油脂油料2022商品四季度展望：油脂消费指导走势，油料供给或将转松

南华期货研究NFR 2022商品四季度展望油脂油料 油脂消费指导走势，油料供给或将转松 摘要 南华期货研究所 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1290号 边舒扬 投资咨询证号：Z0012647 周昱宇 期货从业证号：F03091976 三季度油脂终于出现了轰轰烈烈的下跌，结束了长达9个月的上涨之旅，油脂在三季度出现了如此大的下跌行情主要原因是供给端的巨大变化：相比于二季度，三季度印尼的出口政策发生了根本的改变，极大的改变了全球油脂的供给，令油脂价格出现了大幅下跌。三季度的国内豆粕价格相较于油脂价格表现十分的坚挺，甚至在盘面价格上出现了内外盘的分化。主要原因在于三季度上半期，旧季美豆价格强势，令国内的大豆进口成本表现居高不下。但当时油厂压榨利润严重亏损，买船积极性很低。由于前期的买船不足，三季度后半期国内大豆供给表现紧张，国内油料价格持续高企。 展望后市，对于蛋白粕市场，由于当前的极紧供给和火热消费，蛋白粕期货及现货市场价格表现十分火爆，但预期随着后续国际油籽的上市，在进口推进的情况下，四季度的蛋白粕价格将会回落。考虑到国际油籽上市时间和船运进口时间，蛋白粕价格的拐点可能出现在10月中下旬。而蛋白粕的品种间价差方面，由于新季的菜籽大量上市，今年以来豆菜粕基本平水的特殊情景将不会继续延续，品种间价差将恢复到历史平均水平。豆菜粕间的价差将再次由消费端的替代消费和替代利润决定。 对于油脂市场，由于油脂间供给的分化，将会在四季度初令油脂间价差拉大，但后续持续拉大的可能性将会下降，一方面因为后续三大油脂的供给将共同好转，第二方面因为油脂间的价差过大将会导致替代利润的丰厚，在利润的驱动下，供需将会带动价格走向新的平衡。因此，对于四季度的油脂价格预期，总体受到供给逐渐转松的压制而有下行动力，油脂间的价差继续向上的空间有限。 风险点：南美产区天气，生物柴油政策变化，地缘政治关系及宏观风险。 目录 第1章行情回顾5 第2章行情展望——国际油脂油料格局7 2.1.国际油籽-大豆：北美到南美的切换7 2.2.国际油籽-菜籽：供给格局明显转松11 2.3.国际油脂-棕榈油：供给好转与库存预期13 2.4.国际油脂-生物柴油：消费端的变动14 第3章行情展望——国内油脂油料格局16 3.1.国内油料：供给边际好转，上方空间有限16 3.2.国内油脂：偏松供应压制价格18 第4章行情展望20 免责申明21 图表目录 图1：CBOT美黄豆（美分/蒲）、BMD马棕油（林吉特/吨）、CZC菜粕、DCE豆粕、DCE豆油、DCE棕榈油、CZC菜油价格走势图（元/吨）6 表2.1.1：美国大豆平衡表7 图2.1.2：USDA预估美国大豆单产情况（蒲/英亩）8 图2.1.3：美国大豆库销比8 图2.1.4：单州优良率8 图2.1.5：单州温度8 图2.1.6：单州降水8 表2.1.7：全球大豆平衡表（百万吨）10 图2.1.8：ENSO概率预测11 图2.1.9：10-12月全球海温距平预测11 表2.2.1：全球菜籽平衡表12 图2.3.1：马棕油产量13 图2.3.2：马棕油出口13 图2.3.3：马棕油库存13 图2.3.4：印尼棕油产量13 图2.3.5：印尼棕油出口13 图2.3.6：印尼棕油库存13 图2.3.7：印度油脂库存14 图2.3.8：印度棕榈油进口利润14 图2.4.1：美国生物柴油及可再生燃料产量15 图2.4.2：印尼生物柴油产量15 图2.4.3：欧盟生物柴油产量15 图3.1.1：国内大豆库存16 图3.1.2：大豆进口压榨利润16 图3.1.3：国内大豆到港预估17 图3.1.4：国内豆粕库存17 图3.1.5：国内菜籽库存17 图3.1.6：菜籽压榨利润17 图3.1.7：国内菜籽到港预估17 图3.1.8：国内菜粕库存17 图3.2.1：国内棕榈油库存18 图3.2.2：国内豆油库存18 图3.2.3：国内菜油库存19 图3.2.4：国内三大油脂库存合计19 第1章行情回顾 在第三季度，国内外的油脂价格较前期的高点均出现了大幅的下跌，其中跌幅最大的是棕榈油，BMD马盘棕榈油较五月的最高点腰斩，跌幅达到50%；DCE连盘棕榈油主力合约价格跌幅达到37.5%。受到棕榈油的大幅下跌影响，连盘豆油及郑盘菜油的价格同样出现了大幅的下跌，跌幅均将近30%。油脂在三季度出现了如此大的下跌行情主要原因是供给端的巨大变化：相比于二季度，三季度印尼的出口政策发生了根本的改变，极大的改变了全球油脂的供给。受疫情及2020年的干旱影响，印尼及马来的棕榈油于 2021年底出现了减产的情况，减产持续到了2022年一季度，因此在本年度二季度，印尼及马来的棕榈油库存均处在平均水平之下，而在上半年，由于俄乌战争以及能源危机导致的全球通胀，印尼受到高通胀影响决定采取以禁止或限制棕榈油出口的贸易保护主义，导致了国际棕榈油供给明显被限制。此外，由于21/22年度的加拿大菜籽和南美大豆减产，俄乌战争导致的葵花籽油和菜籽油供应链流通不畅。全球油脂的供给出现了阶段性的供给紧张，价格出现了大幅的上涨。但在三季度，俄乌战争出现转机，出口开始边际好转；印尼和马来的棕榈油产量逐步恢复环比回升，印尼在完全禁止出口的状态下国内库存大幅增加，受到其库容限制影响，三季度印尼急需通过出口释放库存以保证国内棕榈油产业链的顺利运行。国际油脂的供应出现了显著的好转，在供给侧由紧张转向明显宽松的过程中，随着库存的转移与出口的持续推进，三季度国内外的油脂价格均较二季度出现了明显的下跌。 三季度的国内豆粕价格相较于油脂价格表现十分的坚挺，甚至在盘面价格上出现了内外盘的分化。主要原因在于三季度上半期，由于南美大豆的欠产，美豆销量表现非常优异，期末库存预期可能显著的下降，2021/22年度的国际大豆结转库存表现紧张，旧季美豆价格强势，令国内的大豆进口成本表现居高不下。但豆油端由于油脂供给的总体转松而大幅下跌，豆粕端当时由于国内的养殖利润不佳而消费疲弱，下游对于高价豆粕的接受度较差，油厂在当时理论压榨利润严重亏损，买船积极性很低。由于前期的买船不足，三季度后半期国内大豆供给表现紧张。但随着养殖利润的好转，二次育肥的需求以及疫情和双节带来的积极的备货需求，在供给紧张的情况下，消费的强劲令国内的豆粕价格在9月以后明显强势，现货带动了基差和盘面共同大幅走强。与豆粕的主力价格不同的是，菜粕价格以九月为分界线九月以前豆菜粕间的价差表现十分疲弱，但九月以后的主力价格明显走弱，回归了豆菜粕间合理价差的情况。出现该原因在于新旧季加菜籽产量的明显不同，相比于旧季1250万吨，新季加菜籽产量恢复到了1980万吨，供给 的明显增加令国内菜籽的供应由极其紧张转向宽松，且2301合约开始交割制度的修改令可交割品的量也出现了明显的增加，由此菜粕在三季度的主力价格出现了明显的回落。 图1：CBOT美黄豆（美分/蒲）、BMD马棕油（林吉特/吨）、CZC菜粕、DCE豆粕、DCE豆油、DCE棕榈油、CZC菜油价格走势图（元/吨） 资料来源：Wind南华研究 第2章行情展望——国际油脂油料格局 对于国际油脂油料市场，各自在四季度需要关注的问题略有不同。在油料端需要重点关注的依旧是产区的天气情况，四季度进入了南美大豆的种植期，在旧季大豆紧张结转库存的情况下，新季的供给是否宽松直接影响后续的行情价格。在油脂端需要重点关注的则是消费的变化情况，在全球经济下行压力下，消费情绪的悲观对油脂的消费会形成利空的影响。此外，消费的边际增量生物柴油端，由于地区间政策的不同，三大油脂的消费端变量也有差异，消费变量的差异可能会在第四季度决定价格的支撑情况。 2.1.国际油籽-大豆：北美到南美的切换 根据USDA的9月数据，美国大豆单产出现了超出市场预期的下调，令本来预期将会逐渐宽松的国际大豆供给重新转紧。由于2021/22年度南美大豆干旱导致的大幅减产，21/22年度全球大豆结转库存明显紧张。此外，受到南美供应的限制，全球对大豆的进口需求重新转移至美国大豆，导致二季度和三季度美国大豆的出口量明显增加，旧季库存和库销比处在历史低位。在美国大豆结转库存紧张的情况下，市场对随之出现的新一季度美豆供应量十分敏感。根据5月以来的几期USDA对美国新季大豆供给的预估数据来看，相较于21/22年度的结转库存和库销比，新季美豆的供应预期将会有较好的改善，但由于9月数据的超预期下调，美豆的结转库存和库销比重新转紧，因此接下来南美的产量和供应将会十分重要。 表2.1.1：美国大豆平衡表 图2.1.2：USDA预估美国大豆单产情况（蒲/英亩）图2.1.3：美国大豆库销比 资料来源：USDA南华研究 但从历史优良率和产区天气数据来看，美国大豆的产量尤其单产水平，后续存在重新上调的空间。 根据美国前十大主产州的天气数据和各个州的优良率情况来看，美豆的单产水平最终可以落到51.5附近甚至上方。尤其对比上一年度数据，可以明显看出本年度与去年 度相比，前十大主产州的降水基本持平或者优于上年度。虽然在8月上旬，美豆的部分主产区确实有短期干旱天气存在，但出现时间较短，且偏干区域除了内布拉斯加州（本种植年度占全美大豆种植约6.7%）外均是一些小产区。前四大主产州：伊利诺伊州、爱荷华州、明尼苏达州、印第安纳州（本种植年度合计占全美大豆种植约45.2%）并未在关键生长期出现明显的天气异常情况。总体来看，天气的异常情况发生在产量占比小的地区，主产州的天气情况同比去年和历史十年的数据来看，并无明显的干旱情况发生。 图2.1.4：单州优良率图2.1.5：单州温度图2.1.6：单州降水 资料来源：USDA路透南华研究 由天气数据和各州的单产数据可知，本年度美豆的产量具备向上修复的空间。预期22/23年度的美豆供给可能还有增量，将会在南美上市前给予市场一定的供应保障。而南美当前已经给出了非常大的产量增幅，这种增幅需要种植期天气完全正常来加持，因此对于南美的增量预估暂时需要审慎对待。 表2.1.7：全球大豆平衡表（百万吨） 资料来源：USDA南华研究 对于南美大豆的供给，由于当前刚刚进入播种期，对产量有决定性影响的产区天气情况暂时还不够明朗。对于北半球冬季即南美大豆种植季的天气情况，需要关注气候预测。 在关注了最新的ENSO概率公布后，拉尼娜持续到今年冬季的概率持续走强，原因在于上期预报中提及的重要影响沃克环流强度的增加及相应导致的上升开尔文波都会继续令东太平洋海温表现在异常偏低水平，对于接下来全球海温及ENSO现象走向给出了一个强指引方向——即拉尼娜现象在今年底到明年初将会继续存在，本年度将可能是连续第三个拉尼娜年。 拉尼娜在今年冬天的持续将令我们格外警惕新一年度对南美的影响，尤其是在降水方面的影响。对于南美地区，上年度拉尼娜导致其大豆主产区的严重干旱，产量大幅减少。因此对于本年度，市场对拉尼娜造成的天气异常预期将会更加的敏感。但由于拉尼娜对南美地区的降水影响机制较为复杂，并不能仅仅通过拉尼娜状态线性的推导出南美降水偏少的结论，因此在当前依旧维持着对产量将会恢复甚至增长的预期，但拉尼娜的存在将会成为南美天气与大豆产量方面的一个风险点。 图2.1.8：ENSO概率预测图2.1.9：10-12月全球海温距平预测 资料来源：CPC南华研究 总结来看，对于全球大豆，四季度供给量预期边际好转，国际大豆价格上方随供给增加压力渐增，而风险点在于当前无法确定的南美大豆种植情况。 2.2.国际油籽-菜籽：供给格局明显转松 2021/22年度，由于加拿大菜籽产区遭受了前所未有的干旱情况，其产量减幅超过 30%。作为全球主要菜籽种植国及全球最大的菜籽出口国，加拿大菜籽产量的明显减少直接导致全球菜籽供给格外紧张。自2021年下半年至今，全球菜籽供给一直处在偏紧状态中。但菜籽的供应情况将在本年四季度有明显的变化，因为本年度加菜籽种植情况 恢复到了正常水平，甚至由于今年加拿大菜籽主产区在种植期间天气条件始终良好，新一年度加菜籽的产量预计较平均还有增加。