业绩增长超预期，四季度BD项目有望落地

公司点评|济川药业 业绩增长超预期，四季度BD项目有望落地 济川药业（600566.SH）2022三季度报告点评 核心结论 证券研究报告 2022年10月24日 公司评级买入 股票代码600566.SH 事件：济川药业发布2022三季度报告，2022Q1~Q3实现营业收入58.94 前次评级买入 亿元（同比+8.96%）；归母净利润15.92亿元（同比+25.17%）；扣非归母净 评级变动维持 利润14.47亿元（同比+20.98%），收入增长符合预期，业绩增长超预期。 当前价格29.3 三季度业绩增长超预期，终端销售恢复明显。22Q3单季度实现营业收入 20.31亿元（同比+17.58%）；归母净利润5.77亿元(同比+37.89%)；扣非归母净利润5.46亿元（同比+39.74%）。从渠道上来看，二季度公司零售端和院端销售分别受到四类药物限制和门诊量下降的影响。三季度公司收入与净利润增速明显恢复，一方面受益于疫情影响逐渐消退，零售端快速增长；另一方面，九月流感季提前，终端需求增加。 股权激励加持，BD项目引进升至战略高度。今年8月公司发布股权激励方案，方案规定2022~2024年扣非归母净利润分别不低于20/22/25亿元，（不 近一年股价走势 济川药业中药Ⅲ沪深300 92% 75% 58% 41% 24% 7% -10% -27% 2021-102022-022022-06 包括股权激励和BD费用），同时要求每年BD引进产品不低于4个。BD项 目引进升至公司战略高度。 四季度BD项目有望落地，内生与外延双轮发力带动增长。内生方面，核心大单品蒲地蓝退医保影响有限（仅15%左右销量来自统筹医保），今年退出部分省医保后，预计2023年蒲地蓝同比增速为-5%~0%；小儿豉翘等二三线产品快速铺设药店带动销量增长。外延方面，21Q4收购的长效生长激素目前处于三期临床，有望于2024年上市销售；今年四季度BD项目有望陆续落地，为公司未来增长 提供持久动力。 维持“买入”评级。预计公司22-24年归母净利润分别为20.65/23.63/25.88亿元，EPS分别为2.31/2.64/2.89元，目前股价对应估值分别为12.7x/11.1x/10.1x。鉴于公司为中药处方药龙头，内生与外延双轮驱动增长 维持“买入”评级。 风险提示：BD进度不及预期风险，新冠疫情反扑风险等。 核心数据 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 6,165 7,631 8,810 9,782 10,344 增长率 -11.2% 23.8% 15.5% 11.0% 5.7% 归母净利润(百万元) 1,277 1,719 2,065 2,363 2,588 增长率 -21.3% 34.6% 20.1% 14.4% 9.5% 每股收益（EPS） 1.43 1.92 2.31 2.64 2.89 市盈率（P/E） 20.5 15.2 12.7 11.1 10.1 市净率（P/B） 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 分析师 吴天昊S0800520080002 13262686562 wutianhao@research.xbmail.com.cn 联系人 杨欢 17326949583 yanghuan@research.xbmail.com.cn 相关研究 济川药业：业绩增长超预期，疫后复苏明显—济川药业（600566.SH）2022年1至9月主 要经营数据点评2022-10-17 济川药业：疫情下业绩稳健增长，积极推进BD项目收购—济川药业（600566.SH）2022中报点评2022-08-22 济川药业：考核指标符合预期，内生与外延双轮驱动—济川药业激励方案点评2022-08-01 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 现金及现金等价物 2,959 3,819 5,940 7,917 10,465 营业收入 6,165 7,631 8,810 9,782 10,344 应收款项 1,976 2,171 2,630 3,052 3,232 营业成本 1,130 1,277 1,462 1,629 1,727 存货净额 278 376 412 446 490 营业税金及附加 100 121 141 157 165 其他流动资产 1,362 1,758 1,176 1,432 1,455 销售费用 3,010 3,714 4,229 4,646 4,862 流动资产合计 6,576 8,123 10,157 12,847 15,642 管理费用 534 840 722 802 848 固定资产及在建工程 3,141 3,031 3,116 3,161 3,167 财务费用 (48) (89) (35) (66) (100) 长期股权投资 12 13 13 13 13 其他费用/（-收入） (29) (165) (70) (85) (105) 无形资产 284 280 260 241 221 营业利润 1,469 1,933 2,360 2,699 2,947 其他非流动资产 503 684 520 557 575 营业外净收支 15 18 23 18 19 非流动资产合计 3,940 4,008 3,909 3,972 3,977 利润总额 1,484 1,950 2,383 2,717 2,966 资产总计 10,516 12,131 14,066 16,820 19,619 所得税费用 206 233 319 355 380 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 1,277 1,717 2,064 2,362 2,586 应付款项 1,958 2,779 2,679 3,057 3,267 少数股东损益 0 (2) (1) (1) (2) 其他流动负债 9 22 10 14 15 归属于母公司净利润 1,277 1,719 2,065 2,363 2,588 流动负债合计 1,967 2,801 2,689 3,071 3,283 长期借款及应付债券 604 1 2 2 2 财务指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 其他长期负债 181 198 174 184 185 盈利能力 长期负债合计 786 199 176 186 187 ROE 18.4% 20.4% 20.3% 19.1% 16.0% 负债合计 2,753 3,000 2,865 3,257 3,470 毛利率 81.7% 83.3% 83.4% 83.4% 83.3% 股本 436 436 442 442 442 营业利润率 23.8% 25.3% 26.8% 27.6% 28.5% 股东权益 7,763 9,131 11,201 13,563 16,149 销售净利率 20.7% 22.5% 23.4% 24.1% 25.0% 负债和股东权益总计 10,516 12,131 14,066 16,820 19,619 成长能力营业收入增长率 -11.2% 23.8% 15.5% 11.0% 5.7% 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业利润增长率 -20.9% 31.6% 22.1% 14.3% 9.2% 净利润 1,277 1,717 2,064 2,362 2,586 归母净利润增长率 -21.3% 34.6% 20.1% 14.4% 9.5% 折旧摊销 269 314 326 367 409 偿债能力 利息费用 (48) (89) (35) (66) (100) 资产负债率 26.2% 24.7% 20.4% 19.4% 17.7% 其他 284 (48) (123) (173) (159) 流动比 3.34 2.90 3.78 4.18 4.76 经营活动现金流 1,782 1,894 2,232 2,490 2,737 速动比 3.20 2.77 3.62 4.04 4.62 资本支出 (95) 84 (387) (388) (388) 其他 (1,386) (758) 653 (261) 8 每股指标与估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 投资活动现金流 (1,481) (673) 267 (649) (381) 每股指标 债务融资 75 114 (384) 136 193 EPS 1.43 1.92 2.31 2.64 2.89 权益融资 1,188 (262) 6 0 0 BVPS 8.68 10.19 12.51 15.15 18.04 其它 (889) (213) 0 0 0 估值 筹资活动现金流 374 (361) (378) 136 193 P/E 20.5 15.2 12.7 11.1 10.1 汇率变动 P/B 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 现金净增加额 674 860 2,121 1,977 2,549 P/S 4.3 3.4 3.0 2.7 2.5 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 西部证券—公司投资评级说明 买入：公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数20％以上 增持：公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%到20%之间 中性：公司未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5%到5% 卖出：公司未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数大于5％ 联系地址 联系地址：上海市浦东新区耀体路276号12层 北京市西城区月坛南街59号新华大厦303 深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C 联系电话：021-38584209 免责声明 本报告由西部证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告仅供西部证券股份有限公司（以下简称“本公司”）机构客户使用。本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前，系本公司机密材料，如非收件人（或收到的电子邮件含错误信息），请立即通知发件人，及时删除该邮件及所附报告并予以保密。发送本报告的电子邮件可能含有保密信息、版权专有信息或私人信息，未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播、复制、转发或以其他任何形式使用，发件人保留与该邮件相关的一切权利。同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时、安全、无遗漏、无错误或无病毒，敬请谅解。 本报告基于已公开的信息编制，但本公司对该等信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断，该等意见、评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。对于本公司其他专业人士（包括但不限于销售人员、交易人员）根据不同假设、研究方法、即时动态信息及市场表现，发表的与本报告不一致的分析评论或交易观点，本公司没有义务向本报告所有接收者进行更新。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供投资者参考之用，并非作为购买或出售证券或其他投资标的的邀请或保证。客户不应以本报告取代其独立判断或根据本报告做出决策。该等观点、建议并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素，必要时应就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。本公司