Q3净利降幅略有收窄，Vuse销售向好海外业务有望再上台阶

思摩尔国际（6969.HK） 公司研究/公司点评 Q3净利降幅略有收窄，Vuse销售向好海外业务有望再上台阶 2022-10-16 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（港元）9.40 近12个月最高/最低（港元）53.50/8.11 29% 20% 11% 2% -280%21/7/192021/11/262022-04-08 17% 26% 35% 44% 54% 63% 72% 公司价格与恒生指数走势比较 - - - - - - - 思摩尔国际恒生指数 分析师：马远方 执业证书号：S0010521070001邮箱：mayf@hazq.com 相关报告 1.华安证券_公司点评_思摩尔国际_海外市场策略致增速短期承压，一次性小烟增长亮眼2022-08-25 2.华安证券_公司点评_!"#$_思摩尔国际_电子烟国标、细则加速落地，行业迎监管时代2022-04-15 !"#$% 总股本（百万股） 6078 流通股本（百万股） 6078 流通股比例（%） 100.00 总市值（亿港元） 571.33 流通市值（亿港元） 571.33 22Q3调整后纯利同比减少42.3%，同比降幅略有收窄。公司发布2022年三季报，前三季度未经审核全面收益总额20.9亿元，同比减少49.0%，经调整后纯利21.6亿元，同比减少48.9%；单Q3全面收益总额7.0亿元，同比-42.2%，环比-19.0%，经调整后纯利7.2亿元，同比-42.3%，环比-18.1%，单Q3净利同比降幅较Q2有所收窄。 长期布局第二增长曲线、降价帮助海外客户提升份额致净利同比下滑。三季度净利润同比下滑主要原因系：1）公司对个别大客户下调产品价格，另海外一次性小烟增量业务拖累部分毛利率；2）为提升长期竞争优势，培育新的增长领域，公司增加研究院、研发人员投入及加强海外开拓力度；3）为提升公司管理及营销能力，公司增加了对信息系统、组织及流程、营销体系建设等方面的投入，管理、销售费用率增加。 国内新国标产品市场接受度待确认，公司海外业务或再上台阶。国内市场，10月新国标实施第一周终端市场受产品、口味转换短期销量下滑。据蓝洞新消费，第一周仅10%店主日营业额过千元，45.6%店主7天累计营业额未过千元，产品销售仍然以换弹产品居多。但部分新国标产品 （例如悦刻的“忘江有径”）销售火热，预计完全放弃电子烟的消费者占比较小。考虑部分消费者前期囤积果味烟（预计约支撑两个月），预计两个月之后销售数据或能更加真实反应消费者接受度。国外市场，据尼尔森数据，9月公司大客户英美烟草旗下Vuse与竞争对手Juul在美市占率差距扩大，Vuse/Juul市占率分别提升/下滑至39.7%/28.1%。另据彭博社10月5日消息，Juul可能正就资金问题展开破产谈判。结合FEELMMax技术的Vusego在英国市场的成功，英美烟草决定于10月上旬在德国推出相同型号产品，有望提升公司一次性小烟销量。另英美烟草VuseAltoPMTA申请仍处于审核阶段，预计过审确定性较强。 投资建议 国内过渡期行业增速中枢下移，但替烟减害逻辑未变，看好中长期增速向好。长期布局CBD、美容、医疗雾化，技术迭代空间较大，且研发费用率处于合理区间。预计2022-24年归母净利润33.2/40.3/49.8亿元，对应PE为16X/13X/11X，维持“买入”评级。 风险提示 研发投入成果转化不及预期，新技术市场接受度不及预期，竞争加剧。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标20212022E2023E2024E 营业收入13755142631687620615 收入同比（%）36%4%18%22% 归属母公司净利润5287332040274976 净利润同比（%）120%-37%21%24% 毛利率（%）53.63%44.72%44.74%44.90% ROE（%）27.47%14.79%15.28%15.94% 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 每股收益（元） 0.88 0.55 0.66 0.82 P/E 9.79 15.76 13.00 10.52 P/B 2.69 2.33 1.99 1.68 资料来源：Wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产17,98620,77525,04030,559营业收入13,75514,26316,87620,615 现金11,42713,63117,18521,688营业成本6,3787,8349,26111,274 193 425 419 512 864 1,417 1,676 2,046 应收账款2,4092,8343,3524,092销售费用 3,590 3,596 3,661 3,754财务费用 -399 -626 -770 -972 4,886 5,065 5,285 5,446营业利润 5,642 3,523 4,263 5,248 2,108 2,264 2,466 2,615利润总额 6,209 4,150 5,033 6,220 66 95 123 150所得税 922 830 1,007 1,244 2,711 2,706 2,696 2,681净利润 5,287 3,320 4,027 4,976 22,871 25,839 30,325 36,004少数股东损益0 0 0 0 存货5607128421,025管理费用其他流动资产 非流动资产固定资产无形资产 其他非流动资产 资产总计 流动负债3,3943,1603,7364,557归属母公司净利润5,2873,3204,0274,976 短期借款0000EBITDA5,6423,5694,3135,302 应付账款 827 1,119 1,323 1,611 EPS（元）0.88 0.55 0.66 0.82 其他流动负债 2,567 2,041 2,413 2,947 会计年度20212022E2023E2024E 非流动负债 231 231 231 231 长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 231 231 231 231 主要财务比率 成长能力 0 0 0 0 419 419 419 419 18,827 22,029 25,938 30,797 负债合计3,6253,3913,9674,788营业收入36.47%3.69%18.33%22.15% 少数股东权益股本 留存收益和资本公积 营业利润37.00%-37.56%21.00%23.11% 归属于母公司净利润120.30%-37.21%21.30%23.57% 获利能力 归属母公司股东权益19,246 22,449 26,358 31,216 毛利率（%） 53.63% 44.72% 44.74% 44.90% 负债和股东权益22,871 25,839 30,325 36,004 净利率（%） 38.44% 23.28% 23.86% 24.14% ROE（%） 27.47% 14.79% 15.28% 15.94% 现金流量表 单位:百万元 ROIC（%） 24.96% 12.56% 12.94% 13.45% 会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 偿债能力 经营活动现金流 3,588 2,547 3,941 4,835 资产负债率（%） 15.85% 13.12% 13.08% 13.30% 5,287 3,320 4,027 4,976净负债比率（%）-59.37% -60.72% -65.20% -69.47% 88 46 50 54流动比率 5.30 6.57 6.70 6.71 0 0 0 0速动比率 5.13 6.35 6.48 6.48 净利润折旧摊销 少数股东权益 -1,786 -818 -135 -195营运能力 总资产周转率0.600.550.560.57 -5,226 -225 -270 -215 应收账款周转率5.71 5.00 5.00 5.00 -1,978 -230 -280 -230 应付账款周转率7.71 7.00 7.00 7.00 营运资金变动及其他 投资活动现金流 资本支出 -3,248 5 10 15每股指标（元） 每股收益0.880.550.660.82 3,522 -117 -117 -117 每股经营现金0.59 0.42 0.65 0.80 0 0 0 0 每股净资产3.17 3.69 4.34 5.14 其他投资现金流 筹资活动现金流 借款增加 普通股增加3,648000估值比率 -2,370 -117 -117 -117 P/E9.79 15.76 13.00 10.52 已付股利 其他筹资现金流2,245000P/B2.692.331.991.68 现金净增加额1,8692,2053,5544,502EV/EBITDA7.0410.849.266.69 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：马远方，新加坡管理大学量化金融硕士，曾任职国盛证券研究所，2020年新财富轻工纺服第4名团队。 2021年加入华安证券研究所，以龙头白马确立研究框架，擅长挖掘成长型企业。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准， A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下： 行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上; 中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%; 减持—未来