理性看待食品添加剂，舆论风波不改龙头长期竞争力

海天味业发布公告澄清近期添加剂事件：近期海天酱油加入食品添加剂、国内外产品双标等话题引起广泛关注。公司于9月30日和10月5日分别发表声明澄清，并于10月9日晚发布澄清公告。公司表示无论是国内市场还是国际市场，公司均有高中低不同档次的产品，均销售含食品添加剂的产品及不含食品添加剂的产品；国内作为公司最大的消费市场，为了满足广大消费者的多元化需求，在确保产品质量和安全的同时，国内的产品线种类更为丰富。调味品行业协会亦发文支持公司。 公司产品线丰富，满足消费者多元化需求：我国酱油可使用的食品添加剂包含防腐剂、着色剂、甜味剂等，食品添加剂并不等于非法添加物。 海天味业酱油产品线丰富，既有零添加产品，也有普通产品。对比不同品牌的零添加产品，海天零添加酱油同样不含食品添加剂，且性价比较高。而对比海天的味极鲜大单品和零添加产品，味极鲜特级生抽虽然含有符合标准的食品添加剂，但单价比零添加产品低了26%，且鲜度更高。 各国标准不一，海天同一产品国内外内控标准一致：各国食品法规标准不一，对应的产品标识也有所不同，片面比较各国产品配料表容易造成误差。对比中日购物网站上海天的味极鲜产品数据可以发现，日版海天味极鲜特级生抽同样含有符合标准的食品添加剂，价格上看国内味极鲜价格更低，性价比更高，同类产品中日版本并无本质区别。 调味品龙头稳健增长，舆论风波不改龙头长期发展实力：2021年中国调味品市场规模达到4594亿元，龙头海天味业市占率领先行业。22H1海天渠道、产品稳步拓展，疫情之下韧性较强。22年7-9月部分原材料期货价环比回落，原材料压力有望缓解。本次事件更多是舆论风波，不涉及实质性食品安全问题。目前公司B端渠道占比约为40%，B端注重性价比和口味稳定，预计受舆论影响较小。短期内C端可能受到冲击，但大众对食品添加剂的讨论强化了优质产品认知，中低端品牌可能会加速出清，龙头海天有望受益于行业格局改善和产品结构升级。 盈利预测与投资评级：海天味业作为调味品龙头，渠道力领先、产品布局完善，短期舆论风波不改长期竞争力。预计2022-2024年公司收入280/320/361亿元，同比+12%/14%/13%，归母净利润72.2/86/101亿元，同比+8%/19%/17%，对应PE分别为48/40/34x，维持“增持”评级。 风险提示：疫情反复风险，行业竞争加剧，食品安全风险、原材料成本大幅上涨 1.海天味业发布公告澄清近期添加剂事件 海天味业发布公告澄清近期添加剂事件。近期海天酱油加入食品添加剂、国内外产品双标等话题引起广泛关注。公司于9月30日和10月5日分别发表声明澄清，并于10月9日晚发布澄清公告。公司表示无论是国内市场还是国际市场，公司均有高中低不同档次的产品，均销售含食品添加剂的产品及不含食品添加剂的产品；公司坚持传统酿造工艺，致力于打造让消费者放心和满意的高品质产品，国内作为公司最大的消费市场，为了满足广大消费者的多元化需求，在确保产品质量和安全的同时，国内的产品线种类更为丰富。调味品行业协会亦发文支持公司。 2.公司产品线丰富，满足消费者多元化需求 理性看待食品添加剂的合理使用。根据《食品安全国家标准食品添加剂使用标准》的定义，食品添加剂是指为改善食品品质和色、香、味，以及为防腐、保鲜和加工工艺的需要而加入的人工合成或者天然物质。按照功能，我国酱油可使用的食品添加剂包含防腐剂、着色剂、甜味剂等。但食品添加剂并不等于非法添加物，我国对食品添加剂的使用有严格的审批管理制度，只有工艺技术上确有必要、经过风险评估的食品添加剂才会批准使用。 表1：我国酱油食品添加剂使用标准 海天产品布局丰富，零添加产品质量较高。海天味业酱油产品线丰富，既有零添加产品，也有普通产品。对比不同品牌的零添加产品，海天零添加酱油同样不含食品添加剂，且单价较低，性价比较高。而对比海天的味极鲜大单品和零添加产品，味极鲜特级生抽虽然含有符合标准的添加剂，但单价比零添加产品低了26%，且酱油的鲜度和含氮量高低有关，因为添加了谷氨酸钠等增味剂，海天味极鲜特级生抽含氮量高于零添加产品，鲜度更高。综合来看，完善的产品布局下，海天为各类消费者提供不同的高性价比产品，其零添加产品同样具备较强的竞争力。 表2：主流酱油产品价格和配料表对比 3.各国标准不一，海天同一产品国内外内控标准一致 各国食品添加剂的使用和标识不一，并无高低优劣之分。各国食品法规标准不一，对应的产品标识也有所不同。以中日食品添加剂标识为例，日本有14种添加剂可以进行统括标记，除了我国允许统括标记的香料外，还包括乳化剂、膨胀剂等，而乳化剂、膨胀剂在我国需要单独列明添加剂名称。由于标识存在差异，片面比较各国产品配料表容易造成误差。 表3：各国添加剂标识制度（标准更新到2020Q1） 海天同一品质产品国内国际的内控标准一致。对比中日购物网站上海天的味极鲜产品数据可以发现，日版海天味极鲜特级生抽同样含有符合标准的食品添加剂，价格上看国内味极鲜价格更低，性价比更高，同类产品中日版本并无本质区别。 表4：海天味极鲜特级生抽中日版本对比 4.调味品龙头稳健增长，舆论风波不改龙头长期发展实力 中国调味品市场2021年已达4594亿元，海天味业为调味品龙头。随着我国居民消费水平的不断提高，我国调味品市场持续扩容。艾媒咨询数据显示，2021年中国调味品市场规模达到4594亿元，2016-2021年CAGR=9%，预计2025年市场规模达7881亿元，2021-2025年CAGR=14%，增长动力主要来自于餐饮渠道持续放量和C端的消费升级。市场格局总体分散，欧睿数据显示，2021年我国酱料及调味品行业零售市场CR5=18.8%，龙头海天市占率约为7.1%，领先行业。 图1：2016-2025E我国调味品市场规模（亿元）及同比 图2：2021年我国酱料及调味品行业市场格局（按零售 22H1海天渠道、产品稳步拓展，疫情之下韧性较强。22H1公司东部/南部/中部/北部/西部地区收入分别同比+6%/16%/2.5%/11%/3.5%，东部地区在疫情压力下依然实现正增长，其他区域二季度加速增长。公司持续推行大经销商制度，截止到22H1末公司经销商7147家，22H1共减少283家，但单Q2增加8家，经销商队伍逐渐稳定。单二季度公司酱油/调味酱/蚝油/其他品类收入分别同比+17%/+4%/+12%/87%，各品类均较22Q1加速。 部分原材料期货价环比回落，原材料压力有望缓解。22Q2公司毛利率34.87%，同比-2.19pct，环比-3.3pct，同比下降主因原材料成本高位、疫情期间运费增加。根据海天招股说明书，大豆、白糖占成本比重约为17.2%/16.8%，22年7-9月大豆、白糖期货价分别同比+6.2%/-1.9%，环比22H1分别-12.5%/-3.97%，原材料高位已现，未来成本端压力有望缓解。 图3：2021年至今大豆期货结算价（美分/蒲式耳） 图4：2021年至今白砂糖期货结算价（元/吨） B端占比较多，舆论风波不改龙头长期发展实力。我们认为本次事件更多是消费者舆论风波，不涉及实质性食品安全问题。目前公司B端渠道占比约为40%，B端注重性价比和口味稳定，粘性较强，预计受舆论影响较小。短期内C端可能受到冲击，但大众对食品添加剂的讨论强化了对优质产品的认知，提升了优质产品的需求，产品质量较差的中低端品牌可能会加速出清，龙头海天有望受益于行业格局改善和产品结构升级。 5.盈利预测与投资评级 海天味业作为调味品龙头，渠道力领先、产品布局完善，短期舆论风波不改长期竞争力。预计2022-2024年公司收入280/320/361亿元，同比+12%/14%/13%，归母净利润72.2/86/101亿元，同比+8%/19%/17%，对应PE分别为48/40/34x，维持“增持”评级。 6.风险提示 （1）疫情反复风险。 （2）行业竞争加剧。 （3）食品安全风险。 （4）原材料成本大幅上涨。