强爽延续前期强劲态势，看好公司复苏弹性

百润股份（002568） 证券研究报告 2022年10月21日 投资评级 强爽延续前期强劲态势，看好公司复苏弹性 强爽表现强劲，短期数据持续高增。三季度以来强爽迅速放量，8月强爽 行业食品饮料/非白酒 6个月评级买入（维持评级） 当前价格30.12元 目标价格元 继续开展“不信邪”挑战，并推出永劫无间联名款营销活动，对销售带来 有力推动，近期放量明显，线上渠道和多处终端出现断货现象。进入四季度销售周期，目前强爽的发力有助于四季度任务达成，一方面是强爽终端和分销的需求较高，另一方面公司推出产品组合捆绑的销售策略或有助于带动清爽、微醺等产品动销。我们看好强爽放量带来的客群留存，短期能够提振收入，长期仍需等待大单品的验证。 公司基本面三季度以来处于逐步改善态势。我们认为主要系：一方面公司清爽代言人到位，相关营销工作有序展开，清爽系列销售表现有望提振；另一方面，强爽销量表现优异，总体营收情况有望获得改善，建议关注后续数据增长持续性；此外，行业竞争格局逐步改善，低度酒行业投融资热 基本数据 A股总股本(百万股)1,050.16 流通A股股本(百万股) 717.28 A股总市值(百万元) 31,630.82 流通A股市值(百万元) 21,604.46 每股净资产(元) 3.23 资产负债率(%) 32.43 一年内最高/最低(元) 70.86/21.10 情消退，小厂商或将逐步洗牌，公司凭借强品牌力及复购认知度，有望持 续抢占市场份额。 公司步入改善向好进程，伴随行业整体性复苏弹性有望显现。目前来看，公司整体进入改善向好趋势之中，一方面，公司持续强化358品类矩阵，通过加大费用投放，为重点产品线梯队培养潜力消费人群；另一方面推进渠道改革，随着公司SKU逐渐增多及渠道网络的不断健全，渠道的扁平化有利于公司渠道的下沉以及管理效率的提升。我们认为公司的核心逻辑在于消费场景的持续提升，公司通过改革和新品的推出有助于向更多元消费场景渗透。我们建议积极关注公司的改革和清爽的培育，伴随后续消费持 作者 吴文德分析师 SAC执业证书编号：S1110520070003 wuwende@tfzq.com 刘章明分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 赵婕联系人 zhaojie@tfzq.com 续复苏，公司弹性有望在向好进程中逐渐显现。 短期来看，我们认为强爽数据表现亮眼一定程度与事件性营销有关，后续能否持续放量有待持续跟踪。但强爽的放量有助于扩大公司的消费人群，丰富公司整体产品结构。我们预计新大单品近期优异表现有望拉动公司销售复苏改善，同时带动其他品类的增长；长期来看，下一大单品（清爽/强爽）以及渠道改革带来的势能释放是公司核心要点，建议积极关注公司边际变化。 盈利预测：由于大单品表现优异带来业绩提振，我们预计2022-2024年公司实现营业收入由27.73/34.82/43.05亿元上调至28.76/36.37/43.36亿元，同比增长10.84%/26.47%/19.23%；归母净利润由5.93/7.72/9.63上调至7.16/9.08/10.94亿元，同比增长7.50%/26.81%/20.52%；EPS为0.68/0.86/1.04 元/股，维持公司“买入”评级。 风险提示：疫情反复、市场拓展不及预期、四季度单品销售不及预期。 股价走势 百润股份沪深300 2% -8% -18% -28% -38% -48% -58% -68% 2021-102022-022022-06 资料来源：聚源数据 相关报告 1《百润股份-半年报点评:短期经营波动业绩承压，调整改善蓄力长期发展》2022-08-28 2《百润股份-季报点评:改革带来短期阵痛，静待公司基本面好转》2022-04-28 3《百润股份-季报点评:新品培育加速推进，全产业链布局打开业绩天花板》2021-11-03 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,926.64 2,594.36 2,875.59 3,636.74 4,336.26 增长率(%) 31.20 34.66 10.84 26.47 19.23 EBITDA(百万元) 724.63 950.91 992.23 1,227.69 1,450.70 归属母公司净利润(百万元) 535.51 666.06 715.99 907.92 1,094.19 增长率(%) 78.31 24.38 7.50 26.81 20.52 EPS(元/股) 0.51 0.63 0.68 0.86 1.04 市盈率(P/E) 56.13 45.12 41.98 33.10 27.47 市净率(P/B) 9.34 7.93 7.70 7.34 6.78 市销率(P/S) 15.60 11.58 10.45 8.26 6.93 EV/EBITDA 74.75 45.46 28.43 22.64 18.83 资料来源：wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 1,502.99 2,335.43 1,915.52 2,445.84 3,057.39 营业收入 1,926.64 2,594.36 2,875.59 3,636.74 4,336.26 应收票据及应收账款 110.28 164.80 197.81 227.51 277.06 营业成本 664.62 896.98 935.37 1,144.05 1,399.65 预付账款 15.44 47.30 7.38 57.91 28.62 营业税金及附加 100.14 145.28 123.65 152.74 182.12 存货 105.24 184.10 118.74 239.60 208.08 销售费用 428.11 566.90 642.69 861.91 997.34 其他 92.84 81.87 110.28 98.93 117.43 管理费用 100.85 136.49 215.67 280.03 316.55 流动资产合计 1,826.79 2,813.50 2,349.73 3,069.78 3,688.59 研发费用 63.83 73.11 97.48 101.83 121.42 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 (7.88) (20.44) (35.58) (36.50) (46.06) 固定资产 1,125.40 2,119.66 1,994.54 1,869.42 1,744.30 资产/信用减值损失 (0.40) (1.74) (1.04) (1.06) (1.28) 在建工程 484.01 223.14 223.14 223.14 223.14 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 234.21 231.18 224.79 218.40 212.01 投资净收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 216.45 252.84 251.03 238.88 246.37 其他 (94.69) (40.35) 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 2,060.07 2,826.82 2,693.50 2,549.85 2,425.82 营业利润 672.06 838.12 895.26 1,131.63 1,363.97 资产总计 3,886.87 5,640.32 5,043.24 5,619.63 6,114.41 营业外收入 3.35 4.66 3.27 3.76 3.90 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 营业外支出 0.60 0.31 4.38 1.76 2.15 应付票据及应付账款 371.91 541.51 369.96 758.23 631.58 利润总额 674.80 842.47 894.15 1,133.62 1,365.71 其他 234.07 301.55 416.64 312.94 452.75 所得税 139.32 177.99 178.83 226.72 273.14 流动负债合计 605.98 843.05 786.60 1,071.17 1,084.32 净利润 535.49 664.47 715.32 906.90 1,092.57 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 (0.02) (1.59) (0.68) (1.02) (1.62) 应付债券 0.00 946.77 315.59 420.79 561.05 归属于母公司净利润 535.51 666.06 715.99 907.92 1,094.19 其他 17.99 34.79 38.86 30.55 34.73 每股收益（元） 0.51 0.63 0.68 0.86 1.04 非流动负债合计 17.99 981.55 354.45 451.33 595.78 负债合计 668.51 1,849.09 1,141.06 1,522.50 1,680.10 少数股东权益 2.05 0.46 0.31 0.12 (0.35) 主要财务比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 股本 535.85 749.79 1,050.16 1,050.16 1,050.16 成长能力 资本公积 2,178.97 1,965.04 1,733.79 1,733.79 1,733.79 营业收入 31.20% 34.66% 10.84% 26.47% 19.23% 留存收益 514.39 913.04 1,072.22 1,247.83 1,559.43 营业利润 71.70% 24.71% 6.82% 26.40% 20.53% 其他 (12.91) 162.90 45.69 65.23 91.27 归属于母公司净利润 78.31% 24.38% 7.50% 26.81% 20.52% 股东权益合计 3,218.35 3,791.23 3,902.18 4,097.13 4,434.31 获利能力 负债和股东权益总计 3,886.87 5,640.32 5,043.24 5,619.63 6,114.41 毛利率 65.50% 65.43% 67.47% 68.54% 67.72% 净利率 27.79% 25.67% 24.90% 24.97% 25.23% ROE 16.65% 17.57% 18.35% 22.16% 24.67% ROIC 42.92% 43.03% 31.90% 42.67% 57.43% 现金流量表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 535.49 664.47 715.99 907.92 1,094.19 资产负债率 17.20% 32.78% 22.63% 27.09% 27.48% 折旧摊销 92.55 102.79 131.51 131.51 131.51 净负债率 -46.70% -36.47% -40.95% -49.36% -56.22% 财务费用 3.18 11.28 (35.58) (36.50) (46.06) 流动比率 2.81 3.24 2.99 2.87 3.40 投资损失 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 速动比率 2.65 3.03 2.84 2.64 3.21 营运资金变动 140.02 124.13 (27.18) 97.99 1.71 营运能力 其它 (47.88) (33.46) (0.68) (1.02) (1.62