时代电气2022年三季报点评：三季报表现亮眼，功率半导体、汽车电驱、光伏逆变器等收入高速增长

2022年10月16日 公司研究 三季报表现亮眼，功率半导体、汽车电驱、光伏逆变器等收入高速增长 ——时代电气（688187.SH）2022年三季报点评 A股：买入（维持） 当前价：57.64元 H股：买入（维持） 当前价：32.65港元 作者分析师：陈佳宁 执业证书编号：S0930512120001 021-52523851 chenjianing@ebscn.com 分析师：杨绍辉 执业证书编号：S0930522060001 021-52523860 yangshaohui@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)14.16 总市值(亿元)：816.32 一年最低/最高(元)：36.41/91.42近3月换手率：25.66% 股价相对走势 84% 57% 30% 2% -25% 10/2101/2204/2207/22 时代电气沪深300 要点 2022年前三季度业绩实现较好增长 时代电气2022年前三季度实现营业收入108.8亿元，同比增长27.6%；归母净利润15.6亿元，同比增长30.0%；每股收益1.10元；综合毛利率为33.3%；净利率为14.5%，同比上升0.3个百分点。 其中，公司2022Q3实现营业收入43.5亿元，同比增长34.7%；归母净利润 6.9亿元，同比增长36.4%；综合毛利率为31.8%；净利率为16.0%，同比上升0.2个百分点。 轨交装备业务收入稳健增长，后续订单有望持续回暖 2022年前三季度公司轨道交通装备产品实现营业收入72.0亿元，同比增长 5.4%。其中，轨道交通电气装备/轨道工厂机械/通信信号/其他轨道交通装备收入分别为57.0/7.8/3.7/3.4亿元，同比变化分别为+0.8%/-5.9%/+123.3%/+94.0%。“十四五”期间轨交投资有望维持稳健，我们预计后续动车组采购景气度有望出现回升加上货运景气带来的机车采购增量，公司轨交装备后续订单有望持续回暖。 新兴装备业务乘势而上，功率半导体、电驱及工业变流等业务均实现高速增长2022年前三季度公司新兴装备产品实现营业收入35.3亿元，同比增长137.0% 其中，功率半导体器件/新能源汽车电驱系统/工业变流/海工装备/传感器件收入分别 为12.9/8.4/8.5/2.9/2.7亿元，同比增长77.8%/193.8%/303.7%/91.6%/127.3%。 公司紧抓国家双碳战略政策机遇，新兴装备产品业务趁势而上，经营业绩不断突破，三季度功率半导体、电驱及工业变流等业务均有亮眼表现。 半导体功率器件业务宣布百亿扩产计划，解决产能瓶颈 公司9月公告，基于公司及中车时代半导体的发展战略需求，拟投资中低压功 率器件产业化建设项目，项目投资总额约111.2亿人民币，其中宜兴子项目和株洲 子项目投资金额分别约58.3亿人民币和52.9亿人民币，资金来源为自有及自筹资金。 收益表现% 1M 3M 1Y 相对2.54-0.8427.66 绝对0.24-10.697.86 资料来源：Wind 相关研报大幅扩产解决半导体产能瓶颈，中标法雷奥大单彰显国际一流竞争力——时代电气 （688187.SH）功率器件扩产公告、项目定点公告点评（2022-09-22） 新兴产业表现亮眼，功率半导体、电驱和逆变器收入及订单大幅增长——时代电气 （688187.SH）2022年中报点评 （2022-08-29） 业绩预告符合预期，IGBT芯片及汽车电驱推动新兴业务高速发展——时代电气 （688187.SH）2022年半年度业绩预告点评 （2022-07-23） 其中，宜兴子项目产品主要用于新能源汽车领域，建设期预计24个月。项目 建成达产后，可新增年产36万片8英寸中低压组件基材的生产能力（基建及公共 设施具备72万片/年的生产能力）。后续拟根据项目建设进度、市场需求及机构的审批情况，适时启动新的产能建设。 株洲子项目产品主要应用于新能源发电及工控、家电领域，建设期预计24个 月。项目建成达产后，可新增年产36万片8英寸中低压组件基材的生产能力。 中车时代半导体的高压组件产品已实现在轨道交通、智能电网等大功率领域的广泛应用；随着新能源发电及新能源汽车市场需求快速增长，中车时代半导体中低压组件产品将通过已量产项目、定点项目、计划拓展项目锁定新能源发电及汽车领域的市场份额，提升其在前述领域的影响力。我们认为，面对预期快速增长的中低压组件市场，公司将通过此次扩产解决产能瓶颈，满足快速增长的市场需求，提升在行业中的份额及影响力。 中标法雷奥项目，电驱系统供货雷诺汽车，彰显国际一流竞争力 公司9月公告，子公司中车时代半导体近日通过法雷奥集团（Valeo）的系列审查，达到了其定点要求并获得项目定点，中车时代半导体将作为法雷奥集团 某电驱动系统项目的IGBT模块正式供应商。该电驱动系统项目将首先搭载在雷诺汽车的某车型上，根据预测，以上项目周期为4年，项目从2023年开始量产， 总交货量预计超过250万台。 我们认为，公司新能源乘用车电驱系统交付量大幅增长，市场地位显著提升；此次中标法雷奥项目，显示公司产品已具备国际市场一流的竞争力，未来有望在同类型客户中继续实现新突破。 新能源发电逆变器订单取得新突破 公司新能源发电逆变器订单取得新突破，风电变流器持续交付，集中式和组串式光伏逆变器陆续投放市场。根据国际能源网，2022年6月20日-8月20日，公司光伏逆变器中标数量排名行业第一，合计中标容量超过5000MW。 我们认为，此次公司扩产的株洲子项目产品主要应用于新能源发电及工控、家电领域，意味着公司在以轨交、电网为代表的高压领域及以新能源汽车为代表的中低压领域之外，开始大力拓展以风电、光伏为代表的新能源发电市场。在此次新产能达产后，公司将在IGBT和SiC的主要应用领域实现全方位的产品覆盖，有望巩固在功率器件领域的领先优势，引领功率器件的国产替代大潮。 维持“买入”评级 公司新兴产业表现亮眼，功率半导体、电驱和新能源发电逆变器收入及订单大幅增长，法雷奥大单显示公司产品具备了国际一流的竞争力；公司加大半导体产业投入，符合行业需求趋势，能够有效解决公司未来半导体产能的瓶颈，巩固在行业的领先优势。 公司三季报表现亮眼，我们上调公司22-24年净利润预测7.3%/7.6%/6.9%至25.2/29.3/33.9亿元，对应22-24年EPS分别为1.78/2.07/2.39元。我们认为公司轨交业务未来有望触底反弹；功率半导体、新能源车电驱、工业变流等新产业订单饱满，产能持续扩张，成长空间巨大，对公司估值有提升作用，值得重点关注；维持公司A股和港股“买入”评级。 风险提示：轨交投资波动风险、新产业发展不顺风险、行业竞争加剧风险 表1：公司盈利预测与估值简表指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 16,034 15,121 17,505 20,618 23,345 营业收入增长率 -1.66% -5.69% 15.76% 17.78% 13.23% 净利润（百万元） 2,475 2,018 2,521 2,933 3,388 净利润增长率 -6.91% -18.49% 24.96% 16.31% 15.54% EPS（元） 1.75 1.42 1.78 2.07 2.39 ROE（归属母公司)（摊薄） 10.38% 6.19% 7.31% 8.00% 8.65% P/E（A股） 33 40 32 28 24 P/E（H股） 17 21 17 14 12 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-10-14；汇率：按1HKD=0.9056CNY换算 财务报表与盈利预测利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 16,034 15,121 17,505 20,618 23,345 营业成本 10,067 10,019 11,412 13,415 15,084 折旧和摊销 514 532 708 853 1,094 税金及附加 112 116 123 144 163 销售费用 1,108 1,050 1,173 1,381 1,564 管理费用 761 813 875 1,010 1,121 研发费用 1,687 1,690 1,856 2,165 2,428 财务费用 3 -74 -174 -137 -80 投资收益 43 34 40 45 50 营业利润 2,778 2,101 2,735 3,213 3,750 利润总额 2,837 2,123 2,762 3,245 3,787 所得税 340 88 221 292 379 净利润 2,497 2,035 2,541 2,953 3,408 少数股东损益 21 17 20 20 20 归属母公司净利润 2,475 2,018 2,521 2,933 3,388 EPS(按最新股本计) 1.75 1.42 1.78 2.07 2.39 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 1,747 2,150 2,315 2,398 3,399 净利润 2,475 2,018 2,521 2,933 3,388 折旧摊销 514 532 708 853 1,094 净营运资金增加 1,535 -343 1,205 1,471 791 其他 -2,777 -56 -2,120 -2,859 -1,874 投资活动产生现金流 -630 -6,014 -1,450 -2,528 -2,525 净资本支出 -1,842 -971 -1,550 -5,050 -5,050 长期投资变化 551 612 -20 -23 -25 其他资产变化 661 -5,654 120 2,545 2,550 融资活动现金流 -545 6,975 -882 -626 -806 股本变化 0 241 0 0 0 债务净变化 109 18 -418 0 0 无息负债变化 -1,292 1,234 775 1,410 1,182 净现金流 540 3,099 -17 -756 68 主要指标盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 37.2% 33.7% 34.8% 34.9% 35.4% EBITDA率 22.7% 17.7% 19.9% 20.3% 21.4% EBIT率 19.4% 14.1% 15.9% 16.1% 16.7% 税前净利润率 17.7% 14.0% 15.8% 15.7% 16.2% 归母净利润率 15.4% 13.3% 14.4% 14.2% 14.5% ROA 7.4% 4.6% 5.5% 5.9% 6.3% ROE（摊薄） 10.4% 6.2% 7.3% 8.0% 8.6% 经营性ROIC 12.3% 8.5% 9.9% 9.6% 9.7% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 28% 25% 24% 25% 26% 流动比率 3.35 3.79 3.60 3.11 2.80 速动比率 2.81 3.25 3.06 2.55 2.24 归母权益/有息债务 27.18 36.41 72.23 76.78 82.02 有形资产/有息债务 36.43 47.14 92.98 100.34 107.92 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 33,866 44,151 46,412 50,012 53,716 货币资金 5,129 8,219 8,203 7,447 7,515 交易性金融资产 3,732 7,580 7,500 5,000 2,500 应收账款 7,937 6,549 7,194 8,368 9,356 应收票据 2,461 2,757 3,151 3