生猪周度报告：供需博弈加剧，市场风险积累

供需博弈加剧，市场风险积累 生猪周度报告 2022年10月14日 姓名：侯广铭 从业资格号：F3037786 投资咨询证书号：Z0013117联系人：朱殿霄 从业资格号：F3079229 联系电话：0531-81678626 公司地址：济南市市中区经七路86号证券大厦15、16层客服电话：400-618-6767 公司网址：www.ztqh.com 利多因素 1、官方能繁母猪存栏量自2021年7月开始下滑，2022年下半年理论生猪出栏量趋势性下降，预计四季度理论出栏量环比上升，但幅度有限。2、四季度猪肉消费旺季，猪肉消费对现货价格有托底效应。3、市场看涨情绪高涨，压栏惜售情绪浓厚，中小主体冬至前出栏积极性不高。4、市场大体重猪供应不足，与需求端肥猪需求增长形成结构性错配。 利空因素 1、现货价格已经处于高位，高价肉抑制消费，白条市场烂市现象较为明显。2、官方对现货价格上涨的态度转向负面，目前放储频率数量及官方表态的严厉程度均超预期，期货盘面难改贴水格局。3、市场压栏惜售情绪普遍，冬至前后存在集中出栏风险。 市场观点 供给因素仍是主导近期现货市场价格波动的主要驱动。我们认为在供给总量偏紧的大格局下，生猪出栏阶段性（节前超卖、普遍压栏）、结构性（肥猪占比低）断档是推动节后现货价格加速上涨的重要原因，但阶段性、结构性断档并不能持续，供需博弈状态下，现货市场的短期风险正在积累：一方面集团厂等节前透支的主体将逐步恢复出栏，另一方面随着现货价格快速拉涨，二次育肥对市场供应的抽水作用将显著减弱，前期压栏主体的认卖度也将显著提升，短期生猪市场面临供应压力。需求方面，随着天气快速转冷，市场对四季度消费不及预期的讨论增多，但我们认为今年的生猪整体供应量与社会猪肉消费中的刚性需求部分差距不大，当前的猪肉消费具有刚性特性，市场担忧的收入水平下滑、疫情封控等因素在供应没有实质性改善的前提下对猪肉消费的挤压作用将非常有限，四季度猪肉消费继续放量的路径具有确定性，并将继续对现货价格形成明显支撑。策略方面，市场供需博弈，价格风险快速积累，毛猪价格短期有回调的需求，近月合约持偏空态度，短期关注LH2211与LH2301的反套机会。 风险点 消费不及预期风险、短期市场情绪变化、官方调控倾向 近期市场存在阶段性、结构性的供应断档，但未来供应有边际宽松的迹象。 在供应偏紧这一大前提下，国庆假期前后市场出栏行为有所分化：一部分养殖主体因担心节后价格下滑提前出栏（另有部分集团厂出于价格调控目的透支出栏），一定程度上透支了假期间的市场供给；另一部分养殖主体选择于假期间继续压栏观望，出栏积极性不高（市场同时叠加了二次育肥继续入场的现象），存栏没有形成有效的市场供给。另外，随着国庆期间天气转凉，市场对猪肉的消费增加，特别是对大体重猪的需求潜力明显释放，但是无论是集团厂还是中小主体大体重出栏占比较小，导致膘肥价差快速拉大，显著支撑现货毛猪价格。因此，我们认为供给总量偏紧前提下，生猪出栏阶段性、结构性断档是推动本轮现货价格加速上涨的重要原因。 我们认为阶段性、结构性的断档并不可持续：理论出栏量方面，未来生猪供应量有边际放松的迹象。第一，从官方能繁母猪存栏情况看，2021年12月能繁母猪存栏环比有所增加，对应今年10月份生猪理论出栏量上升；第二，去年四季度毛猪价格好转，市场后备补栏和配种积极性有明显好转；第三，今年二季度仔猪价格快速拉涨，反映市场补栏积极性高涨，这部分仔猪对应今年四季度出栏。出栏节奏方面，一方面集团厂等节前透支的主体将逐步恢复出栏，另一方面随着现货价格快速拉涨，二次育肥对市场供应的抽水作用将显著减弱，前期压栏主体的认卖度也将显著提升，短期生猪市场面临供应压力。因此，因此，单从未来供给边际变动的趋势看，我们认为四季度理论出栏量对价格的支撑减弱，未来价格重心运动方向取决于供给边际增加与需求边际变动的幅度。 无需过于担忧未来消费不及预期的影响，四季度猪肉消费继续放量的路径具有确定性。 猪肉消费本身具有刚性特征。具体体现在两方面：第一，社会猪肉消费总量中有一部份消费量是固定的，如果市场供应不足以满足这部分刚性的猪肉消费，将导致现货价格上涨较为快速且幅度较大，供给端将在价格形成过程中具有压倒性的影响力。第二，每年四季度的猪肉消费增长具有刚性，收入水平降低、替代品价格下滑等因素在四季度对猪肉消费的抑制显著低于其他时间段。 从今年现货市场价格走势情况看，生猪价格上涨较快且幅度很大，养殖端基本主导了现货市场的价格走势，屠宰场和终端消费者的议价能力较低。综合目前市场对今年生猪供应减产的讨论，我们认为今年的生猪整体供应量与社会猪肉消费中的刚性需求部分差距不大，当前的猪肉消费具有刚性特性，供给不足仍将是主导市场价格的核心因素，其他周边因素如：收入水平下滑、疫情封控等在供应没有实质性改善的前提下对猪肉消费的挤压作用将非常有限。 另外，我们也观察到四季度猪肉消费路径带有刚性，高价抑制、收入降低等因素同样很难打破四季度消费向上的通道。我们观察一些较为极端的例子：第一，历史上2011年、2015年、2016年、2019年、2020年的生猪现货价格处于历史较高的水平，但这些年份四季度的消费量都出现了明显上涨，说明商品本身的高价并没有阻断四季度猪肉消费增长的路径；第二，2020年、2021年新冠疫情对收入和餐饮的冲击非常明显，同样没有打破四季度猪肉消费的刚性上升走势。因此，从季节规律来讲，四季度猪肉消费路径同样具备刚性上升的特征，除非出现极端情况（比如更大范围的封控），高价抑制、平均收入降低等因素都很难打破四季度消费向上的确定性。 1.本周市场行情回顾 市场走势概览 本周国内生猪价格快速拉涨。截至2022年10月13日标准体重生猪平均价格为28.07元/公斤，较10月8日上涨幅度超过2元/公斤，生猪价格创出年内新高。 期货方面，本周期货合约大涨，合约间价差维持back结构。截至10月14日，LH2301合约收于23880元/吨，周内涨幅接近1300点，期货盘面走势较为理性和谨慎。 2.市场关键数据概览 （万头） 5,000 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 2017-03 2017-06 2017-09 2017-12 2018-03 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 0 15.00% 能繁母猪存栏能繁母猪存栏同比增减（右轴） 涌益样本全国能繁母猪存栏量变化环比 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 农业部最新统计数据显示，2022年8月份全国能繁母猪存 10.00% 5.00% 栏4324万头，环比增0.6%，相当于正常保有量的105%，处于正常区间。自2022年5月开始，官方能繁母猪存栏量增长速度开始环比转正，这意味自明年2、3月份开始商 0.00% 品的理论出栏量将重新进入上升通道。虽然市场对官方 2016年9月 -5.00% 2017年9月 2018年9月 2019年9月 2020年9月 2021年9月 2022年 数据多有质疑，但其揭示的历史产能趋势能经受住考验，因此对明年现货市场供给不应过分悲观。 -10.00% -15.00% 近期仔猪价格重新开始上涨，反映市场补栏积极性明显提升。一方面，近期毛猪价格大涨提振了市场的补栏积极性；另一方面，当前补栏仔猪对应的商品猪出栏期可以避开历史行情最为惨淡的一季度，养殖端节奏调整推动了近期仔猪价格的提升。 二元母猪价格有所上涨，但幅度不大，市场对基础产能的补充仍显谨慎。近年生猪价格波动剧烈，养殖端的风险偏好降低，市场主体在保持一定母猪存栏的前提下，更倾向于参与仔猪育肥、二次育肥等短、平、快的生产行为，这在很大程度上限制了二元母猪的补栏热情。 三季度生猪出栏体重整体围绕125公斤上下波动，出栏体重处于相对合理的区间，这意味着三季度市场的压栏行为并不显著，二次育肥等投机力量客观存在但大概率占比不高，不足以对大的供给格局形成影响。 生猪出栏体重变化 三季度生猪出栏体重保持稳定有客观因素：第一，七月现货价格快速拉涨达到了部分养殖主体的价格预期，市场出栏积极性；第二，三季度气候炎热，不存在压栏的环境条件；第三，夏季市场对肥猪的需求较弱，膘肥价差为负，压栏增重的经济增益较小。与三季度不同，四季度的市场因素利于压栏增重：首先，市场对冬至前后现货价格有乐观预期，市场惜售情绪浓厚；然后，天气转凉后，生猪采食量增加，料肉比更利于压栏增重；最后，膘肥价差快速拉大，市场肥猪需求明显增加，压栏增重的经济收益明显扩大。因此，我们预计四季度生猪出栏均重将会明显上涨，预计冬至前后生猪出栏均重将达到132公斤上下，这个过程一方面会导致生猪出栏数量向后结转，另一方面因为体重增加导致的猪肉供应也会增加。 4.10 3.90 3.70 3.50 3.30 3.10 2.90 2.70 生猪饲料价格走势（元/kg） 2.50 1月6日5月6日9月6日 2018年度2019年度2020年度2021年度2022年度 近期生猪现货价格快速上涨，猪粮比价处于较高水平，已处于过快上涨预警区间，生猪养殖利润也处于历史较高水平。业内专家明确指出，近期猪价上涨的重要原因是部分养殖户为博弈后市行情，出现非理性的过度压栏惜售和二次育肥等行为，减少了市场供应量，但后期猪价并不具备持续上涨基础，因此呼吁养殖户应顺势出栏育肥猪，及时“落袋为安”，规避价格波动风险。 四季度猪肉消费路径带有刚性，高价抑制、收入降低等因素同样很难打破四季度消费向上的通道。 我们观察一些较为极端的例子：第一，历史上2011年、2015年、2016年、2019年、2020年的生猪现货价格处于历史较高的水平，但这些年份四季度的消费量都出现了明显上涨，说明商品本身的高价并没有阻断四季度猪肉消费增长的路径；第二，2020年、2021年新冠疫情对收入和餐饮的冲击非常明显，同样没有打破四季度猪肉消费的刚性上升走势。因此，从季节规律来讲，四季度猪肉消费路径同样具备刚性上升的特征，除非出 现极端情况（比如更大范围的封控），高价抑制、平均收入降低等因素都很难打破四季度消费向上的确定性。 免责声明及风险提示 中泰期货股份有限公司（以下简称本公司）具有中国证券监督管理委员会批准的期货投资咨询业务资格（证监许可〔2012〕112）。本报告仅限本公司客户使用。 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对 任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。市场有风险，投资需谨慎。 本报告所载的资料、观点及预测均反映了本公司在最初发布该报告当日分析师的判断，是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可在不发出通知的情况下发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与本公司其他业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。本公司并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。 本报告的知识产权归本公司所有，未经本公司书面许可，任何机构和个人不得以任何方式进行复制、传播、改编、销售、出版、广播或用作其他商业目的。如引用、刊发、转载，需征得本公司同意，并注明出处为中泰期货，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 2022/10/16 请务必阅读正文之后的声明部分