2022中报点评：疫情下业绩稳健增长，积极推进BD项目收购

公司点评|济川药业 公司点评|济川药业 疫情下业绩稳健增长，积极推进BD项目收购 济川药业（600566.SH）2022中报点评 ●核心结论 事件：济川药业发布2022年中报，报告期内实现营业收入38.63亿元（同比+4.92%），归母净利润10.16亿元（同比+18.94%），扣非净利润9.01亿（同比+11.88%），疫情影响下业绩稳定增长。 二季度受疫情影响业绩承压，下半年有望恢复增长。22Q2单季度实现营业收入16.89亿元（同比-4.33%），归母净利润4.34亿元（同比+4.73%）， 证券研究报告 2022年08月21日 公司评级买入 股票代码600566 前次评级买入 评级变动维持 当前价格24.54 近一年股价走势 扣非归母净利润3.98亿元（同比+0.51%）。二季度业绩承压，但在可控济川药业沪深300 范围内，预计全年仍能实现15%的营收增长目标。 三大核心单品贡献主要营收，蒲地兰退医保影响逐渐消退。2022H1三大核心单品蒲地蓝消炎口服液、雷贝拉唑钠肠溶胶囊和小儿豉翘清热颗粒占主营业务收入比重为69.99%，持续贡献主要营收。OTC渠道持续发力，蒲地兰OTC渠道销售占比超40%，预计借助儿科与30余万家药店的合作进一步快速放量。 BD目标明确，研发积极推进。公司2022年8月2日公布的股权激励计划中明确2022～2024年引进BD数量不低于4种；公司上半年药品一致性评价研究阶段项目3项，进入预BE或BE项目6项，II期临床2项,III期临床4项，申报生产11项，并获得发明专利一项。 维持“买入”评级。预计公司22-24年归母净利润分别为20.55/23.71/25.80亿元，EPS分别为2.31/2.67/2.90，目前股价对应估值分别为10.6x/9.2x/8.5x，考虑到公司为儿科领域龙头，核心产品需求稳健，维持“买入”评级。 风险提示：商品销售不及预期风险；雷贝拉唑集采时间提前风险；产品集中度风险。 ●核心数据 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 6,165 7,631 9,000 10,164 10,815 增长率 -11.2% 23.8% 17.9% 12.9% 6.4% 归母净利润(百万元) 1,277 1,719 2,055 2,371 2,580 增长率 -21.3% 34.6% 19.5% 15.4% 8.8% 每股收益（EPS） 1.44 1.94 2.31 2.67 2.90 市盈率（P/E） 17.1 12.7 10.6 9.2 8.5 市净率（P/B） 1.4 1.2 1.9 1.6 1.3 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 111% 92% 73% 54% 35% 16% -3% -22% 2021-082021-122022-04 分析师 吴天昊S0800520080002 13262686562 wutianhao@research.xbmail.com.cn 相关研究 济川药业：考核指标符合预期，内生与外延双轮驱动—济川药业激励方案点评2022-08-01 济川药业：产品结构持续优化，利好政策下乘风而上—济川药业（600566.SH）首次覆盖报告2022-06-13 济川药业：业绩略超预期，OTC扩张成效显著 —济川药业（600566.SH）2018半年报点评 2018-07-31 索引 内容目录 一、二季度受疫情影响业绩承压，下半年有望恢复增长3 二、三大核心单品贡献主要营收，蒲地兰退医保逐步影响消退4 三、BD目标明确，研发积极推进4 四、风险提示4 图表目录 图1：营收和归母净利润及同比增速（按年）3 图2：营收和归母净利润及同比增速（按季度）3 图3：2017~2022H1期间费用率3 图4：2017~2022H1毛利率与净利率3 图5：2017~2022H1三大核心单品营收及同比增速4 图6：2017~2022H1三大核心单品营收占比4 一、二季度受疫情影响业绩承压，下半年有望恢复增长 上半年营收和归母净利润总体稳定，22Q2收入受疫情小幅影响。2022年上半年济川药业实现营业收入38.63亿元，同比+4.92%；归母净利润10.16亿元，同比+18.94%；扣非 净利润9.01亿，同比+11.88%，归母净利润增速高于营收增速，主要是由于公司成本管控显成效，且公司在OTC端开始发力，相较于院端，OTC端销售费用利用效果更佳。分季度来看，22Q2单季度实现营业收入16.89亿元，同比-4.33%;归母净利润4.34亿元,同 比+4.73%;扣非归母净利润3.98亿元,同比+0.51%，二季度受疫情影响业绩承压较明显，但在可控范围内，随着疫情影响消退，预计全年仍能实现同比+15%的营收目标。 图1：营收和归母净利润及同比增速（按年）图2：营收和归母净利润及同比增速（按季度） 营业收入（亿元）归母净利润（亿元） 营业收入yoy%归母净利润yoy% 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 201720182019202020212022H1 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 营业收入（亿元）归母净利润（亿元） 营业收入qoq%归母净利润qoq% 25 20 15 10 5 0 21Q121Q221Q321Q422Q122Q2 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% 资料来源：公司公告，西部证券研发中心资料来源：公司公告，西部证券研发中心 2022年上半年毛利率维持稳定，销售费用率持续下降。公司2022H1毛利率为83.24%，同比+0.17%，维持稳定；净利率为26.29%，同比+13.37%，主要得益于公司成本管控显成效，期间费用下降。 图3：2017~2022H1期间费用率图4：2017~2022H1毛利率与净利率 销售费用率管理费用率 60%财务费用率研发费用率 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 201720182019202020212022H1 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 毛利率净利率 201720182019202020212022H1 资料来源：公司公告，西部证券研发中心资料来源：公司公告，西部证券研发中心 期间费用稳步下降，持续加大研发投入。202H1公司期间费用率54.76%，同比下降1.37pcts，其中销售、管理、财务及研发费用率分别为47.05%/4.35%/-1.12%/4.48%，同比-2.22/+0.35/-0.01%/+0.52pcts，其中销售费用率下降的主要原因预为是公司加大OTC渠道投入，OTC端销售费用利用率较院端销售费用利用率更高。2022H1研发费用为1.73亿元，同比+18.64%，主要系公司持续加大研发投入并稳步推进BD项目进程。 二、三大核心单品贡献主要营收，蒲地兰退医保影响逐步 消退 产品梯队健全，三大核心单品持续贡献高额营收。公司多款产品，如小儿豉翘、雷贝拉唑、健胃消食口服液、蛋白琥珀酸铁、三拗片、黄龙止咳等均销售额过亿，产品梯队逐步健全。2022H1三大核心单品蒲地蓝消炎口服液、雷贝拉唑钠肠溶胶囊和小儿豉翘清热颗粒实现营收26.96亿元，同比+2.62%，三大核心单品贡献主要营收，但上半年三大单品的主营业务收入占比为69.99%，较同期下降1.49pcts，公司产品结构持续优化。 图5：2017~2022H1三大核心单品营收及同比增速图6：2017~2022H1三大核心单品营收占比 三大核心单品营收（亿元）同比增速 60 50 40 30 20 10 0 201720182019202020212022H1 三大核心单品营收占比 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 三大核心单品营收占比 201720182019202020212022H1 资料来源：公司公告，西部证券研发中心资料来源：公司公告，西部证券研发中心 OTC渠道发力，蒲地兰退医保影响逐渐消退。公司发布公告蒲地蓝于2022年6月30日调出江苏省、湖南省、吉林省、天津市、青海省的省医保目录，其中江苏省、湖南省、吉林省、青海省医保基金对调出药品的结算支付至2022年12月31日，至今年底蒲地蓝退省医保的影响将消退。此外，公司于2021年将OTC销售从以往的销售体系中单独剥离出来成立零售总公司，并通过OTC管理团队，针对性地开展终端动销，蒲地蓝口服液铺设药店效果显著，并入选“2022中国医药·品牌榜”（零售终端榜）。 三、BD项目目标明确，积极推进研发进程 BD目标明确，积极推进研发。公司2022年8月2日公布的股权激励计划中明确2022～ 2024年引进BD数量不低于4种，且公司不断提升自身研发能力，加大研发投入。截至本报告期末，公司药品一致性评价研究阶段项目3项，进入预BE或BE项目6项，II期临床2项,III期临床4项，申报生产11项，并获得一种药物组合物及其制备方法与应用的 发明专利（ZL201910745363.0）。2022年上半年，公司获得硫酸镁钠钾口服用浓溶液、盐酸奥普力农注射液生产批件、芪风颗粒药品注册备案通知书，完成布洛芬混悬液，阿奇霉素干混悬剂申报生产，尼莫地平注射液一致性评价申报，雷贝拉唑钠肠溶片和阿奇霉素干混悬剂注册现场核查。 四、风险提示 1.商品销售不及预期风险。疫情等因素将影响公司产品销售推广，对公司业绩产生影响。 2.雷贝拉唑集采时间提前风险。预计雷贝拉唑钠肠溶胶囊未来将受到集采影响，销量增加的同时价格可能会大幅下降，若雷贝拉唑集采时间提前，将对公司业绩提前造成影响。 3.产品集中度风险。公司营业收入主要来自产品蒲地蓝消炎口服液、雷贝拉唑钠肠溶胶囊和小儿豉翘清热颗粒（同贝）三款产品，若上述产品的原材料价格、产销状况、市场竞争格局等发生重大不利变化，将对公司未来的经营业绩产生影响。 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 现金及现金等价物 2,959 3,819 6,370 8,349 10,898 营业收入 6,165 7,631 9,000 10,164 10,815 应收款项 1,976 2,171 2,686 3,168 3,373 营业成本 1,130 1,277 1,512 1,728 1,871 存货净额 278 376 426 474 530 营业税金及附加 100 121 144 163 172 其他流动资产 1,362 1,758 1,176 1,432 1,455 销售费用 3,010 3,714 4,365 4,889 5,159 流动资产合计 6,576 8,123 10,658 13,423 16,256 管理费用 534 840 738 833 887 固定资产及在建工程 3,141 3,031 3,116 3,161 3,167 财务费用 (48) (89) (38) (72) (106) 长期股权投资 12 13 13 13 13 其他费用/（-收入） (29) (165) (69) (85) (105) 无形资产 284 280 260 241 221 营业利润 1,469 1,933 2,349 2,708 2,937 其他非流动资产 503 684 520 558 576 营业外净收支 15 18 23 18 19 非流动资产合计 3,940 4,008 3,909 3,973 3,978 利润总额 1,484 1,950 2,371 2,