9月城投债发行监管跟踪：借新还旧债占比仍高，终止发行处于低位

2022年城投债发行监管延续2021年以来的收紧趋势。本文梳理2022年9月城投发债资金用途和项目终止情况，侧面观察城投债发行监管的最新变化。 ■1、“借新还旧”城投债发行占比仍处于高位。2022年9月，“只用于债券借新还旧”的城投债发行数量占比相比8月小幅回落1.5pct，为44.9%，但仍明显高于1月的27.1%。“可用于项目建设或补流”的城投债发行数量占比相比 固定收益主题报告 位单击此处输入文字。 9月城投债发行监管跟踪：借新还旧债占比仍高，终止发行处于低 2022年10月14日 证券研究报告 池光胜分析师 SAC执业证书编号：S1450518100003 chigs@essence.com.cn 陈雨田分析师 SAC执业证书编号：S1450521070001 chenyt4@essence.com.cn 相关报告 8月小幅回升1.3pct，为12.1%，该占比今年以来基本维持10%左右的低位波动。 ■2、银行间比交易所对于发债用途限制更小。2022年9月，交易所“只用于债券借新还旧”的城投债发行数量占比为50.9%，高于银行间的41.4%。而交易所“可用于项目建设或补流”的城投债发行数量占比仅8.1%，明显低于银 行间的15.1%。今年交易所城投债发行监管的收紧力度明显高于银行间。1-9 月，交易所“只用于债券借新还旧”的城投债发行数量占比为46.1%，相比去年同期大幅上升22.3pct；而银行间则是从19.1%上升至33.9%，抬升14.8pct。 ■3、区域和平台层级相比于评级对城投发债用途的影响更加明显。（1）从区域来看，9月贵州、天津、四川、湖南、河南发行的城投债中50%及以上用 于债券借新还旧，未观察到用于项目建设或补流的债券发行。河北、福建、安徽等省份用于项目建设或补流的债券发行占比相对更高。（2）从平台层级来看，9月省级、地市、区县发行城投债中只用于借新还旧占比依次升高， 分别为35.5%、43.0%、47.9%，可用于项目建设或补流的占比依次降低，分别为21.6%、21.2%、20.4%。（3）从评级来看，2022年6月以来，不同评级平台发行的“借新还旧债券”占比保持较为接近的水平，9月AA平台略高。 ■4、高债务率区域城投平台发债用途受限更明显。1-9月西宁、遵义城投发债用途只观察到偿还到期债券，巴中、柳州、绵阳、贵阳等只偿还到期债券的城投债发行数量占比也相对较高，均在60%以上，这些城市较多债务率偏高。 ■5、9月城投债项目终止数量处于低位。2022年9月有4支城投债被终止审查，相比8月小幅抬升，但总体处于年内较低水平。 ■风险提示：部分私募债未披露募集资金用途；募集资金用途数据来源wind,可能存在信息提取偏差；数据统计口径和处理偏差；信用风险超预期等。 城投监管政策十三年变迁 （2008-2021）地方政府隐性债务专题（一）：隐债的界定与监管变迁 2022-1-15 地方政府隐性债务专题（二）：重温隐债化解的三个 2022-1-25 经典案例地方政府隐性债务专题（三）：全面解析特殊再融资债城投整合深度解析：细分模 2022-2-1 式与投资机会——城投整合系列一 2022-8-8 2021-11-19 内容目录 1.“借新还旧”城投债发行占比仍处高位3 2.银行间相比交易所对于发债用途限制更小3 3.区域和平台层级相比评级对发债用途影响更为明显4 4.高债务率区域城投发债用途受限更明显5 5.9月城投债项目终止数量仍处低位6 图表目录 图1：2022年9月，“借新还旧”城投债发行占比仍处高位（%）3 图2：银行间比交易所对于城投债募集资金用途限制更小（%）3 图3：2022年前三季度交易所城投债募集资金用途变化大于银行间（%）4 图4：2022年9月，贵州、天津、四川等省份“借新还旧债券”占比较高，河北、福建、安徽等省份“可用于项目建设或补流债券”占比较高（%）4 图5：不同评级城投“借新还旧债券”发行占比变动（%）5 图6：2022年9月不同层级城投发债资金用途分布（%）5 图7：2022年9月份“借新还旧”债发行占比较高的地级市（%）5 图8：2022年以来城投公司债终止项目数量和金额（个，亿元）6 1.“借新还旧”城投债发行占比仍处高位 2022年9月，“只用于债券借新还旧”的城投债发行数量占比相比8月小幅回落1.5pct，为 44.9%，但仍明显高于1月的27.1%。“可用于偿还有息债务但不用于项目建设和补流”的城投债发行数量占比相比8月基本持平，为43.0%，该占比今年以来波动不大。“可用于项目建设或补流”的城投债发行数量占比相比8月份小幅回升1.3pct，为12.1%，该占比今年 以来基本维持10%左右的低位波动。（注：部分私募债未披露募集资金用途）。图1：2022年9月，“借新还旧”城投债发行占比仍处高位（%） 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 只用于债券借新还旧 可用于偿还有息债务但不用于项目建设和补流可用于项目建设或补流 2022.12022.22022.32022.42022.52022.62022.72022.82022.9 资料来源：WIND，安信证券研究中心 备注：统计截止2022-9-30，部分私募债未披露募集资金用途。 2.银行间相比交易所对于发债用途限制更小 2022年9月，交易所“只用于债券借新还旧”的城投债发行数量占比为50.9%，高于银行间的41.4%。而交易所“可用于项目建设或补流”的城投债发行数量占比仅8.1%，明显低于银行间的15.1%。 今年交易所城投债发行监管的收紧力度明显高于银行间。1-9月，交易所“只用于债券借新 还旧”的城投债发行数量占比为46.1%，相比去年同期大幅上升22.3pct；而银行间则是从19.1%上升至33.9%，抬升14.8pct。对于“可用于项目建设或补流”的城投债占比，交易所1-9月为8.4%，相比去年同期大幅下降25.4pct；而银行间则与去年同期基本持平，为13.6%。 图2：银行间比交易所对于城投债募集资金用途限制更小（%） 只用于债券借新还旧（银行间）可用于项目建设或补流（银行间） 只用于债券借新还旧（交易所） 可用于项目建设或补流（交易所） 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2022.12022.22022.32022.42022.52022.62022.72022.82022.9 资料来源：WIND，安信证券研究中心 备注：统计截止2022-9-30，部分私募债未披露募集资金用途。 图3：2022年前三季度交易所城投债募集资金用途变化大于银行间（%） 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 只用于债券借新还旧（银行间）可用于项目建设或补流（银行间） 只用于债券借新还旧（交易所）可用于项目建设或补流（交易所） 46.1% 33.8% 34.3% 23.8% 19.1% 13.5% 13.6% 8.4% 2021.1-92022.1-9 资料来源：WIND，安信证券研究中心 备注：统计截止2022-9-30，部分私募债未披露募集资金用途。 3.区域和平台层级相比评级对发债用途影响更为明显 （1）从区域来看，9月贵州、天津、四川、湖南、河南发行的城投债中50%及以上用于债券借新还旧，未观察到用于项目建设或补流的债券发行。河北、福建、安徽等省份用于项目建设或补流的债券发行占比相对更高。 （2）从平台层级来看，9月省级、地市、区县发行城投债中只用于借新还旧占比依次升高， 分别为35.5%、43.0%、47.9%，可用于项目建设或补流的比例依次降低，分别为21.6%、21.2%、20.4%。 （3）从评级来看，2022年6月以来，不同评级平台发行的“借新还旧债券”占比保持较为 接近的水平，9月AA平台“借新还旧债券”占比（50.0%），略高于AAA和AA+平台。 图4：2022年9月，贵州、天津、四川等省份“借新还旧债券”占比较高，河北、福建安徽等省份“可用于项目建设或补流债券”占比较高（%） 120% 只用于借新还旧占比可用于项目建设或补流占比 100% 80% 60% 40% 20% 0% 贵天四重湖州津川庆南 河河上福安南北海建徽 资料来源：WIND，安信证券研究中心 备注：统计截止2022-9-30，部分私募债未披露募集资金用途。 图5：不同评级城投“借新还旧债券”发行占比变动（%）图6：2022年9月不同层级城投发债资金用途分布（%） 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 只用于债券借新还旧（AAA） 只用于债券借新还旧（AA+） 只用于债券借新还旧（AA） 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 只用于借新还旧占比可用于项目建设或补流占比 省级地市区县 2022.9 2022.8 2022.7 2022.6 2022.5 2022.4 2022.3 2022.2 2022.1 资料来源：WIND，安信证券研究中心 备注：统计截止2022-9-30，部分私募债未披露募集资金用途。 资料来源：WIND，安信证券研究中心 备注：统计截止2022-9-30，部分私募债未披露募集资金用途。 4.高债务率区域城投发债用途受限更明显 由于部分城市2022年9月发债数量尚不多，本部分合并统计2022年1-9月各地级市城投发 债用途占比，为排除异常值影响，我们只统计发债数量在5只及以上的地级市。 1-9月西宁、遵义城投发债用途只观察到偿还到期债券，巴中、柳州、绵阳、贵阳等“借新还旧”城投债发行占比也相对较高，均在60%以上，这些城市较多债务率偏高。 图7：2022年9月份“借新还旧”债发行占比较高的地级市（%） 资料来源：企业预警通、WIND，安信证券研究中心 备注：样本只选取2022年以来发行城投债在5只以上的地级市。 5.9月城投债项目终止数量仍处低位 2022年9月有4支城投债被终止审查，相比8月小幅抬升，但总体处于年内较低水平。图8：2022年以来城投公司债终止项目数量和金额（个，亿元） 每月终止债项数每月终止债项金额（右） 60 50 40 30 20 10 0 2022/12022/22022/32022/42022/52022/62022/72022/82022/9 800 700 600 500 400 300 200 100 0 资料来源：上交所，深交所，WIND，安信证券研究中心 表1：2022年以来交易所披露的终止债项反馈意见的主要审核点 管理 财报质量 替政府垫资的情形，是否涉及新增地方政府隐性债务。 反馈意见类型问题简述 提及次数 结合公司经营情况，量化分析本次债券偿债资金来源、偿债安排的可行性，并细化偿债安排。 18 补充披露投资活动现金流出的具体投向、预计收益实现方式和回收周期，及对发行人偿债能力的影响。 8 披露经营活动现金流持续为负的原因及其对自身偿债能力的影响。 5 补充披露政府补助的可持续性，及对发行人盈利能力和偿债能力的影响。 5 补充披露已建、在建及拟建项目预期收益实现方式，以及对发行人盈利能力和偿债能力的影响。 3 补充披露最近一期末有息负债分类及到期分布情况。 3 偿债能力充分披露非经常性损益构成，以及对盈利能力和发行人偿债能力的影响。 2 披露投资性房地产公允价值变动对盈利能力和偿债能力的影响。 2 披露投资控股型架构对发行人偿债能力的影响。 2 补充披露投资收益的构成情况和可持续性，及对发行人偿债能力的影响。 2 补充说明其他应收款回款的不确定性对发行人偿债能力的影响。 2 补充披露发行人是否存在较大的担保代偿风险，及对偿债能力的影响。 2 补充核查最近三年平均可分配利润是否足以支付所有在审公司债券一年的利息。 1 补充说明存货中已完工未结算项目较多、工程建设业务回款较慢等对偿