990 营业成本 4057 3283 3173 3611 4027 应收票据及应收账款 1411 1092 1684 1504 2042 营业税金及附加 32 29 31 36 40 其他应收款 72 100 92 129 117 营业费用 1831 1986 1613 1745 1941 预付账款 331 311 300 342 381 管理费用 757 732 807 927 1031 存货 1027 1218 888 1456 1135 研发费用 1589 2211 2467 2835 3154 其他流动资产 2100 1407 1275 1546 1888 财务费用 113 124 14 50 15 非流动资产 7622 9475 9588 9767 9947 资产减值损失 -969 -235 -190 -218 -243 长期投资 2768 2752 3150 3341 3532 其他收益 131 147 133 153 170 固定资产 354 381 376 376 370 公允价值变动收益 413 -358 161 185 206 无形资产 190 260 263 251 246 投资净收益 196 408 569 327 364 其他非流动资产 4310 6082 5800 5799 5798 资产处置收益 -1 29 5 5 6 资产总计 15507 17040 16388 18728 21501 营业利润 1628 149 2060 2151 2423 流动负债 4204 4357 4930 5308 5872 营业外收入 40 18 28 33 36 短期借款 784 628 1072 1072 1072 营业外支出 12 12 14 16 18 应付票据及应付账款 733 501 692 665 848 利润总额 1657 156 2075 2168 2441 其他流动负债 2687 3228 3166 3570 3951 所得税 152 -21 197 206 232 非流动负债 121 2178 2065 2065 2065 净利润 1504 177 1878 1962 2210 长期借款 23 0 0 0 0 少数股东损益 -44 -192 0 0 0 其他非流动负债 98 2178 2065 2065 2065 归属母公司净利润 1549 369 1878 1962 2210 负债合计 4325 6535 6995 7373 7937 EBITDA 1776 768 1670 2044 2251 少数股东权益 347 214 214 214 214 EPS（元） 0.80 0.19 0.97 1.01 1.14 股本 2012 2012 1964 1964 1964 资本公积 1962 1686 1036 1036 1036 主要财务比率 留存收益 7045 7104 6692 8654 10863 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益 10835 10290 9179 11141 13350 成长能力 负债和股东权益 15507 17040 16388 18728 21501 营业收入（%） 27.19% -16.69% 11.40% 14.92% 11.23% 21.36% -90.82% 4.40% 12.65% 归属母公司净利润（%） 3.04% -76.16% %408.63% 4.47% 12.64% 获利能力毛利率（%） 60.32% 61.46% 66.56% 66.89% 66.80% 现金流量表（百万元） 净利率（%） 15.14% 4.33% 19.79% 17.99% 18.22% 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE（%） 14.29% 3.59% 20.46% 17.61% 16.55% 经营活动现金流 3693 1098 1341 1712 2296 ROIC 11.96% 3.80% 10.95% 11.79