塑料制品龙头，战略布局降解材料

DONGXINGSECURITIES 2022年10月21日 推荐/首次 公司报告 家联科技 家联科技（301193）：塑料制品龙头，战略布局降解材料 家联科技主要从事塑料制品及生物全降解制品的研发、生产与销售，主要产品为餐饮具及家居用品。公司成立于2009年，自2012年开始研发生物全降解材料改性、制品生产工艺，目前可降解材料塑料及植物纤维制品占收入超过10%。公司的主要的客户包括海外的亚马逊、宜家、沃尔玛、好市多，国内客户包括蜜雪冰城、奈雪的茶、盒马等，目前外销占比70%，但内销占比呈明显提升趋势。借助于上市，家联加速可降解材料的研发与产能建设，未来将充分享受降解材料行业的发展。 日用塑料制品行业存在结构性变化：政策驱动下PLA、纸浆模塑等替代普通塑料成为全球长期趋势；普通塑料受到外卖、茶饮等新场景的支撑，同时品牌意识、安全意识的崛起带动落后产能出清。塑料制品整体市场规模大，虽 然国内外限塑政策总体上压制普通塑料制品消费，但是普通塑料的替代需要一定时间，外卖与茶饮等应用场景的扩张亦支撑了日用塑料制品的产量。从非可降解塑料替代路径看：1）可降解塑料。不同生物降解塑料有着不同的材料性能，目前商业化应用规模较大的生物降解塑料包括PLA、PBS、PBAT、PCL等，其中，PLA由于具备硬度和强度较高、热塑性较好、透明度较高、对人体无害等特点，且价格相对合理，因而广泛用于制造可降解食品容器、餐饮具及包装等产品。从供给端，PLA产能迎来快速扩张，有助于推动生物降解塑料替代。截至目前，国内PLA产能约为19.5万吨，预计2022-2024 年国内新增产能至少59万吨。2）植物纤维。除了降解塑料，纸浆模塑也是 替代不可降解塑料制品的另一选择，目前全球纸塑市场规模约250亿元，在对降解塑料持保守态度的国家和地区具有一定市场。基于目前降解塑料和植物纤维在普通塑料替代方面均有机会，家联实行全面布局。 家联的竞争优势在于：客户基础优质，以及在PLA材料方面的改性技术积累。客户方面，家联的客户为国内外知名大型商超和连锁餐饮，具有良好稳定性和背书作用。公司在与大客户合作的多年经验上，逐渐打磨自己在生产工艺、 质量管理、生产规模、供应稳定性等方面的优势。从前五大客户情况看，公司前五大客户占比接近50%，集中度较为健康。公司第一大客户为宜家，第二大客户为TeamThree（美国众多餐饮企业在亚太地区的采购商），百盛中 国是近几年增速较快的大客户。优质的客户基础保证了塑料制品业务份额的提升，助力拓展生物降解材料制品业务。PLA改性技术及发泡技术行业领先：由于可降解材料在应用方面仍有亟待解决的问题，公司所拥有的核心技术主 要集中于生物降解材料改性技术。公司较早布局聚乳酸材料改性研究，以提升其耐久性、耐热性、韧性、延展性等理化性质。公司目前在聚乳酸材料改性领域取得了国内领先地位，获得多项以聚乳酸为基础的改性生物降解材料制品相关专利并已开展规模化生产。截至2021年，家联科技拥有20余项生物降解相关专利，在行业内领先。除了PLA公司积极布局其他潜在材料，如PBAT，并通过家得宝布局植物纤维材料。 多项产能规划打开空间，战略性布局降解材料未来充分享受行业发展。公司 2021年塑料制品产能72645吨，产能及收入规模在行业内居前，且产能利用率高。通过募投项目和上市后的一系列资本支出及并购，公司产能储备充足。募投项目2.4万吨高端塑料制品+1.6万吨生物降解材料制品顺利推进中，改 公司简介： 家联科技是一家从事高端塑料制品及生物全降解制品的研发、生产与销售的高新技术企业。公司为全球塑料餐饮具制造行业的领先企业，全国生物基全降解日用塑料制品单项冠军企业。公司主要产品包括餐饮具、耐用性家居用品等多种产品，广泛应用于家居、快消、餐饮、航空等领域。公司产品的主要客户包括IKEA(宜家)、Walmart(沃尔玛)、KFC(肯德基)、蜜雪冰城等众多国内外知名企业。 资料来源：公司公告、WIND 发债及交叉持股介绍:无交易数据 52周股价区间（元）21.63-42.81 总市值（亿元）46.9 流通市值（亿元）11.09 总股本/流通A股（万股）12000/2838 流通B股/H股（万股）-/- 52周日均换手率8.08 52周股价走势图 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：刘田田 010-66554038liutt@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521010001 分析师：常子杰 010-66554040changzj@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521080005 研究助理：沈逸伦 010-66554044shenyl@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480121050014 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报 告 性材料年产8万吨项目不仅能满足自用还计划对非同行销售，年产12万吨生物降解材料及制品、家居用品项目构成长远储备，10万吨甘蔗渣可降解环保材料制品项目布局植物纤维赛道。丰富的产能规划保证公司在降解材料行业把握先机。 盈利预测及投资评级：我们看好公司在普通塑料制品份额提升，以及在降解材料方面技术和产能的前瞻性布局。预计公司2022-2024年实现营收18.76、23.76、29.57亿元，归母净利润为1.54、1.90、2.37亿元，对应的PE分别 为30.77、25.21、20.37倍，首次覆盖，给予公司“推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动，技术路径发生重大变化公司未跟随，终端需求疲软。 财务指标预测指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1,026.27 1,234.35 1,875.65 2,375.75 2,956.93 增长率（%） 0.57% 20.28% 51.95% 26.66% 24.46% 归母净利润（百万元）114.34 71.20 153.96 189.79 237.24 增长率（%）52.77% -37.73% 116.23% 23.28% 25.00% 净资产收益率（%）24.92% 5.24% 10.72% 12.39% 14.37% 每股收益(元)1.27 0.79 1.27 1.55 1.92 PE30.76 49.47 30.77 25.21 20.37 PB7.66 3.45 3.30 3.12 2.93 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2东兴证券深度报告 家联科技（301193）：塑料制品龙头，战略布局降解材料 DONGXINGSECURITIES 去、 目录 1.家联科技：塑料制品及生物全降解制品领先者5 2.限塑政策逐步推进，生物降解塑料与纸浆模塑迎来发展机遇7 2.1日用塑料制品产量持续增长，行业格局高度分散7 2.2不可降解塑料限制大势所趋，国内外政策陆续落地9 2.2.1国内：进一步加强塑料污染治理，逐步扩大禁限塑范围9 2.2.2海外：限塑渐成全球趋势，各国政策陆续落地10 2.3生物降解塑料制品：改性PLA替代传统塑料，上游产能释放推动下游应用12 2.3.1生物降解塑料替代传统塑料，PLA在日用塑料制品领域脱颖而出12 2.3.2改性技术是PLA制品核心技术，有望塑造竞争格局13 2.3.3上游：PLA产业链关键环节打通，产能释放有望促进下游应用14 2.4纸浆模塑：具备自然降解能力，市场规模持续增长15 3.公司竞争优势：优质客户基础，领先布局PLA实现技术积累17 3.1优质客户基础，保证普通塑料制品稳健发展，积极开拓生物降解业务17 3.2PLA布局，改性技术和发泡技术领先20 3.3积极布局其他潜在材料，通过家得宝布局植物纤维21 4.多项产能规划打开空间，利润率有望同步优化23 4.1公司产能在行业居前，募投项目打开空间23 4.2原材料价格回落及客户结构变化，带动利润率提升24 5.盈利预测26 5.1盈利预测26 5.2投资评级27 6.风险提示27 插图目录 图1：家联科技的产品示例5 图2：公司收入按品类拆分6 图3：各品类毛利率6 图4：公司内外销收入情况6 图5：公司收入按地区拆分6 图6：公司收入近两年增速景气7 图7：公司净利润波动较大，目前在上行通道上7 图8：公司股权结构图（截至2022Q2）7 图9：我国日用塑料制品产量7 图10：我国现制茶饮市场规模8 图11：我国外卖市场规模8 图12：塑料制餐具及厨房用具出口情况8 图13：2021年塑料制餐具及厨房用具出口去向占比8 DONGXINGSECURITIES 东兴证券深度报告 P3 家联科技（301193）：塑料制品龙头，战略布局降解材料 图14：日用塑料制品产量占比情况9 图15：塑料制餐具及厨房用具出口金额占比情况9 图16：海正生材不同改性组样品改性效果13 图17：海正生材复合改性PLA毛利率14 图18：海正生材复合改性PLA产能利用率14 图19：PLA主流“两步法”生产工艺14 图20：全球环保纸塑市场规模16 图21：全球环保纸塑市场规模分领域占比16 图22：国内餐饮类纸浆模塑企业产量占比16 图23：国内餐饮类纸浆模塑企业收入占比16 图24：公司客户资源丰富17 图25：目前应用较多的材料为PLA、PBAT22 图26：公司各品类产能情况23 图27：公司各品类产能利用率23 图28：公司各品类销量情况24 图29：公司各品类产销率24 图30：公司近几年毛利率25 图31：公司近8个季度的毛利率25 图32：公司主要原材料聚丙烯价格情况25 图33：聚乳酸价格走势较为平稳26 图34：海运运费持续回落26 图35：宜家订单收入占比提升26 图36：宜家订单毛利率偏低但是处在上行态势26 表格目录 表1：《进一步加强塑料污染治理的意见》关于禁止、限制塑料使用的部分内容9 表2：《民航行业塑料污染治理工作计划（2021-2025年）》部分内容10 表3：部分国家、地区禁止或限制塑料使用的政策11 表4：部分政策文件对于可降解塑料的定义12 表5：主流生物降解塑料对比12 表6：家联科技由传统塑料制品转产PLA制品的成本情况13 表7：全球PLA现有与在建/规划产能情况15 表8：纸浆模塑与PLA产品、淋膜纸类产品的优劣势对比15 表9：家联科技的主要客户类型18 表10：家联科技2018-2020年前五大客户情况18 表11：家联科技在塑料制品上的主要客户19 表12：家联科技的主要客户类型19 表13：部分可降解材料亟待解决的相关问题20 表14：家联科技的主要研发技术20 P4东兴证券深度报告 家联科技（301193）：塑料制品龙头，战略布局降解材料 DONGXINGSECURITIES 去、 表15：家联科技产品销量和单价（吨；万元/吨）22 表16：富岭股份产品单价（万元/吨）22 表17：家得宝公司收入、利润情况23 表18：主要可比公司产品类型及规模23 表19：盈利预测表27 DONGXINGSECURITIES 东兴证券深度报告 P5 家联科技（301193）：塑料制品龙头，战略布局降解材料 1.家联科技：塑料制品及生物全降解制品领先者 家联科技主要从事塑料制品及生物全降解制品的研发、生产与销售。家联科技成立于2009年，经历了十几年的发展，公司形成了丰富多样的产品体系，目前是全球塑料餐饮具制造行业的领先企业，全国生物基全降 解日用塑料制品单项冠军产品的生产企业。公司主要产品包括餐饮具、耐用性家居用品等多种产品，广泛应用于家居、快消、餐饮、航空等领域，主要的客户包括海外的亚马逊、宜家、沃尔玛、好市多，国内客户包括蜜雪冰城、奈雪的茶、盒马等。 图1：家联科技的产品示例 餐饮具 家居用品 资料来源：公司招股说明书，东兴证券研究所 公司发展历程：传统塑料进军生物降解材料。公司2009年成立后几年产品线快速丰富，开拓了注塑类（刀叉勺等）、吸塑类（杯碗盘等）、吸管等各类产