高基数下业绩增速承压，看好长期稳健成长

高基数下业绩增速承压，看好长期稳健成长 片仔癀（600436.SH）2022年三季报点评 核心结论 证券研究报告 公司点评|片仔癀 2022年10月21日 公司评级买入 股票代码600436.SH 事件：片仔癀发布2022年三季报，报告期内实现营业收入66.16亿元（同比 前次评级买入 +8.25%），归母净利润20.52亿元（同比+2.04%），扣非归母净利润20.62亿元 评级变动维持 （同比+2.77%），三季度业绩受高基数影响负增长，基本符合预期。 三季度收入受高基数影响，线下渠道稳健增长。单三季度公司实现营业收入 21.93亿元（同比-3.08%），归母净利润7.38亿元（同比-17.64%），扣非归母净利润7.45亿元（同比-16.39%）。据报表数据测算，22Q3片仔癀（肝病用药实现销售收入10.02亿元（同比-22%），增速主要受线上高基数拖累，其中境内线下收入约8.10亿元，同比+30%；境内线上销量约19万粒，同比-81%，主要受2021年7月线上渠道刚开，线下缺货需求被一波释放的高基数影响；境外收入0.80亿元，同比+13%。22Q3其他主营业务中，安宫牛黄丸（心血管用药）实现收入0.11亿元，同比-72%，预计受铺货节奏影响；医药流通板块收入9.89亿元，同比+32%；日化板块收入1.11亿元，同比-13%。 核心产品配方与原材料壁垒高，长期增长确定性强。公司核心产品没有集中采购降价风险，品种品牌力强，有持续量价齐升实力。2022年前三季度肝病用药 毛利率为80.34%，同比降低1.58pcts，在线上渠道的加持下，仍然呈现波动下降趋势，主要受原材料成本上涨影响。2023年距离上次提价已过去三年，存在上调价格的可能性，有望继续带动量价齐升。 维持“买入”评级。测算公司未来三年归母净利润分别为26.27/32.46/38.99亿 元，EPS分别为4.11/5.35/6.42元，对应PE分别为62.7x/48.1x/40.1x。考虑到公司为中药行业龙头，核心产品存在量价齐升实力，不受集中采购降价影响，给予“买入”评级。 风险提示：提价不及预期风险，线上销量不及预期风险，疫情反扑风险。 核心数据 当前价格257.36 近一年股价走势 片仔癀中药Ⅲ沪深300 11% 2% -7% -16% -25% -34% -43% 2021-102022-022022-062022-10 分析师 吴天昊S0800520080002 13262686562 wutianhao@research.xbmail.com.cn 联系人 杨欢 17326949583 yanghuan@research.xbmail.com.cn 相关研究 片仔癀：业绩增速符合预期，体验馆与线上渠道持续贡献—片仔癀（600436.SH）2022年中报点评2022-08-22 片仔癀：业绩增速基本符合预期，体验馆与线上渠道持续贡献—片仔癀（600436.SH）2022年中报预告点评2022-07-19 片仔癀：业绩增速符合预期，核心产品稳健增长—片仔癀（600436.SH）2022年一季报点评2022-04-23 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）6,5118,0228,64110,32111,530 增长率13.8%23.2%7.7%19.4%11.7% 归母净利润(百万元)1,6722,4312,6273,2463,899 增长率18.9%45.5%8.1%23.5%20.1% 每股收益（EPS）2.774.034.115.356.42 市盈率（P/E）92.963.962.748.140.1 市净率（P/B）19.716.012.710.18.1 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 现金及现金等价物 5,168 7,097 8,963 11,926 15,666 营业收入 6,511 8,022 8,641 10,321 11,530 应收款项 785 975 1,153 1,303 1,474 营业成本 3,571 3,953 4,751 5,376 5,800 存货净额 2,191 2,438 2,989 3,332 3,607 营业税金及附加 53 72 73 88 100 其他流动资产 152 124 118 119 120 销售费用 647 651 569 667 705 流动资产合计 8,296 10,633 13,222 16,680 20,867 管理费用 433 576 446 551 553 固定资产及在建工程 275 291 265 240 211 财务费用 (60) (84) (77) (112) (162) 长期股权投资 481 268 408 386 354 其他费用/（-收入） (110) (20) (80) (92) (81) 无形资产 259 221 203 141 97 营业利润 1,977 2,874 2,960 3,843 4,615 其他非流动资产 894 1,082 843 929 939 营业外净收支 2 (5) 1 (1) (2) 非流动资产合计 1,910 1,862 1,719 1,696 1,601 利润总额 1,979 2,869 2,960 3,842 4,614 资产总计 10,206 12,495 14,941 18,376 22,468 所得税费用 290 405 300 554 663 短期借款 718 776 730 742 749 净利润 1,689 2,464 2,660 3,289 3,951 应付款项 769 1,003 1,186 1,246 1,399 少数股东损益 18 33 33 43 52 其他流动负债 313 358 224 298 293 归属于母公司净利润 1,672 2,431 2,627 3,246 3,899 流动负债合计 1,800 2,137 2,140 2,286 2,441 长期借款及应付债券 29 32 30 31 31 财务指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 其他长期负债 119 189 125 144 153 盈利能力 长期负债合计 149 222 155 175 184 ROE 23.1% 27.7% 22.6% 23.4% 20.1% 负债合计 1,949 2,359 2,294 2,461 2,625 毛利率 45.2% 50.7% 45.0% 47.9% 49.7% 股本 603 603 603 603 603 营业利润率 30.4% 35.8% 34.3% 37.2% 40.0% 股东权益 8,257 10,137 12,647 15,915 19,843 销售净利率 25.9% 30.7% 29.1% 31.7% 34.1% 负债和股东权益总计 10,206 12,495 14,941 18,376 22,468 成长能力营业收入增长率 13.8% 23.2% 7.7% 19.4% 11.7% 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业利润增长率 18.4% 45.4% 2.4% 29.9% 20.1% 净利润 1,689 2,464 2,510 3,268 3,928 归母净利润增长率 18.9% 45.5% 8.1% 23.5% 20.1% 折旧摊销 86 127 114 118 125 偿债能力 利息费用 (60) (84) (77) (112) (162) 资产负债率 19.1% 18.9% 15.4% 13.4% 11.7% 其他 (248) (2,045) (529) (467) (338) 流动比 4.61 4.98 6.18 7.30 8.55 经营活动现金流 1,467 462 2,018 2,808 3,553 速动比 3.39 3.84 4.78 5.84 7.07 资本支出 (196) (61) (60) (28) (45) 其他 (86) 139 (106) 58 59 每股指标与估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 投资活动现金流 (282) 78 (167) 29 14 每股指标 债务融资 82 164 16 126 173 EPS 2.77 4.03 4.11 5.35 6.42 权益融资 (537) (730) (2) 1 (0) BVPS 13.03 16.09 20.19 25.54 31.96 其它 (81) 25 0 0 0 估值 筹资活动现金流 (537) (540) 14 127 173 P/E 92.9 63.9 62.7 48.1 40.1 汇率变动 P/B 19.7 16.0 12.7 10.1 8.1 现金净增加额 649 0 1,866 2,964 3,739 P/S 23.8 19.4 18.0 15.0 13.5 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 西部证券—公司投资评级说明 买入：公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数20％以上 增持：公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%到20%之间 中性：公司未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5%到5% 卖出：公司未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数大于5％ 联系地址 联系地址：上海市浦东新区耀体路276号12层 北京市西城区月坛南街59号新华大厦303 深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C 联系电话：021-38584209 免责声明 本报告由西部证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告仅供西部证券股份有限公司（以下简称“本公司”）机构客户使用。本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前，系本公司机密材料，如非收件人（或收到的电子邮件含错误信息），请立即通知发件人，及时删除该邮件及所附报告并予以保密。发送本报告的电子邮件可能含有保密信息、版权专有信息或私人信息，未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播、复制、转发或以其他任何形式使用，发件人保留与该邮件相关的一切权利。同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时、安全、无遗漏、无错误或无病毒，敬请谅解。 本报告基于已公开的信息编制，但本公司对该等信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断，该等意见、评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。对于本公司其他专业人士（包括但不限于销售人员、交易人员）根据不同假设、研究方法、即时动态信息及市场表现，发表的与本报告不一致的分析评论或交易观点，本公司没有义务向本报告所有接收者进行更新。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供投资者参考之用，并非作为购买或出售证券或其他投资标的的邀请或保证。客户不应以本报告取代其独立判断或根据本报告做出决策。该等观点、建议并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素，必要时应就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。本公司以往相关研究报告预测与分