云南省级与昆明市级城投的债务风险现状及缓释路径探析

中诚信国际基础设施投融资行业特别评论 www.ccxi.com.cn 特别评论 中诚信国际 基础设施投融资行业 2022年9月 目录 要点1 正文2 结论13 联络人 作者 政府公共评级一部 王靖允jywang@ccxi.com.cn 郑远航yhzheng@ccxi.com.cn 云南省级与昆明市级城投的债务风险现状及缓释路径探析 要点 风险现状及外因：云南省城投债主要集中在省级和♘明市级企业，2021年净融资额大幅下降，省级尤为凸显，2022年以来城投债融资出现分化，省级净融资额及发行成本同比改善，♘明市级净融资额下滑，发行成本继续上升，近年来全省城投债短期发行比例高于周边省份，省级城投债短期化趋势更为明显，上述现象揭示云南省城投面临着融资普遍困难、债务风险中枢所处层级较高以及2022年以来债务风险向下传导的现状。中诚信国际认为，云南省区域整体融资困难主要系持续疫情影响下经济财政疲软、监管政策趋严和超预期风险事件冲击等外部因素导致，而省级和♘明市级城投债务风险现状亦与企业资产形成和区域资源变化等内因息息相关。 省级风险现状内因：云南省经济及产业发展不足、财力相对薄弱，但基建需求较大，省级城投因承担全省统筹发展职能而成为最主要的承债主体，形成的资产收益性较弱，加之云南省康旅控股集团有限公司（以下简称“云南康旅”）等部分企业转型和投资不及预期，积累较多低效资产，在区域债务压力大、融资环境下行的背景下加剧了省属国资体系的债务循环负担，随着省属国资盘活资产并协调资源化解债务，省级企业偿债压力见顶，债融表现在2022年出现一定改观，但债务风险基本面并未明显改善。 ♘明市级风险现状内因：♘明市级城投的债务总量虽不及省级，转型失败和过度超前投资形成的低效资产也较少，但近年来围绕土地和城市基建展业形成的资产质量同样不佳，土地出让的连续下行削弱了市级国资可协调的偿债资源，加之市级城投债到期压力预期上升，外界对♘明市级城投信用风险的隐忧随之增加。 风险缓释路径：借助国企改革、协调金融资源、争取政策性资金以及盘活国有资产等举措，省级国资的债务风险缓释取得一定成效，云南康旅的债务处置举措体现出政府维护区域信用稳定的强烈意愿，但后续债务处置方式、成效和影响仍有待观察；♘明市级城投的经营投资暂未出现重大风险，但现阶段再融资困难的现状受土地市场不景气和区域债务压力高的影响在短期内难以显著改善，除既有举措外，♘明市或可继续通过平台整合和资源统筹来平衡各企业在偿债压力和能力上的分化，同时盘活既有产业资源为平台减负，争取外部支持并压缩开支以继续推进隐债化解。 1基础设施投融资行业特别评论 中诚信国际基础设施投融资行业特别评论 2022年8月末，兰州城投“技术性违约”事件让弱区域债务风险和城投债违约的话题再度被广泛讨论，作为备受关注的区域，云南省部分城投债出现了较为频繁的价格异动，近日云南康旅公告称将提前兑付存续公开债券，进一步引起市场对于云南省城投未来信用风险走势的预测探讨，相比于东北、西北、贵州等区域，云南省区域及城投风险有着其独有的特征，云南省城投债主要集中在省级和♘明市级企业，因此省级和♘明市级的债务化解是云南省债务风险防范化解的关键。本文结合云南省城投债现状，起底云南省级和♘明市级城投债务风险特点的成因，梳理债务风险缓释措施现状，并探索未来云南省债务风险防控的路径。云南省城投债主要集中在省级和♘明市级企业，2021年净融资额大幅下降，省级尤为凸显，2022年以来城投债融资出现分化，省级净融资额及发行成本同比改善，♘明市级净融资额下滑，发行成本继续上升，近年来云南省城投债短期发行比例高于周边省份，省级城投债短期化发行趋势更为明显，上述现象反映出云南省城投面临着融资普遍困难、债务风险中枢层级较高以及2022年以来城投债务风险向下传导的现状。中诚信国际认为，区域整体融资困难主要系持续疫情影响下经济财政疲软、监管政策趋严和超预期风险事件增加资金方顾虑等外部因素导致，而省级和♘明市级城投债务风险亦与企业资产形成和区域资源变化等内因息息相关 统计数据1显示，截至2022年8月末，云南省城投类企业存续债券共259只，余额2,179.49亿元，涉及54家发行主体，存量城投债余额占全国总量的比重不足1.5%，且2021年以来有下降趋势，余额在31 省份中排第20位。从分布情况看，发债城投企业多为省级及♘明市级企业，其余市州和区县级城投企业发债数量相对较少，且发债频率不高，其中：省级城投存续城投债余额占全省的43.87%，占比最高，♘明市级存续城投债券占全省的38.57%。对比周边省份来看，云南省城投债主要集中于中高层级的平台，省级城投债规模和比重最大，一般市州和区县级城投发债较少。 表1：截至2022年8月末云南省与周边4省城投债余额分布情况 省份省级城投债比重重点城市1本级城投债比重重点城市2本级城投债比重广西30.20%南宁市4.66%柳州市30.22% 贵州19.77%贵阳市9.65%遵义市12.50%四川12.49%成都市16.06%云南43.87%昆明市38.57%---- *云南（含云能投）55.20%昆明市30.79%---- 重庆12.82%-------- 注：Choice城投债口径发行主体不包含云南省能源投资集团有限公司（以下简称“云南能投”），由于云南能投是云南省重要的省级能源产业投资主体，承担区域内大量的能源基础设施投资，与省属国资体系其他主体往来关系紧密，且存量债券规模较大，故上表增加“*云南（含云能投）”行，列示比重为将云南能投纳入统计样本后的债券余额分布情况。资料来源：Choice数据库，中诚信国际整理 2021年以来，云南省城投债净融资额从上年的242.28亿元大幅下滑至-208.40亿元，降幅远超周边的四川省、贵州省、重庆市和广西自治区等省份，其中省级平台2021年净融资额由上年的5.17亿元降至 -406.70亿元，对比上述周边四省来看，周边省份的省级城投债净融资额自2020年以来未出现类似云南省的大幅度减少，且净融资额均为正。对比上述其他四个省份平均融资成本，云南省城投债整体融资成本较1基于Choice城投债行业分类筛选所得，下文所述的城投债口径相同。 2 基础设施投融资行业特别评论 中诚信国际基础设施投融资行业特别评论高，近年来与贵州省、广西自治区交替领先，但云南省省级城投债平均融资成本远高于其他四省省级城投债，且2021年以来加权平均发行利率显著上升。省内比较来看，虽然2021年以来云南省城投债净融资因省级城投债发行受挫而大幅回落，但♘明市级城投债2021年融资状况并未受到显著影响，并继续保持增长；2022年以来，云南省城投债净融资情况整体有所缓和，1~8月净融资额为-8.38亿元，其中省级城投债净融资额为25.87亿元，但♘明市级城投债融资情况明显走弱，净融资额仅为3.24亿元，相比于2021年有较为明显的下滑。云南省2021年以来城投债加权平均发行成本上升明显，其中省级城投债平均成本与全省平均水平趋势一致，利率差异逐步收窄，2022年以来均有小幅下滑，而♘明市级城投债2022年以来发行成本继续保持上升，超过全省平均水平。 3 基础设施投融资行业特别评论 图1：云南与周边省份全域城投债净融资对比（亿元） 图2：云南与周边省份省级城投债净融资对比（亿元） 2,500.002,000.001,500.001,000.00500.000.00-500.00 广贵四云重西州川南庆 202020212022.1-8 300.00200.00100.000.00-100.00-200.00-300.00-400.00-500.00 广贵四云重西州川南庆 202020212022.1-8 数据来源：Choice数据库，中诚信国际整理 数据来源：Choice数据库，中诚信国际整理 图3：云南与周边省份全域城投债发行成本对比（%） 图4：云南与周边省份省级城投债发行成本对比（%） 6.506.005.505.004.504.00 202020212022.1-8 广西贵州四川云南重庆 5.505.004.504.003.503.00 202020212022.1-8 广西贵州四川云南重庆 数据来源：Choice数据库，中诚信国际整理 数据来源：Choice数据库，中诚信国际整理 中诚信国际基础设施投融资行业特别评论 具体来看，2021年云南省城投债融资净流出的企业中，云南康旅、云南省投资控股集团有限公司（以下简称“云南投控”）和云南省建设投资控股集团有限公司（以下简称“云南建投”）及下属成员企业合计占全部净流出规模的80%以上，当年城投债融资净流入企业主要为♘明市市级城投；2022年1~8月，城投债融资净流出企业中，除云南康旅仍呈大额净流出以外，云南投控和云南建投等其他省级企业的债券净融资大多有不同程度的改善，但♘明市级城投的债券净融资额普遍下滑，且出现一定分化，部分资质相对偏弱的市属企业债券净融资额下降明显。 表1：云南省2021年和2022年1~8月城投债净融资额前十大主体（亿元） 注：上表按照Choice城投债口径统计，未考虑云南能投，云南能投2021年净融资额7.73亿元，发行及兑付金额均在270亿左右，2022年1~8月发行及兑付金额增至440亿元左右，当期净融资额为-6.90亿元，2020年以来各期的净融资额波动相对较小。资料来源：Choice数据库，中诚信国际整理 4 基础设施投融资行业特别评论 图5：云南省内各级净融资对比（亿元） 图 6：云南省内各级城投债平均发行成本对比（%） 300.00 5.50 200.00100.00 5.00 0.00-100.00 4.50 -200.00-300.00 4.00 -400.00-500.00 2020 2021 2022.1-8 3.50 2020 2021 2022.1-8 全省 省级 昆明市级 全省 省级 昆明市级 数据来源：Choice数据库，中诚信国际整理 数据来源：Choice数据库，中诚信国际整理 排序 2021年债券净融入企业 2021年债券净融出企业 主体 净融资额 企业类型 主体 净融资额 企业类型 1 昆明轨道交通集团有限公司 55.00 昆明市级 云南省康旅控股集团有限公司 -199.95 省级 2 昆明滇池投资有限责任公司 42.95 昆明市级 云南省投资控股集团有限公司 -130.00 省级 3 昆明市交通投资有限责任公司 42.00 昆明市级 云南省建设投资控股集团有限公司 -53.80 省级 4 昆明市公共租赁住房开发建设管理有限公司 30.30 昆明市级 云南省滇中产业发展集团有限责任公司 -22.93 滇中新区 5 昆明市土地开发投资经营有限责任公司 26.50 昆明市级 昆明市高速公路建设开发股份有限公司 -12.40 昆明市级 6 昆明产业开发投资有限责任公司 15.00 昆明市级 红河哈尼族彝族自治州水利水电投资有限公司 -12.00 其他州市 7 玉溪市开发投资有限公司 13.00 其他州市 昆明发展投资集团有限公司 -11.90 昆明市级 8 红河发展集团有限公司 10.45 其他州市 云南省水利水电投资有限公司 -10.00 省级 9 昆明新都投资有限公司 10.00 昆明市级 云南省交通投资建设集团有限公司 -9.45 省级 10 昆明交通产业股份有限公司 10.00 昆明市级 云南省城乡建设投资有限公司 -8.00 省级 排序 2022年1~8月债券净融入企业 2022年1~8月债券净融出企业 主体 净融资额 企业类型 主体 净融资额 企业类型 1 云南省投资控股集团有限公司 84.00 省级 云南省康旅控股集团有限公司 -83.60 省级 2 昆明市交通投资有限责任公司 42.95 昆明市级 昆明交投城市投资发展集团有限公司 -20.00 昆明市级 3 云南省建设投资控股集团有限公司 30.97 省级 昆明交通产业股份有限公司 -19.46 昆明市级 4 云南省