金融工程主题报告：基金行业仓位测算系统简介及应用举例

■公募基金发行节节攀升，话语权和定价权提升：财富管理大趋势下近 年尤其2019年以来公募基金发行激增，公募的话语权和定价权不断提升，观察公募机构对后市行情看法变得越来越重要。加之A股行业分化程度大，板块赛道Beta对策略收益影响极其显著，公募机构行业调 金融工程主题报告 基金行业仓位测算系统简介及应用举例 2022年10月23日 证券研究报告 杨勇分析师 SAC执业证书编号：S1450518010002 yangyong1@essence.com.cn 相关报告 双赛道驱动，多策略护航： 仓行为往往能提示后续看好的板块赛道。 ■仓位测算方法：基金仓位的测算方法大体可以总结为基金净值和一系 列市场指数回归，将各指数对应的回归系数Beta值作为对应的仓位。我们采用的虽然只是带限制的普通OLS模型，但在最终的测算结果用上期真实仓位进行锚定修正以尽可能的避免回归模型中共线性的影响，同时对于仓位测算变动在时间序列上的异常值也进行调整，力求测算仓位逼近真实仓位。 ■叠加债券指数：我们的回归模型在扩大基金范围后，预测效果较差，主要原因是在回归过程中未考虑债券品种，加入国债指数后预测误差明显减少，预测效果显著提升。 ■使用混合指数：对于一些持仓集中且股票波动较大的基金，使用常用 的行业指数进行回归经常会高估相应行业的仓位变动幅度。为此，我们使用基金上期半年报/年报公布的股票持仓数据，按照申万一级行业进行分类后构建相应的行业组合并将其同实际的申万行业收益率等权，将依此构建出的混合行业指数代替申万行业指数进行回归，这种方式在一定程度上可以使估算出的行业仓位变动幅度更为合理。 ■测算准确度如何：修正后模型预测单个行业仓位变动5%的方向预测胜率高达75.83%。本报告主要采用大幅加减仓的方向预测胜率做为误差衡量标准，但同时为了进行业内的横向对比，也测算了行业仓位预 测误差绝对值的平均偏差。行业仓位平均预测误差为1.85%，行业大幅加减仓超过5%阈值以上的方向预测胜率高达75.83%。 ■哪些分类下测算更准确：我们从基金规模、历史波动率、板块集中度、 换手率、模拟净值偏离度等角度分别统计不同分组下的误差情况： 总结来看，中小规模的基金测算准确率高；历史收益波动大的基金测算准确率较高；板块更加集中的基金测算准确率较高；净值偏离模拟净值越大的基金测算越准确。 ■风险提示：回归模型自变量存在共线性问题，及行业指数编制代表度 差异性导致的测算值与真实值偏离较大的风险。 易方达创业板ETF及ETF期权投资价值分析 安信金工大市与行业研判周报20221009 安信金工大市与行业研判周报20220925 安信金工大市与行业研判周报20220918 安信金工大市与行业研判周报20220912 2022-10-11 2022-10-09 2022-09-25 2022-09-18 2022-09-12 内容目录 1.行业仓位测算意义与方法选择4 1.1.行业仓位估计的意义4 1.2.数据选取5 1.3.测算方法5 1.3.1.真实仓位修正后的带限制OLS模型5 1.3.1.1.带限制的行业回归模型5 1.3.1.2.以上一期真实仓位为锚进行修正6 2.测算准确度详解6 2.1.主动股基全样本误差统计7 2.1.1.不修正的回归模型7 2.1.2.修正的回归模型7 3.如何进一步提升基金仓位测算的准确度8 3.1.叠加债券品种8 3.2.利用混合指数替换行业指数9 3.3.基金分组统计误差11 3.3.1.基金规模11 3.3.2.基金波动率11 3.3.3.基金板块集中度12 3.3.4.基金模拟净值偏离度12 4.对行业仓位测算的进一步理解和应用举例12 5.风险提示16 图表目录 图1：公募产品发行情况4 图2：一级行业涨跌幅情况4 图3：公募基金定期报告披露时间5 图4：主动股基(股票仓位>80%)测算准确度(未校准)：2018中报-2022年中报7 图5：主动股基(股票仓位>80%)测算准确度(校准后)：2018中报-2022年中报8 图6：主动股基(股票仓位>60%)测算准确度(校准后)：2018中报-2022年中报8 图7：主动股基(股票仓位>60%)测算准确度(叠加债券品种)：2018中报-2022年中报9 图8：混合指数构建方法示意图9 图9：中欧明睿新常态行业仓位测算图（原指数）10 图10：中欧明睿新常态行业仓位测算图（混合指数）10 图11：百亿基金行业仓位时序变化测算（原指数）10 图12：百亿基金行业仓位时序变化测算（混合指数）10 图13：主动股基(股票仓位>60%)测算准确度(使用混合指数)：2018中报-2022年中报11 图14：基金规模分类下-主动股基准确度-2022年中报11 图15：基金波动率分类下-主动股基准确度-2022年中报12 图16：基金板块集中度分类下-主动股基准确度-2022年中报12 图17：基金模拟净值偏离度分类下-主动股基准确度-2022年中报12 图18：绩优基金案例1：食品饮料重仓股指数跑赢中证800VS仓位下行13 图19：绩优基金案例2：电力设备重仓股指数跑输中证800VS仓位上行14 图20：绩优基金案例3：电力设备重仓股指数跑输中证800VS仓位上行15 图21：百亿基金案例：一级行业仓位测算变化统计15 1.行业仓位测算意义与方法选择 1.1.行业仓位估计的意义 公募发行量节节攀升，定价权不断抬高 基金是最具话语权的A股机构投资者，其仓位变动直接影响后市走势，被一些投资者认为是市场的风向标。尤其是近年来公募发行量节节攀升，2020-2022每年均超3万亿天量发行，定价权不断抬升，观察公募机构对后市行情看法变得越来越重要。同时对追求相对收益的基金公司来说，从仓位中可以了解竞争对手的战略和布局动向。 图1：公募产品发行情况 发行份额（亿份） 发行数量（只） 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 2500 2000 1500 1000 500 0 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022YTD 资料来源：wind,安信证券研究中心整理 A股行业分化程度大，板块赛道Beta对策略收益影响极其显著 A股行业风格每年分化程度高，按一级行业口径统计，2005年至今每年行业极差平均高达 98.03%，不同板块赛道的Beta差异显著，所以对行业层面风格的判断变得十分必要。 图2：一级行业涨跌幅情况 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 银行 非银金融 煤炭 电力设备 汽车 电子 银行 房地产 传媒 非银金融 计算机 食品饮料 食品饮料 社会服务 20.9% 299.02% 283.62% -41.98% 241% 39.38% -4.85% 31.73% 107.02% 121.16% 100.29% 7.43% 53.85% -10.61% 国防军工 银行 有色金属 医药生物 煤炭 医药生物 食品饮料 非银金融 计算机 建筑装饰 轻工制造 煤炭 家用电器 银行 10.91% 173.65% 262.55% -43.35% 203.51% 29.69% -10.37% 28.1% 66.95% 83.31% 89.86% 0.08% 43.03% -14.67% 涨幅前5社会服务 食品饮料 美容护理 农林牧渔 有色金属 机械设备 房地产 美容护理 环保 钢铁 纺织服饰 建筑材料 钢铁 食品饮料 9.46% 171.03% 261.62% -46.51% 180.03% 28.11% -22% 25.24% 55.43% 78.34% 89.17% 0.03% 19.74% -21.95% 食品饮料 房地产 国防军工 建筑装饰 家用电器 美容护理 传媒 建筑装饰 电子 房地产 社会服务 建筑装饰 非银金融 农林牧渔 6.31% 153.42% 235.7% -46.55% 153.84% 27.08% -22.36% 18.54% 42.78% 65.28% 78.45% -0.44% 17.3% -22.44% 电力设备 机械设备 电力设备 通信 电子 计算机 公用事业 家用电器 家用电器 交通运输 传媒 家用电器 有色金属 美容护理 -0.78% 152.73% 210.93% -53.08% 145.16% 26.44% -22.72% 15.84% 39.33% 64.76% 76.74% -1.87% 15.39% -22.79% 建筑材料 纺织服饰 食品饮料 社会服务 电力设备 银行 计算机 国防军工 房地产 传媒 石油石化 国防军工 商贸零售 综合 -20.23% 63.47% 124.76% -68.81% 78.66% -22.5% -34.46% -5.66% -11.94% 17.53% 5.3% -18.58% -13.6% -39.3% 综合 煤炭 通信 汽车 通信 房地产 机械设备 纺织服饰 建筑装饰 农林牧渔 钢铁 社会服务 国防军工 传媒 -21.79% 60.7% 122.69% -70.01% 78.3% -24.16% -36.28% -10.15% -12.27% 16.27% 1.8% -21.19% -16.65% -39.58% 涨幅后5煤炭 公用事业 社会服务 钢铁 传媒 非银金融 电子 商贸零售 钢铁 食品饮料 银行 交通运输 综合 有色金属 -23.58% 56.27% 119.99% -70.88% 77.1% -24.89% -41.38% -11.83% -17.27% 16.03% -1.36% -22.6% -21.47% -41.04% 纺织服饰 环保 传媒 国防军工 公用事业 钢铁 有色金属 电力设备 有色金属 医药生物 煤炭 计算机 传媒 电子 -24.29% 46.65% 111.73% -72.01% 52.13% -28.32% -41.81% -18.68% -29.64% 16.02% -9.49% -30.32% -23.1% -42.37% 电子 电子 银行 有色金属 建筑装饰 石油石化 电力设备 通信 煤炭 美容护理 非银金融 传媒 纺织服饰 环保 -26.73% 41.9% 96.05% -77.3% 37.31% -31.1% -42.53% -24.83% -42.66% -4.03% -16.9% -32.39% -23.85% -45.62% 行业涨跌幅极差47.63% 257.12% 187.57% 35.32% 203.69% 70.49% 37.68% 56.56% 149.68% 125.19% 117.19% 39.82% 77.70% 35.02% 行业涨跌幅均值-10.91% 104.48% 177.31% -61.30% 115.20% 3.61% -28.85% 2.19% 15.05% 40.06% 43.46% -12.04% 0.50% -30.56% 资料来源：wind,安信证券研究中心整理 基金持仓信息难以获得，且公布时间具有滞后性 公募基金目前每年仅披露六次持仓信息，而且完整的持仓信息只有年报和半年报才会披露，季报仅披露前十大重仓股。而且披露时间具有15个工作日到3个月的滞后性，因此，我们需要采用其他方法来获取基金行业仓位的高频测算值。 图3：公募基金定期报告披露时间 资料来源：Wind,安信证券研究中心整理 1.2.数据选取 目标基金筛选 市场上所有主动股基:选基金条件：1.原始基金(剔除其他份额)2.非分级3.普通股票型/偏股混合型/灵活配臵型(其中最近一期仓