事件:百亚股份发布2022年第三季度报告。公司2022年前三季度实现营收11.29亿元,同比增长4.23%;实现归母净利润1.26亿元,同比下降27.23%;实现扣非净利润1.20亿元,同比下降24.87%。单季度看,22Q3实现营收3.91亿元,同比增长20.90%;实现归母净利润4778.90万元,同比增长15.69%;实现扣非净利润4550.9 8万元,同比增长22.85%。Q3业绩超市场预期,符合我们预期。 Q3环比显著修复,调整充分迎业绩拐点。自21Q4以来疫情扰动不断,上半年华东疫情影响物流发货,公司业绩承压。进入三季度,虽系传统经营淡季且核心区域存在疫情反复,但由于前期库存充足+公司及时调整应对策略,修复显著。22Q1/Q2/Q 3收入分别同比+6.6%/-13.6%/+20.9%,归母净利润分别同比-31.0%/-55.6%/+15.7%,Q3业绩拐点已现,展望Q4,公司经营稳健叠加电商旺季来临,个护区域龙头有望延续修复趋势持续增长。 费用投放优化调整,盈利能力明显改善。1)盈利端,22Q1-3公司毛利率为44.32%(-0.90pct.),归母净利率为11.17%(-4.83pct.)。单季度看,22Q3毛利率为46. 37%,同比提升2.20pct.,环比提升5.29pct.,主要系公司产品结构优化+渠道费用投放效率提升影响;22Q3归母净利率为12.23%,同比下滑0.55pct.,环比提升4.74pc t.。2)费用端,22Q3公司销售、管理、研发、财务费用率分别为24.58%、4.34%、2.54%、-0.29%,分别+3.80、-1.45、-0.98、-0.09pct.。下半年公司调整渠道费用投放策略,电商和品宣按计划投入,整体效率优化带动盈利能力环比明显改善。 产品端:自由点卫生巾Q3同增26%,纸尿裤同比增速转正。1)卫生巾:公司顺应卫生巾产品消费趋势,三季度推出新品天然蚕丝敏感肌系列,并预期四季度继续推出新品,产品结构持续优化推动营收和毛利率同步提升,我们估算22Q3自由点卫生巾销售收入约同比增长26%。2)纸尿裤:纸尿裤业务上半年营收同比下滑19.58%,主要系婴裤业务收缩,我们估算22Q3纸尿裤销售收入约同比增长9%,其中婴裤止跌,成裤受益于人口老龄化+消费升级,保持快速增长,未来放量可期。 渠道端:电商发力同比高增,外围区域稳步拓展。自主品牌分渠道来看,1)线上:根据公司2021年股权激励计划,线上业务2022-2024收入目标同比增速分别为60. 8%、45.5%、40.6%,22H1公司电商渠道营收1.38亿元,同比增长51.96%,我们估算Q3电商业务收入约同比翻倍,展望Q4,随着疫情影响趋缓+双十一旺季来临,电商经营持续发力,线上业务考核目标仍有望完成。2)线下:上半年线下经营受损,营收同比-10.36%,Q3已逐步修复,我们估算营收约同比+11.5%,其中川渝地区、云贵陕地区、其他地区约分别同比+9%/+12%/+17%。疫情下以KA渠道为突破点的外围市场拓展成果突出,公司从区域走向全国市场,成长路径清晰。 投资建议:公司不断引入优秀人才、持续优化产品结构、多渠道协同发展,有望从区域走向全国,当前短期业绩拐点已现、长期成长逻辑不变,估值底部建议积极关注。我们预计公司2022-2024年实现营收15.83、19.11、22.72亿元,同增8.2%、2 0.7%、18.9%,归母净利润1.87、2.41、2.85亿元,同增-18.0%、28.9%、18.1%,(渠道投放效率优化,调整盈利预测,前次预测值为1.81、2.39、2.88亿元),EPS为0. 43、0.56、0.66元,上调为“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅度波动风险、市场竞争加剧风险、渠道拓展不及预期风险 图表1:百亚股份三大财务报表