业绩超预期，硅料业务量利齐升，一体化布局加速

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 相关研究 黄楷电力设备与新能源行业分析师 执业编号：S1500522080001 邮箱：huangkai@cindasc.com 武浩电力设备与新能源行业首席分析 师 执业编号：S1500520090001联系电话：010-83326711 邮箱：wuhao@cindasc.com 证券研究报告公司研究 公司点评报告 通威股份(600438) 投资评级上次评级 业绩超预期，硅料业务量利齐升，一体化布局加速 2022年10月21日 公司发布2022年三季度快报，前三季度实现营业收入1020.84亿元，同比增长118.60%，实现归母净利润217.30亿元，同比增长265.54%，接近业绩预告214-218亿元的上限。 单季度看，2022Q3公司实现营业收入417.45亿元，同比增长 102.29%，环比增长17.08%，实现归母净利润95.06亿元，同比增长 219.10%，环比增长35.22%。 硅料业务量利齐增，大规模扩张夯实龙头地位。我们预计2022前三季度公司硅料销量约17.5万吨，Q3单季销量在7万吨左右，均价在29 万/吨左右，我们测算得出Q3单吨净利在15-16万/吨左右。在新产能建设及规划方面，公司已于6月份实现包头二期5万吨项目点火，乐山 三期12万吨项目已获得能耗指标批复，预计23年下半年建成，此外， 公司发布公告拟建设包头三期、保山三期各20万吨产能，总投资约280 亿元，预计将于2024年投产，届时公司硅料名义产能将达75万吨，硅料龙头定位进一步夯实。 大尺寸电池片产销两旺，N型TOPCON蓄势待发。我们预计2022前三季度公司电池片销量约为33GW左右，Q3单季销量在11GW左右，受益于大尺寸PERC供应紧张，我们预计2022Q3单瓦净利在4分左 右，随着金堂二期8GW、眉山三期8.5GW项目建设投产，预计2022年底公司电池片产能规模将超过70GW，其中大尺寸占比将超90%。在N型电池片方面，公司规划了8.5GWTOPCONPECVD技术路线的量产线，平均转换效率超过24.7%。 一体化布局加速，年内多次中标国内央企招标项目。2022年9月23日公司发布公告在盐城市投资25GW高效光伏组件项目，预计固定资产 投资约40亿元。据北极星太阳能统计，今年以来在中国电建、国家电投、水发集团、华润、广东省能源集团�大央国企的组件采购项目中通威股份中标规模达3.397GW。此外，近日大唐集团公布了2022年四季度P型PERC组件中标结果，共招标4773MW，通威股份成功为位列6家中标企业之中。 盈利预测与投资评级：基于硅料价格持续超预期及公司一体化布局加速，上调盈利预测，我们预计2022-2024年营业收入分别为1375/1772/1864亿元（前值1287/1677/1654亿元），同比增长 116.6%/28.8%/5.2%，归母净利润分别为289/290/291亿元（前值为 238/259/264亿元），同比增长252.0%/0.3%/0.5%；截止10月21日市值对应22-24年PE为7.3/7.3/7.3倍。 风险因素：光伏需求不及预期、产业链价格波动超预期、宏观环境变化、政策风险等。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2020A44,200 2021A63,491 2022E137,537 2023E177,216 2024E186,435 增长率YoY% 17.7% 43.6% 116.6% 28.8% 5.2% 归属母公司净利润(百万元) 3,608 8,208 28,892 28,965 29,104 增长率YoY% 36.9% 127.5% 252.0% 0.3% 0.5% 毛利率% 17.1% 27.7% 37.3% 32.7% 27.2% 净资产收益率ROE% 11.8% 21.9% 46.5% 33.1% 25.8% EPS(摊薄)(元) 0.80 1.82 6.42 6.43 6.47 市盈率P/E(倍) 58.66 25.78 7.32 7.31 7.27 市净率P/B(倍) 6.93 5.64 3.40 2.42 1.88 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年10月21日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 流动资产25,59228,74957,30583,72099,685营业总收入44,20063,491137,537177,216186,435 应收票据 营业税金及附 货币资金6,2643,00210,01927,64040,050营业成本36,64845,91886,220119,194135,769 531 1,577 3,008 2,900 3,315 加 124 276 550 709 746 应收账款 1,069 2,916 4,725 5,120 5,238 销售费用 778 919 1,650 1,949 1,864 预付账款 1,113 1,607 2,587 3,576 4,073 管理费用 1,809 2,948 5,501 5,848 5,966 存货 2,773 5,683 8,687 8,530 8,819 研发费用 1,035 2,036 3,438 3,544 3,729 其他 13,841 13,965 28,280 35,955 38,190 财务费用 676 637 -9 -168 -530 非流动资产 38,660 59,501 80,217 98,993 118,600 减值损失合计 -268 -129 100 100 100 长期股权投资 478 456 456 456 456 投资净收益 1,569 43 43 43 43 固定资产（合计） 29,830 37,299 54,206 68,916 84,276 其他 282 163 688 886 932 无形资产 1,664 2,411 2,411 2,411 2,411 营业利润 4,713 10,834 41,017 47,168 39,967 其他 6,689 19,335 23,144 27,211 31,457 营业外收支 -439 -444 0 0 0 资产总计 64,252 88,250 137,522 182,714 218,285 利润总额 4,274 10,390 41,017 47,168 39,967 流动负债 22,381 28,360 46,972 55,836 61,220 所得税 559 1,648 6,152 7,075 5,995 短期借款 2,349 1,375 875 575 425 净利润 3,715 8,742 34,864 40,093 33,972 应付票据 9,412 9,958 14,950 18,159 19,554 少数股东损益 107 534 5,973 11,128 4,867 应付账款 3,917 8,151 17,236 19,185 21,546 归属母公司净利润 3,608 8,208 28,892 28,965 29,104 其他 6,702 8,875 13,911 17,917 19,694 EBITDA 6,536 14,839 45,248 52,182 45,787 非流动负债 10,327 18,234 18,234 18,234 18,234 EPS(当年)(元) 0.86 1.82 6.42 6.43 6.47 长期借款 6,297 11,441 11,441 11,441 11,441 其他 4,031 6,793 6,793 6,793 6,793 现金流量表 单位:百万元 负债合计 32,708 46,593 65,206 74,070 79,453 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 1,003 4,154 10,127 21,254 26,122 经营活动现金流 3,025 7,618 36,729 45,677 42,324 归属母公司股东权益 30,541 37,503 62,190 87,389 112,710 净利润 3,715 8,742 34,864 40,093 33,972 负债和股东权益 64,25288,250137,522182,714218,285 折旧摊销 2,4793,2524,3845,3246,493 重要财务指标 单位:百万元 财务费用726705513323 投资损失 -1,569 -43 -43 -43 -43 营业总收入44,20063,491137,537177,216186,435 其它 670 856 -100 -100 -100 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E营运资金变动-2,996-5,894-2,4273701,979 同比（%）17.7%43.6%116.6%28.8%5.2%投资活动现金-4,740-13,591-24,957-23,957-25,957 归属母公司净利 润 3,608 8,208 28,892 28,965 29,104 资本支出-5,354-13,851-25,000-24,000-26,000 同比（%）36.9%127.5%252.0%0.3%0.5%长期投资182177000 毛利率（%）17.1%27.7%37.3%32.7%27.2% 其他43284434343 EPS(摊薄)(元)0.801.826.426.436.47 吸收投资6,4202,731000 ROE%11.8%21.9%46.5%33.1%25.8%筹资活动现金5,7952,902-4,656-4,098-3,956 P/E58.6625.787.327.317.27借款14,43613,172-500-300-150 P/B6.935.643.402.421.88 支付利息或股 -1,299 -1,727 -4,156 -3,798 -3,806 EV/EBITDA27.2914.664.853.864.12 现金流净增加 额4,043-3,0837,11617,62112,410 研究团队简介 武浩：电力设备新能源行业分析师，中央财经大学金融硕士，曾任东兴证券基金业务部研究员，2020年加入信达证券研发中心，负责电力设备新能源行业研究。 张鹏，新能源与电力设备行业分析师，中南大学电池专业硕士，曾任财信证券资管投资部投资经理助理，2022年加入信达证券研发中心，负责新能源车行业研究。（邮箱：zhangpeng1@cindasc.com） 黄楷，电力设备新能源行业分析师，墨尔本大学工学硕士，2年行业研究经验，2022年7月加入信达证券研发中心，负责光伏行业研究。（邮箱：huangkai@cindasc.com） 胡隽颖，新能源与电力设备行业研究助理，中国人民大学金融工程硕士，武汉大学金融工程学士，曾任兴业证券机械军工团队研究助理，2022年加入信达证券研发中心，负责风电设备行业研究。（邮箱：hujunying@cindasc.com） 曾一赟，新能源与电力设备行业研究助理，悉尼大学经济分析硕士，中山大学金融学学士，2022年加入信达证券研发中心，负责新型电力系统和电力设备行业研究。（邮箱：zengyiyun@cindasc.com） 孙然，团队成员，山东大学金融硕士，2022年加入信达证券研发中心，负责新能源车行业研究。（邮箱：sunran@cindasc.com） 陈玫洁，团队成员，上海财经大学会计硕士，2022年加入信达证券研发中心，负责锂电材料行业研究。 （邮箱：chenm