Q3传统淡季复合肥需求清淡，磷酸铁逐步放量深化新能源材料布局

事件：公司发布2022年三季度报告，2022Q1-3实现营业收入122.81亿元，同比+28.8%；实现归母净利润12.01亿元，同比+14.4%；扣非净利润11.83亿元，同比+13.8%；实现毛利率17.6%，同比下降2.4pct；实现净利率10.0%，同比下降1.2pct。其中Q3公司实现营业收入26.64亿元，同比-6.0%，环比-47.5%； 实现归母净利润2.80亿元，同比-20.0%，环比-45.4%；单季实现毛利率18.5%，同比-2.3pct，环比+1.1pct；实现净利率10.9%，同比-1.6pct，环比+0.6pct。 复合肥和磷酸一铵Q3价格环比下行，销量低迷拖累业绩。据Wind数据，今年前三季度公司主营产品复合肥、磷酸一铵市场均价分别为3622、3539元/吨，同比分别+40.5%、+26.6%；其中，三季度复合肥、磷酸一铵市场均价分别为3752、3329元/吨，同比分别+16.5%、-2.7%，环比分别-4.4%、-20.2%。 三季度公司主营复合肥和磷铵产品价格的环比回落，以及营收和销量的下滑主要受：1）传统销售淡季叠加疫情影响，下游需求清淡；2）原材料价格下跌显著，影响下游备货意愿等因素影响。近期，我们观察到硫磺及合成氨原材料价格已止跌反弹，预期随着原材料价格的回升及四季度末春肥旺季的到来，公司销售及盈利有望实现回暖向好。 磷酸铁已实现正式销售，把握高盈利窗口期。据公司投资者关系活动记录，公司5万吨磷酸铁已于今年5月建成投产，并于6月下旬形成正式销售。我们预期磷酸铁将在今明两年受供需紧平衡格局影响维持高景气，后续公司宜都10万吨+与格林美合作15万吨也在有序推进，预期可充分享受磷酸铁的高景气。 产业链垂直一体化战略不断深化，巩固成本优势护城河。今年7月，公司控股股东依据承诺将保康竹园沟矿业有限公司100%股权注入上市公司。当月，公司荆门基地30万吨/年合成氨技改项目开启试生产，该项目采用先进的水煤浆气化工艺，可进一步降本增效。我们看好公司持续完善产业链一体化布局，巩固磷复肥主业核心竞争力，推动公司可持续发展。 新型肥增量显著，产品结构持续升级。公司把握复合肥行业的长期发展趋势，向新型复合肥不断转型升级，2016-2021年新型复合肥销量年复合增速达21.9%，今年上半年新型复合肥收入端实现49.9%的同比增长。同时，甘肃的60万吨新型肥项目预期将于下半年实现投产。公司销售渠道业内领先，重研发同时深耕精细化服务，未来将从单一的化肥制造商和销售商，向以服务为主的种植业解决方案提供商转型。 投资建议：我们看好公司向上不断深化产业链一体化布局、向下向新能源材料、新型复合肥等高附加值产品转型升级。由于Q3公司销售端及业绩承压，故我们将公司2022-24年归母净利润预期由此前16.90亿、21.08亿、25.64亿元调整为13.75亿、20.35亿、26.54亿元，对应PE分别为12x、8x、6x。参考公司近五年历史估值，我们给予公司2022年16倍目标PE，对应目标价16.80元，维持“强推”评级。 风险提示：在建项目进度不及预期；农产品大幅波动影响需求；原材料价格快速上涨。 主要财务指标