“暖冬行情”拉开序幕：投资节奏和配置方向将如何演绎？

“暖冬行情”拉开序幕：投资节奏和配置方向将如何演绎？ 证券研究报告/专题策略2022年10月15日 分析师：徐驰 执业证书编号：S0740519080003 Email:xuchi@r.qlzq.com.cn 分析师：张文宇 执业证书编号：S0740520120003Email:zhangwy@r.qlzq.com.cn 相关报告 投资要点 一、市场底部逐渐明晰，暖冬行情拉开序幕 18年三季度国内经济整体承压，经济修复面临供需两弱问题，沪深两市处于震荡探底阶段，这与我国当前的经济形势十分相似。在消费方面，受限于居民杠杆率，18年前三季度消费增速有所回落；在投资方面，固定资产投资持续低迷，虽然政 策微调释放积极信号，但受外部扰动及内部债务风险等制约，政策为预调微调并非全面强刺激，难以逆转下行趋势；在进出口方面，中美贸易争端深化，加征关税的影响面扩大，叠加全球经济增长放缓，18年四季度出口下行压力或有所加大；在金融监管方面，监管政策日趋严厉，资管新规开启统一监管时代，金融机构去杠杆、破刚兑以及金融市场资产重新配臵将对资本市场产生深远影响。在经济下行压力下，18年四季度“稳经济”预期相继落地，如：“六稳”政策力度持续加大，11月召开民营企业座谈会，12月中美元首举行会晤并达成重要共识，年底中央经济工作会议加快推动科创板及注册制试点等。 对比18年四季度经济环境及市场预期，我们认为四季度，国内相关政策及对外关系或发生一定变化，具体表现在： 1）当前国内经济复苏态势受疫情扰动影响较深，冬季病毒传播力增强或进一步倒逼“稳增长”政策发力。近期召开的稳经济大盘四季度工作推进会议也强调：针对需求偏弱的突出矛盾，需想方设法扩大有效投资和促进消费，继续实施好稳经济一揽 子政策和接续政策，用好近期出台的两项重要政策工具。由于四季度经济在全年份量最重，不少政策将在四季度发挥更大效能，市场信心有望恢复，这也将为四季度A股市场“暖冬行情”助力。 2）外交政策更加务实，未来中美关系或进入缓和期。9月以来，中国外长�毅先后会见了美国前国务卿基辛格、北约秘书长斯托尔滕贝格和乌克兰外长库列巴，并分别对中美关系和地缘政治等问题进行深入交流，在整个国际地缘环境重大变化下，中国外交政策更加理性和务实，并尝试缓和中美关系，随着美国国会迎来换届， 很多国会法案的推动在四季度将处于空窗期，中美关系或有所缓和。此外，因石油减产问题，美国与沙特关系或有所恶化，以沙特为代表的中东国家与中国关系或迎来发展契机。 3）全面注册制加速推进，资本市场或迎来更多政策利好。易会满在7月底《求知》 杂志中指出22年要积极全面实现注册制，这一工作在四季度有望加速推进，届时 资本市场或迎来更多利好政策，如金融机构对外开放、基金引入外资等。 总体来看，当前市场底部区间已经逐渐明确，10月中下旬为布局暖冬行情最佳时间。目前，市场上PB估值低于1的企业已达到近10%，根据往年底部经验，在市场波动较大时建议逢低加仓。风格选择方面，四季度小市值题材股或有更大空间； 板块选择方面，自主可控、国家安全问题或成为当下重要会议讨论重点，国产替代中我们相对看好信创板块，此外共同富裕也或成为重要议题，医疗和教育板块有望迎来新的投资机会。 二、投资建议 就配臵方向而言，依旧维持电力、国产替代、金融等不变，并关注超跌的机构重仓股的弹性： 1）受此前新能源板块下跌影响，电力板块出现一定幅度调整，国内稳增长政策持续发力、年内电力供应相对短缺、明年欧洲光伏供大于求等因素将利好电力板块； 2）国产替代是四季度最确定的主线之一，考虑到四季度中美关系或实现阶段性缓和，国产替代方向建议更多关注底部的信创板块； 3）全面注册制有望在年内加速推进，相关配套设施和利好政策或相继落地，利好资本市场发展，建议关注权重股中的券商板块； 4）当前公募基金收益率处于低位，在年底公募基金维护净值需求下，超跌的机构重仓股或仍具弹性。 风险提示：地缘政治冲突超预期，全球流动性收紧超预期，国内Omicron疫情超预期爆发，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的情况。 内容目录 一、市场底部逐渐明晰，暖冬行情拉开序幕.-4- 二、春光乍现，A股节后迎来大幅反弹..............................................................-7- 三、投资建议....................................................................................................-10- 四、市场回顾及展望.........................................................................................-10- 4.1指数与行业表现..................................................................................-10- 4.2情绪指标跟踪......................................................................................-12- 4.3估值指标跟踪......................................................................................-13- 图表目录 图表1：中秋、国庆假期美元指数均出现回调...................................................-5- 图表2：中秋、国庆假期欧元均走强..................................................................-5-图表3：2008年OPEC减产背景下，国际油价依旧暴跌..................................-6-图表4：美国通胀下行缓慢................................................................................-6- 图表5：美国CPI当月分项同比........................................................................-6-图表6：本周创业板指、中证1000、中证500涨幅居前..................................-8-图表7：本周小盘成长相对占优.........................................................................-8- 图表8：本周市场分化明显，酒类、食品饮料、消费者服务领跌......................-9- 图表9：本周市场普涨，创业板指领涨市场.....................................................-11- 图表10：本周医药、计算机、农林牧渔行业领涨...........................................-11- 图表11：万得全A换手率................................................................................-12- 图表12：创业板指换手率.................................................................................-12- 图表13：融资余额变化....................................................................................-13- 图表14：次新股指标........................................................................................-13- 图表15：主要行业估值（PE）........................................................................-13- 图表16：主要行业估值（PB）........................................................................-13- 我们在9月12日《把握四季度“暖冬行情”的布局期》报告中提示三季度市场弱势，未来1个多月可以逢低布局，仓位不宜过于激进，中秋以来的行情比我们预期的还要弱势，指数14个交易日仅1天收红。国庆假期期间，包括美欧股市、港股和大宗等全球风险资产出现明显上涨，伴随节前避险资金的回流，本周A股迎来大幅反弹，当前二十大召开在即，“暖冬行情”逐渐拉开序幕，那么在A股反弹后投资节奏和配臵方向将如何演绎？ 一、市场底部逐渐明晰，暖冬行情拉开序幕 18年三季度国内经济整体承压，经济修复面临供需两弱问题，沪深两市处于震荡探底阶段，这与我国当前的经济形势十分相似。在消费方面， 受限于居民杠杆率，18年前三季度消费增速有所回落；在投资方面，固定资产投资持续低迷，虽然政策微调释放积极信号，但受外部扰动及内部债务风险等制约，政策为预调微调并非全面强刺激，难以逆转下行趋势；在进出口方面，中美贸易争端深化，加征关税的影响面扩大，叠加全球经济增长放缓，18年四季度出口下行压力或有所加大；在金融监管方面，监管政策日趋严厉，资管新规开启统一监管时代，金融机构去杠杆、破刚兑以及金融市场资产重新配臵将对资本市场产生深远影响。在经济下行压力下，18年四季度“稳经济”预期相继落地，如：“六稳”政策力度持续加大，11月召开民营企业座谈会，12月中美元首举行会晤并达成重要共识，年底中央经济工作会议加快推动科创板及注册制试点等。 对比18年四季度经济环境及市场预期，我们认为四季度，国内相关政策及对外关系或发生一定变化，具体表现在： 1）当前国内经济复苏态势受疫情扰动影响较深，冬季病毒传播力增强或进一步倒逼“稳增长”政策发力。近期召开的稳经济大盘四季度工作推进会议也强调：针对需求偏弱的突�矛盾，需想方设法扩大有 效投资和促进消费，继续实施好稳经济一揽子政策和接续政策，用好近期�台的两项重要政策工具。由于四季度经济在全年份量最重，不少政策将在四季度发挥更大效能，市场信心有望恢复，这也将为四季度A股市场“暖冬行情”助力。 2）外交政策更加务实，未来中美关系或进入缓和期。9月以来，中国外 长王毅先后会见了美国前国务卿基辛格、北约秘书长斯托尔滕贝格和乌克兰外长库列巴，并分别对中美关系和地缘政治等问题进行深入交流，在整个国际地缘环境重大变化下，中国外交政策更加理性和务实，并尝试缓中美关系，随着美国国会迎来换届，很多国会法 案的推动在四季度将处于空窗期，中美关系或有所缓和。此外，因石油减产问题，美国与沙特关系或有所恶化，以沙特为代表的中东国家与中国关系或迎来发展契机。 3）全面注册制加速推进，资本市场或迎来更多政策利好。易会满在7 月底《求知》杂志中指�22年要积极全面实现注册制，这一工作在四季度有望加速推进，届时资本市场或迎来更多利好政策，如金融机构对外开放、基金引入外资等。 关于海外因素，当前最核心的两个可量化变量为美元与美债收益率。节前A股的超预期弱势，与美联储进一步鹰派强化了上述两个变量，节日 期间全球资产大涨的首要原因就是美元指数出现了一定的回调，这是由于欧元的反弹所致，二者共同的驱动变量则是地缘局