进击全球的锯切龙头，消费电子&新能源打开第二成长曲线

公司为国内锯切工具龙头，切入消费电子打造第二成长曲线。公司2003年成立，2006年延伸产业链，开始生产双金属带锯条，2010年完成年产800万米双金属带锯条生产项目，2013年产能突破1300万米，2017年A股上市，2020年开始布局消费电子领域。目前，公司以锯切业务、消费电子业务、产业投资三曲线发展战略为核心，实施“实业+资本”双轮驱动，推动锯切业务和消费电子双主业发展。2021年，公司营业收入5.27亿元（同比＋30.64%），归母净利润0.70亿元（同比＋68.03%），2022年H1公司营业收入2.88亿元（同比＋14.11%），归母净利润0.42亿元（同比＋39.66%）。 锯切业务：国产替代加速，公司收购美特森夯实龙头地位、海外市场高速增长。 目前双金属带锯条行业国产替代趋势明显，国内厂商依托优质的产品、本土化服务以及价格优势打造强劲的竞争力，龙头企业在国产替代中充分受益。经过多年的发展，公司已构建优良的产品结构，通过领先的全尺寸生产技术和不断加大的研发投入，核心竞争力持续增强。同时，公司坚持国内+国际协同发展，深耕欧美市场，拓展南亚、东南亚市场，目前在40个国家和地区拥有销售服务网络，全国设立7大营销服务中心，拥有300家国内特约经销商，国内市场收购美特森，发挥协同效应，推动公司市占率加速提升，海外市场因俄乌战争，导致欧洲产能供给短缺，公司出口有望维持高速增长，海外市场份额有望持续增长。目前公司与中国航天等下游知名厂商建立长期合作关系，2021年市占率已达国内第一、世界第三。 第二成长曲线：收购雅达，进军消费电子和新能源电源业务。雅达为消费电子、新能源电源行业领先企业，产品涵盖充电器、适配器、定制电源、变压器等电源供应器产品，广泛应用于智能手机、平板电脑、笔记本电脑、通信基站、工业及医疗等行业，2014-2021年8年间累计营收近200亿元。消费电子头部客户对供应商要求严苛，认证周期长，通常只会考虑业内头部的电源厂商。公司凭借多年稳定、先进的大规模制造能力和良好的声誉，赢得了众多国内外知名品牌客户的信赖，已与多家世界500强及业内顶尖企业建立了合作关系，包括苹果、华为、惠普、美国先进能源等消费电子行业头部客户。雅达并表后，将助推公司业绩和资产规模大幅提升。 投资建议：我们预计2022-2024年公司实现营业收入10.8、31.7、41.2亿元，同比增长104.6%、194.4%、29.8%；实现归母净利润1.04、1.97、2.73亿元，同比增长48.8%、89.4%、38.7%，对应PE为37.6X、19.9X、14.3X。公司为国内锯切工具龙头，在国产替代趋势下有望充分受益，在俄乌战争背景下海外市场有望维持高速增长；同时，公司消费电子、新能源电源布局顺畅，收购雅达有望显著拉升公司业绩，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：锯条下游市场需求不及预期、产品研发不及预期、国外业务拓展不及预期、消费电子市场开扩不及预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 1国产锯切工具龙头，业绩快速增长 1.1公司为国内锯切工具龙头，切入消费电子打造第二成长曲线 公司为国内锯切工具龙头，切入消费电子打造第二成长曲线。公司于2003年10月在湖南长沙成立，2005年第一条双金属复合钢带生产线正式投产。2006年，由于前两大客户决定自己生产复合材料，公司拓展了产业链，开始生产双金属带锯条，并于2010年完成年产800万米双金属带锯条生产项目，在2013年产能突破1300万米。2015年，公司实施了年产20万米硬质合金带锯条产业化项目，填补了国内带锯条行业高端产品的空白。2017年，公司登陆深圳证券交易所中小板，提出了“双五十战略”，即未来3至5年双金属带锯条国内市场占有率达到50%，出口销售额占公司总销售额的50%。以此为指导，2018年，公司入股德国AKG公司、设立欧洲（荷兰）孙公司，2019年设立印度孙公司，国际化进程进一步加快。2020-2021年，公司进军精密制造消费电子产业和产业投资领域，在锯切业务“双五十”发展战略的基础上明确了公司十四五发展规划，即在十四五期间，围绕先进制造发展主轴线，以锯切业务、消费电子业务、产业投资三曲线发展战略为核心，实施“实业+资本”双轮驱动，推动锯切业务和消费电子双主业发展。2021年，公司营业收入5.27亿元（同比＋30.64%），归母净利润0.70亿元（同比＋68.03%）。其中，国内营业收入4.13亿元（同比＋20.24%），出口收入1.14亿元（同比＋90.36%），占公司营业收入的21.60%。2022年H1公司营业收入2.88亿元（同比＋14.11%），归母净利润0.42亿元（同比＋39.66%），保持良好发展势头。 图表1：公司发展沿革 公司实现带锯条产品线全覆盖，技术升级与业务扩展并驾齐驱。在锯切业务方面，公司目前的产品主要分为高速钢双金属带锯条和硬质合金带锯条2大类，包括4大品牌，8种规格，14大系列，248种齿形，覆盖13-80mm带宽的高端、中端和经济型产品。目前，公司双金属带锯条年产能规模近2500万米，其中，硬质合金带锯条年产能规模为60万米。从产业链来看，公司上游行业主要为高速钢、硬质合金钢、冷轧合金钢等钢铁行业；下游行业主要包括机械加工、汽车零部件、钢铁冶金、模具加工、军工制造、轨道交通、大型锻造、航空航天、有色金属、核电等行业。高速钢双金属带锯条主要应用于机械加工、汽车零部件、钢铁冶金、模具加工、军工制造、轨道交通、大型锻造等领域；硬质合金带锯条主要应用于航空航天、有色金属、核电等领域。 高速钢双金属带锯条：高速钢双金属带锯条由于应用领域较广，在国内双金属带锯条市场占主导地位，是公司最主要的产品。在带锯条生产领域，宽度在27mm~41mm之间的锯条属于常规尺寸产品；宽度小于27mm的锯条属于超窄带，主要用于精度较高的锯切；宽度大于41mm的锯条属于宽带，主要用于特种锯切；超窄带和宽带的生产、加工难度较大，技术含量较高。国内大部分中小规模生产厂商仅能生产27mm~41mm内少数几种标准规格的锯条；少部分企业可生产27mm~41mm内全部规格的产品。公司除了27mm-41mm内的产品以外，还在2010年成功生产出80mm宽型双金属带锯条和13mm超窄双金属带锯条，目前已掌握了成熟的生产技术，覆盖了从13mm超窄带至80mm宽带范围内全部规格的产品。围绕产品规格，公司形成了较完善的品牌矩阵，飞钜、立钜是中低端品牌，AA、Fastre是中端品牌，泰钜、嘉钜是高端品牌。 硬质合金双金属带锯条：硬质合金双金属带锯条在国内代表双金属带锯条生产的高技术水平。其硬度高、耐磨性好，切割高硬度金属材料和有色金属能力强、精度高，在汽车制造业中铸铝的锯切效率是高速钢带锯条的3-4倍。但硬质合金加工难度大，在应用到带锯条生产时需解决焊接、热处理、磨齿等一系列技术难题，之前只有美国、德国、日本等少数发达国家掌握其关键生产工艺。公司经过多年研发，于2009年成功生产出硬质合金带锯条，并于2011年8月被认定为国家重点新产品。 消费电子：在新业务消费电子方面，公司的产品包括充电器、数据线、连接器和转换器等，广泛应用于计算机、办公系统、医疗、通讯和工业等领域。 图表2：公司主要产品 1.2公司股权结构稳定 公司股权结构稳定。由公司董事长方鸿100%控股的长沙正元企业管理有限公司持有公司28.05%的股份，为公司控股股东。方鸿还通过湖南长创间接持有公司其他股权，是公司的实际控制人。公司第二大股东为工程机械龙头中联重科，持有公司22.86%的股份，有利于公司高效决策和长期稳定发展。 图表3：公司股权结构图 1.3公司营业收入快速增长，盈利能力维持高位 公司营业收入稳定增长，双金属带锯条产品市场逐步扩张。双金属带锯条产品创造了公司85%以上的收入，带动公司营业收入从2016年的2.49亿元增长至2021年的5.27亿元，产品毛利率保持在40%左右。2020年，因出口占比较大的欧美地区新冠疫情比较严重，公司总收入增速明显放缓，但随着疫情形势缓和，公司收入在2021年实现较大回弹，同比增长率达到30.64%。 公司在高端市场持续发力，产品结构不断优化。2018年公司高端产品市场占有率与销售额持续增加，销售额同比增长22%。2019年公司相继推出MTCUT系列精密磨齿型双金属带锯条、TCB-WOOD系列高端木工硬质合金带锯条及CB-X925系列硬质合金带锯条三款新产品，并当年实现销售近百万元；同时高端产品市场占有率与销售额持续增加，其中高端产品出口销售实现了近50%的增长。2021年公司高端泰钜HB系列产品销售额同比增长8.84%，中高端产品销售额同比增长99.86%；硬质合金带锯条销售额同比增长57.88%，硬质合金带锯条出口额同比增长109.84%。 图表4：2016-2021年双金属带锯条营收（百万元）及yoy 图表5：2022年H1各业务线营收占比 公司持续推进国际化战略，海外市场不断扩张。海外营收在公司总收入中的占比呈上升趋势，出口收入同比增长率保持较高水平。2018年，公司设立荷兰孙公司BICHAMP B.V.、参股德国AKG，实现出口6321.40万元，占比17.90%，同比增长18.67%。2019年，公司设立印度孙公司，在东南亚开拓“一带一路”国际市场，海外销售同比增长17.70%。 2021年，公司出口销售收入同比增长75.80%，并在越南建立消费电子制造基地，从事精密制造相关业务。目前，公司已在荷兰、德国、印度、越南投资布局，产品远销包含欧美在内的四十多个国家和地区。由于海外市场基本无需提供售后服务，出口产品的毛利率水平较高，随着出口收入在总收入中占比的增加，公司整体毛利率水平有望得到改善。 图表6：2016-2021年国外营收（百万元）及yoy 图表7：2016-2021年国内外产品销售毛利率 公司各项费用率管控良好，加大研发投入增强核心竞争力。近年来，公司除研发费用外的各项费用率呈现下降态势，规模效应逐步显现。2018年以来，公司研发费用不断增加，研发费用率呈现上升趋势，这一方面是因为双金属带锯条行业具有技术密集的属性，技术创新为公司保持竞争优势的关键，另一方面是由于近两年公司开始进军精密制造行业，拓展了消费电子业务。截至2022年上半年，公司有效专利数共有114项，其中发明专利53项，实用新型专利60项，外观设计专利1项，在行业中具有较大优势。2021年，公司研发人员数量增加80.77%，研发投入同比增长91.79%，消费电子相关项目的研究逐渐推进。 图表8：2018-2022H1公司各项费用率 2锯切业务：国产替代加速，公司收购美特森夯实龙头地位、海外市场高速增长 2.1双金属带锯条应用范围广、国产替代加速 双金属带锯条是金属切割加工必备的高效刀具。双金属锯条主要用于切割各种钢材和有色金属，如铸铁、铸钢、轧制圆钢、方钢、管材，具有切割精度高、表面质量好、切割效率高等特点。其制作工艺是将两种不同特性的合金钢焊接在一起，再经机加工、热处理等一系列工艺制作而成的消耗性刀具，其锯齿部分为一种金属，其余部分为另一种金属，按选材和生产工艺可主要又可以分为高速钢带锯条和硬质合金带锯条。 高速钢双金属带锯条是选用高速钢作齿部材料，冷轧合金钢带作背部材料，将两种材料焊接在一起，再经机加工、热处理等工序制造的高性能锯条。 硬质合金带锯条是以硬质合金为齿材，冷轧合金钢带为背材，通过高频电阻焊将两种材料焊接在一起，经磨齿等工序制作而成的高硬度带锯条。 图表9：双金属带锯条分类 图表10：金属带锯条 图表11：双金属带锯条 双金属带锯条能够解决单金属带锯条无法同时满足锯齿硬度和锯背柔韧的矛盾。与单金属带锯条相比，双金属带锯条锯齿硬度高，切割效果好，背脊抗疲劳强、能承受较大张力，做到了齿材硬度和背材柔韧的统一，较大幅度提高了带锯条的切割效率。 图表12：单金属锯条