2022年9月经济数据点评兼论利率影响：经济仍在修复中，供给强于需求

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1 宏观利率/点评报告 2022年10月24日 经济仍在修复中，供给强于需求 ——2022年9月经济数据点评兼论利率影响 宏观利率 本报告分析师：郭瑞 执业登记编码：S0760514050002邮箱：guorui@sxzq.com 主要观点 工业增加值同比增速高于预期，投资、消费增速低于预期。9月工业增加值、固定资产投资、社会消费品零售额增速的wind一致预期分别为4.8%、6.0%、2.9%，而实际增速分别为6.3%、5.9%、2.5%。2022年三季度GDP不变价同比3.9%，略高于预期。 9月社零同比在高基数下反复，环比止跌，恢复偏弱但空间较大。分项看，餐饮收入当月同比-1.7%，环比0.52%，好于2018和2019年同期的环比增速，未来修复空间较大；汽车零售当月同比增长14.2%，产销率仅为99.17%，和快速增长的产量相比，销量恢复偏慢。不包括汽车在内的其他商品零售恢复速度偏慢，同比仅增长1.2%（前值4.3%）。房地产相关消费增速没有明显改观。 制造业和基建是当月拉动投资的主力。9月基建及制造业累计增速分别为8.6%（前值8.3%）和10.1%（前值10.0%），基建边际趋缓，制造业边际仍较强。基建投资增长一方面仍归因基数效应，另一方面受益于资金到位、项目加快落实。10月及11月基建基数回升，边际或有所放缓。制造业投资增速和相关产业链表现关系紧密，工业增加值边际表现较好的领域如黑色金属、汽车制造、电气机械及器材等行业固定资产投资表现比较好。9月民间投资增速回落至2.0%（前值2.3%）。房地产开发投资增速持续负向扩大，销售跌幅略微收窄，房企面临的融资环境仍需改善。 工业增加值同比回升主要源于基数效应，环比恢复力度较强。9月工业增加值同比增长6.3%，但主要源于基数效应，9月工业增加值环比增长0.84%（2021年同期为0.05%）。和2016年以来同期相比，9月工业增加值环比恢复速度仅次2020年9月，和2022年6月环比恢复水平一样，这和极端高温天气消退、部分地区高温限电对工业生产影响减弱及部分行业需求回暖具有较大关系。四季度基数效应对工业增加值数据的支撑或减弱。 市场启示：经济内生动力仍需恢复，收益率反弹但不足以反转。随着四季度基数效应支撑性减弱，经济数据可能反复，尤其是基建边际继续放缓和制造业投资难以进一步推升的担忧。9月失业率有所回升叠加疫情担忧，消费短期内可能低位徘徊。三季度城镇居民收入有所恢复，支出收入比提升。整体看，政策持续落地，经济仍在修复中。10月以来债券市场围绕短端和价值洼地寻找机会，基本面对债市指示作用不明朗，政策面和疫情进展是关键。美联储加息和人民币汇率形势影响货币政策运用的节奏，但偏松基调不改。判断四季度债券收益率不存在大幅上行基础，更多以震荡为主。 风险提示：稳增长增量政策超预期推出；疫情形势边际好转。 目录 1.事件回顾3 2.数据分析3 3.市场启示6 4.风险提示6 图表目录 图1：工业增加值当月增速（%）3 图2：投资及消费增速（%）3 表1：分行业工业增加值当月增速（%）4 表2：分行业社会消费品零售总额增速（%）5 表3：分行业制造业投资增速（%）5 1.事件回顾 2022年9月，规模以上工业增加值同比6.3%（前值4.2%），环比0.84%（前值0.32%）；1-9月全国固定资产投资同比5.9%（前值5.8%），其中制造业投资同比10.1%（前值10.0%），基础设施投资同比8.6% （前值8.3%），全国房地产开发投资同比-8.0%（前值-7.4%）；社会消费品零售总额当月同比2.5%（前值5.4%）。2022年三季度GDP不变价同比增速3.9%（二季度为0.4%）。 2.数据分析 9月工业增加值同比增速高于预期，投资、消费增速低于预期，三季度GDP增速高于预期。9月工业增加值、固定资产投资、社会消费品零售额增速的wind一致预期分别为4.8%、6.0%、2.9%，而实际增速分别为6.3%、5.9%、2.5%。2022年三季度GDP不变价同比3.9%，略高于预期。 图1：工业增加值当月增速（%）图2：投资及消费增速（%） 资料来源：Wind，山西证券研究所资料来源：Wind，山西证券研究所 工业增加值同比增速回升主要源于基数效应，环比恢复力度较强。9月工业增加值同比增长6.3%，但主要源于基数效应，9月工业增加值环比增长0.84%（2021年同期为0.05%）。四季度基数效应对工业增加值的支撑或减弱。和2016年以来同期相比，9月工业增加值环比恢复速度仅次2020年9月，和2022年6月环比恢复水平一样，整体上恢复较强，这和极端高温天气消退、部分地区高温限电对工业生产影响减弱及部分行业需求回暖具有较大关系。分行业看，9月份，电子类产品需求回暖，带动电子行业增加值同比增长10.6%，较上月明显加快5.1个百分点。在政策引领基建投资增加背景下，叠加部分行业去年同期基数较低，化工、钢铁等行业增加值分别增长12.1%、10.6%，较上月大幅加快8.3、11.9个百分点；建材行业增长0.8%，增速自4月份以来首次由负转正。 表1：分行业工业增加值当月增速（%） 2022年2021年 指标名称 9月 8月 7月 6月 5月 9月 8月 7月 6月 5月 煤炭开采和洗选业 7.70 5.80 11.00 11.20 8.20 2.84 2.58 -1.86 -0.80 1.55 石油和天然气开采业 4.50 2.30 4.50 3.60 6.60 6.51 5.05 2.30 6.81 3.35 黑色金属冶炼及压延加工业 10.60 -1.30 -4.30 0.60 -2.70 -0.79 1.71 2.55 5.33 7.13 有色金属冶炼及压延加工业 7.80 3.60 2.30 4.90 3.40 2.37 3.87 2.48 2.63 3.51 金属制品业 1.30 -2.30 -2.30 0.10 -2.30 10.13 11.43 10.75 11.41 11.75 专用设备制造业 4.90 4.50 4.00 6.00 1.10 8.75 8.70 8.02 10.55 11.63 通用设备制造业 2.30 0.80 -0.40 1.10 -6.80 7.94 9.17 8.96 11.16 11.05 汽车制造业 23.70 30.50 22.50 16.20 -7.00 3.43 0.17 5.63 4.26 6.38 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业 7.60 5.80 7.60 6.70 -0.10 6.05 0.50 1.57 2.76 5.09 电气机械及器材制造业 15.80 14.80 12.50 12.90 7.30 11.89 13.48 13.75 12.50 13.39 计算机、通信和其他电子设备制造业 10.60 5.50 7.30 11.00 7.30 9.13 11.58 13.17 13.84 12.44 农副食品加工业 1.50 -2.30 -0.80 -0.30 1.60 2.63 2.26 1.79 3.48 3.38 食品制造业 2.70 2.50 2.80 3.00 3.50 4.74 3.47 3.45 3.99 5.06 酒、饮料和精制茶制造业 5.50 7.60 10.80 7.10 7.00 2.84 1.82 2.35 1.97 2.97 纺织业 -1.60 -5.10 -4.80 -3.90 -3.50 -0.26 0.36 -0.15 0.93 0.59 医药制造业 -7.50 -13.10 -10.30 -8.50 -12.30 17.93 19.31 14.72 18.83 18.34 橡胶和塑料制品业 1.40 -1.20 -1.50 1.00 -2.70 2.09 2.56 2.47 3.35 4.39 化学原料及化学制品制造业 12.10 3.80 4.70 5.40 5.00 3.75 6.39 5.81 7.10 6.42 化学纤维制造业 0.00 -3.30 -3.60 2.50 -0.10 1.68 6.00 7.13 6.18 6.37 非金属矿物制品业 0.80 -5.00 -3.80 -3.70 -5.40 3.90 4.81 4.59 6.96 6.76 电力、热力的生产和供应业 2.20 15.30 10.40 3.20 -0.80 6.74 5.60 7.31 8.89 7.41 数据来源：Wind，山西证券研究所 9月社零在高基数下反复，但环比止跌。9月社零同比2.5%，累计同比0.7%，2021年9-10月社零基数较高，对同比带来较大影响。社零季调后环比0.43%，环比虽然止跌但和2016年以来同期相比明显偏弱。分项看，餐饮收入当月同比-1.7%，累计增速跌幅放缓至-3.9%，当月环比为0.52%，好于2018和2019年同期的环比增速；汽车零售当月同比增长14.2%，环比增速恢复至5.99%，累计同比自2022年3月以来首次转正。9月汽车产销率仅为99.17%，和快速增长的产量相比，销量恢复偏慢。新能源汽车销售呈快速上升态势。据汽车流通协会统计，前三季度新能源乘用车零售387万辆，同比增长113.2%。不包括汽车在内的其他商品零售恢复速度偏慢，同比仅增长1.2%（前值4.3%）。房地产相关消费增速没有明显改观，家电类当月同比-6.1%（前值3.4%），带动累计同比下跌至0.7%（前值1.6%），家具类同比-7.3%（前值-8.1%），累计同比-8.4%（前值-8.5%），建筑及装潢类同比-8.1%，前值（-9.1%），但累计同比下滑至-4.9%。 表2：分行业社会消费品零售总额增速（%） 指标名称 9月 8月 2022年7月 6月 5月 9月 8月 2021年7月 6月 5月 粮油、食品类 8.50 8.10 6.20 9.00 12.30 8.86 7.05 9.49 13.87 11.60 饮料类 4.90 5.80 3.00 1.90 7.70 17.16 13.11 16.86 26.94 19.44 烟酒类 -8.80 8.00 7.70 5.10 3.80 18.21 8.97 10.43 16.96 13.81 服装鞋帽针纺织品类 -0.50 5.10 0.80 1.20 -16.20 1.55 -1.03 2.41 6.34 5.81 化妆品类 -3.10 -6.40 0.70 8.10 -11.00 9.07 9.50 6.13 18.38 14.69 金银珠宝类 1.90 7.20 22.10 8.10 -15.50 17.92 11.92 11.44 8.72 13.19 日用品类 5.60 3.60 0.70 4.30 -6.70 5.63 5.59 10.45 16.63 16.27 家用电器和音像器材类 -6.10 3.40 7.10 3.20 -10.60 3.03 -0.46 2.91 9.79 3.77 中西药品类 9.30 9.10 7.80 11.90 10.80 9.51 8.52 7.18 9.51 7.57 文化办公用品类 8.70 6.20 11.50 8.90 -3.30 18.78 15.86 7.69 18.05 7.62 家具类 -7.30 -8.10 -6.30 -6.60 -12.20 1.39 1.11 3.34 5.91 7.99 通讯器材类 5.80 -4.60 4.90 6.60 -7.70 8.58 3.23 5.71 18.84 10.60 石油及制品类 10.20 17.10 14.20 14.70 8.30 1.73 -1.65 2.82 3.03 1.73 建筑及装潢材料类 -8.10 -9.10 -7.80 -4.90 -7.80 6.93 5.10 4.41 10.