需求旺盛支撑锂价，固态电池助力新成长空间

目标价： 现价：预计升幅: 73.5港元 53.6港元 37% 数据来源：Wind、国元证券经纪(香港)整理 主要股东 李良彬（18.77%）王晓申（7.01%） 相关报告 证 券研究报 告 研究部 姓名：杨森SFC：BJO644 电话：0755-21519178 Email:yangsen@gyzq.com.hk 买入 需求旺盛支撑锂价，固态电池助力新成长空间 赣锋锂业（1772.HK） 2022-10-18星期二 投资要点 锂行业：新能源需求与锂矿供给增速匹配，2023年锂价有一定支撑 重要数据日期 2022.10.17 收盘价（港元） 53.60 总股本（亿股） 20.17 总市值（亿港元） 1097 净资产（亿元） 352.8 总资产（亿元） 547.7 52周高低（港元） 51.60/114.75 每股净资产（元） 17.49 我们认为2023年全球锂盐需求仍将保持较快增长：1）新能源汽车2023年全球销量或达1300~1500万辆，比2022年增加400~500万辆；2）锂离子储能电池加速增长。2021年我国储能电池出货量达48GWh，同比增长167%，预计2022年装机量超90GWh，同比增长88%，2025年将超过 324GWh。本轮全球锂矿大规模扩产启动于2021年，产能大概率在2023 年下半年开始释放，届时锂供给紧张的状况有望得到缓解。 初步测算，2023年全球锂供给107.5万吨LCE，需求105万吨LCE。需求与供给基本同步增长，预计锂价在供给放量后大概率从高位平缓回归。 赣锋锂业：资源储备充裕，全生态发展夯实增长确定性 公司的锂资源权益储备量接近4000万吨LCE。充裕的资源使得公司2025年锂产品权益产量有望达到20万吨LCE，2030年达到60万吨LCE，占全球20%份额。公司已进军锂回收业务，规划年回收能力达到10万吨，进一步提升了业务上游资源保障能力。 发力固态电池，打造第二成长曲线 公司2022H1动力电池产能达7GWh，未来3年将陆续建成30GWh以上产能。公司第一代准固态电池已搭载于东风E70电动车进行试运行，预计今年底有望建成2GWh产能，正式进入商业化阶段。 首次覆盖给予买入评级,目标价73.50港元： 我们认为未来全球对锂的需求有可持续性，进而支撑锂价对比历史水平处于相对高位。公司一方面不断扩大锂盐产量，另一方面依托自身优势进军动力电池打造第二成长曲线，公司中长期业绩增长有保障。 我们预测22/23/24年公司营业收入410.8/488.7/553.3亿元人民币，同比增长272%/19.0%/13.2%；预计22/23/24年归母净利润分别为179.6/199.4/213.2亿元人民币，同比增长243.7%/11%/6.9%，对应EPS分别为 8.91/9.89/10.57元人民币。我们认为公司股价合理估值为2022年7.5倍PE，给予“买入”评级，目标价73.5港元，37%升幅。 人民币百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 5,489 11,043 41,082 48,865 55,328 同比增长(%) 4.62% 101.20% 272.02% 18.95% 13.22% 毛利率(%) 21.16% 39.46% 54.89% 52.83% 51.28% 归母净利润 1,025 5,226 17,964 19,942 21,322 同比增长(%) 184.22% 409.69% 243.74% 11.01% 6.92% 每股收益(元) 0.79 3.73 8.91 9.89 10.57 PE@53.60HKD 62.66 13.08 5.48 4.93 4.61 数据来源：wind、公司年报、国元证券经纪(香港)整理 请务必阅读投资评级定义和免责条款 目录 目录2 一、公司基本概况6 1.1公司简介6 1.2股权结构和管理团队7 1.3公司业务与经营业绩8 二、锂行业：新能源拉动需求持续增长10 2.1锂产业生态10 2.2全球锂储量与产量12 2.3新能源汽车发展推动锂需求持续快速增长13 2.4锂供给紧张或持续至2023H2，锂价有需求支撑15 三、赣锋锂业：资源储备充裕，全生态发展夯实增长确定性17 3.1公司的锂资源储备丰富17 3.2公司锂资源供给快速增长19 3.3锂电池回收业务逐步增强上游保障20 四、公司锂盐产能快速增长21 4.1公司锂产品产能与产量位居世界前列21 4.2产能建设成本优势显著23 五、进军固态电池，打造第二成长曲线24 5.1公司动力/储能电池规划24 5.2固态锂电池即将进入商业化量产25 5.3消费类电池与TWS电池25 六、盈利预测与投资建议26 6.1盈利预测26 6.2估值与投资建议26 财务报表摘要28 图目录 图1：赣锋锂业发展历程6 图2：公司产业生态8 图3：营业总收入8 图4：毛利及毛利率8 图5：营业利润9 图6：归母净利润9 图7：公司营业收入结构（百万元人民币）9 图8：公司主要锂产品产量9 图9：锂产业上中下游10 图10：碳酸锂锂矿提锂制作工艺11 图11：碳酸锂盐湖提锂制作工艺11 图12：氢氧化锂锂矿提锂制作工艺12 图13：氢氧化锂盐湖提锂制作工艺12 图14：主要锂资源国12 图15：全球锂产量及同比增速13 图16：全球锂需求结构占比13 图17：全球锂电池产业规模14 图18：全球锂电池产品需求结构占比14 图19：中国锂电池出货量（GWh）14 图20：中国锂电池市场出货量与出货结构（GWh）14 图21：中国及全球新能源汽车销量14 图22：中国新能源汽车渗透率14 图23：中国动力电池装车量与产量15 图24：国内电池级碳酸锂、氢氧化锂均价（万元/吨）16 图25：中国碳酸锂供需（吨）16 图26：中国氢氧化锂供需状况（吨）16 图27：中国氢氧化锂进出口数量（吨）16 图28：国内金属锂均价（元/吨）17 图29：中国金属锂供需状况（吨）17 图30：公司直接或间接拥有权益的上游锂资源18 图31：国内主要锂资源公司的锂权益资源量（单位：万吨LCE）19 图32：公司主要锂辉石矿的锂精矿产量（万吨）20 图33：公司盐湖（卤水）产量（万吨，LCE）20 图34：未来全行业动力电池的锂回收总量预测（LCE万吨）21 图35：废旧电池回收流程21 图36：2021年主要锂化合物生产企业产能（万吨）21 图37：公司主要锂盐产品设计产能（万吨）22 图38：2021年全球氢氧化锂产能份额22 图39：2021年全球氢氧化锂产量份额22 图40：公司氢氧化锂产量占比22 图41：部分锂企业氢氧化锂项目投资成本（万元/吨）23 图42：公司动力电池产能预测（GWh）24 图43：公司固态电池产能预测（GWh）25 表目录 表1：赣锋锂业持股比例高于5%的股东7 表2：赣锋锂业管理团队7 表3：公司主要锂产品营收（千元）10 表4：公司主要锂产品毛利（千元）10 表5：碳酸锂提取工艺对比11 表6：全球锂资源供需情况预测（万吨LCE）16 表7：赣锋锂业直接或间接持股的上游资源项目18 表8：公司锂资源包销情况19 表9：部分锂企业氢氧化锂项目投资额（人民币亿元）24 表10：赣锋锂业盈利预测26 表11：金属、非金属与采矿行业估值表（截至2022年10月18日）27 一、公司基本概况 1.1公司简介 赣锋锂业（以下简称“公司”）是全球领先的锂化合物生产商及金属锂生产商。公 司业务贯穿资源开采、提炼加工、电池制造回收全产业链，产品被广泛应用于电动汽车、储能、3C产品、化学品及制药等领域。公司锂矿资源遍及全球，目前主要以“矿石提锂”技术为主、“卤水提锂”技术为未来发展方向，同时亦拥有“回收提锂”产业化技术；公司锂化合物、金属锂产能充足，在海内外设有多处生产基地；拥有完整的电池制造及回收技术，为电池生产商及电动汽车生产商提供增值服务。 公司2014年之前主要以中游锂盐冶炼为主，2014年后收购爱尔兰和阿根廷的锂矿公司股权，正式进军上游，拥有属于自己的锂资源。2017年，公司开始进军下游，生产锂电池并发展退役电池回收业务。通过上下游覆盖，公司建立起了锂全生态布局。 公司于2010年8月10日在A股上市，于2018年10月11日在H股上市，是锂行业第一家A+H同步上市的公司。 图1：赣锋锂业发展历程 资料来源：公司公告、国元证券经纪（香港）整理 1.2股权结构和管理团队 公司董事长及创办人李良彬先生，持股数目2.7亿股，持股比例18.8%。根据香港证券及期货条例317（7）条规定，李良彬先生为公司单一最大股东。李良彬先生与副董事长王晓申先生在锂行业内经验丰富，带领公司团队取得了良好的业绩。 表1：赣锋锂业持股比例高于5%的股东 股东名称 身份 持股数目 持股比例 李良彬 董事会主席 2.7亿股 18.8% 王晓申 董事会副主席 1亿股 7.01% 合计 3.7亿股 25.82% 管理层职位及职务行业经验 表2：赣锋锂业管理团队 资料来源：公司2020年报及公司配售公告、国元证券经纪（香港）整理 李良彬先生王晓申先生沈海博先生 邓招男女士 徐建华先生杨英满女士欧阳明女士傅利华先生 熊训满先生 张启昌先生侯映学先生 董事会主席及总裁 董事会副主席及副总裁 副总裁 副总裁 副总裁 副总裁及财务总监 副总裁副总裁 副总裁 公司秘书董事会秘书 最大股东及创始人，于锂行业拥有近30年的经验。李先生担任中国有色金属工业协会锂业分会副会长。 主要负责公司之市场推广、投资及海外业务，并于锂产品销售及营销方面拥有逾25 年的经验。 沈先生于2005年6月加入公司，担任行销检核专员。彼主要负责监督产品于中国的 销售及推广。沈先生于锂产品的销售及营销方面拥有逾20年的经验。 主要负责监督本公司的产品质量控制、生产及日常营运。邓女士于锂行业拥有逾10 年的经验。于2004年4月加入本公司，担任副总经理，并自此于公司或其附属公司担任数职。 徐先生于2008年2月加入公司，主要负责监督公司的设备管理及工程建设。徐先生 于矿产业拥有逾27年的经验。 负责公司的整体财务及会计相关事宜。拥有逾20年的会计及财务经验。于2006年1 月加入公司并于公司历任数职。 主要负责监督行政、董事会及工会事宜。欧阳女士于行政及合规事宜方面拥有逾15 年的经验。于2013年12月，欧阳女士取得深圳证券交易所的董事会秘书证书。 2008年入职赣锋锂业，历任特种锂厂技术员、车间主任、生产计划科科长、副厂长、基础锂厂厂长、公司监事。 2005年在公司全资子公司奉新赣锋锂业有限公司入职，历任奉新赣锋技术员、有机锂工厂车间主任、奉新赣锋总经理、东莞赣锋总经理，江西赣锋循科技有限公司常务副总经理。 曾担任若干公司的公司秘书和财务总监，于公司秘书、会计和财务方面拥有超过19 年的专业经验。张先生于2018年获委任公司秘书。 2002年9月进入西藏珠峰工业股份有限公司，曾任董事会秘书、公司总裁助理。于 2020年8月30日起入职公司，并任职董事会秘书。 资料来源：公司公告、国元证券经纪（香港）整理 1.3公司业务与经营业绩 公司是世界领先锂生态企业，是全球锂行业唯一同时拥有“卤水提锂”、“矿石提锂”和“回收提锂”产业化技术的企业。公司构建了上游资源开发、中游锂业加工、下游电池制造及回收的垂直整合业务模式。 图2：公司产业生态 资料来源：公司年报、国元证券经纪（香港）整理 2015到2021年公司产能持续扩大，推动营收保持增长。公司毛利率和净利润受锂盐产品价格波动影响较大。 图3：营业总收入图4：毛利及毛利率 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 营业总收入（百万元）同比增长率（%） 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -