固收点评：CPI和PPI内部结构均分化
固收点评20221014 证券研究报告·固定收益·固收点评 CPI和PPI内部结构均分化2022年10月14日 事件 数据公布：2022年10月13日，国家统计局公布CPI和PPI相关数据：2022年9月，CPI同比上涨2.8%，涨幅较8月扩大0.3个百分点；PPI同比上涨0.9%，涨幅较8月回落1.4个百分点。 观点 CPI同比涨幅扩大，食品项与非食品项格局分化。2022年9月CPI环比由8月的下降0.1%转为上涨0.3%；CPI同比上涨2.8%，涨幅比8月扩大0.3个百分点。从分项来看，食品项的涨价较为明显，而非食品项表现则相对疲弱：（1）猪肉价格上行周期确立且呈现加速上涨态势。同 比上涨22.4%，涨幅较8月扩大13.6个百分点，环比上涨5.4%。猪肉价格同比自今年7月转正以来，涨幅便不断扩大，而环比则有所波动。我们认为这一现象可从两方面理解，一方面，随着能繁母猪存栏量的高位磨顶回落，猪肉价格的上行周期确立，另一方面，价格环比受到季节性需求和中央抛储的影响，存在波动性。9月以来，中央共收储猪肉10.71万吨，以应对冬季腌腊带来的季节性需求回升，根据美国农业部的预测，2022年我国猪肉消费量为5269万吨，收储可以平抑猪肉价格短时间内的大起大落，但无法阻碍猪肉价格上行的步伐。（2）鲜菜价格环比和同比分别上涨4.8%和12.1%。今年夏季异常高温的影响延续至9月，而预计10月和11月蔬菜价格呈现季节性下行的态势，12月进入冬季后随着生产、采收、运输成本增加，才会重拾上行。（3）非食品项方面，受国际油价下行影响，国内汽油和柴油价格环比分别下降1.2%和1.3%，同比涨幅也有所回落。在全球经济衰退的背景下，工业消费品的价格料将震荡下行，带动非食品项CPI的回落。（4）9月不包括食品和能源的核心CPI同比为0.6%，较8月回落0.2个百分点，国内需求疲弱问题待修复。展望后期，2022年四季度CPI同比将保持温和，呈现“V”型走势，由于基数效应，11月为低点。 PPI环比降幅收窄，基建项目建设带来生产资料需求。2022年9月PPI环比降幅较8月收窄1.1个百分点，同比涨幅较8月回落1.4个百分点。生产资料各个行业中，可划分为国内和国外的不同驱动。一方面，国外油价下跌带动石油和天然气开采业、化学原料和化学制品制造业、化学 纤维制造业等相关行业价格下降。另一方面，国内各项刺激政策令基建项目的开工加速，带动水泥和建材的需求，从而令黑色金属冶炼和压延加工业、有色金属冶炼和压延加工业和非金属矿物制品业等行业的价格降幅明显收窄。展望后期，政策性金融工具加快投放进度，以农发基础设施建设基金为例，第一期投放历时1个月，第二期首次增资投放历时10天，第二期第二次增资投放仅历时1天，投资的回升将带动相关行业的需求，但PPI的下行趋势确立，11月或进入负值区间，12月略有回升。 债市观点：CPI和PPI维持温和，由于基数效应，9月料将是CPI同比高点，但实际低于wind一致预期。后续猪肉价格是CPI上行的潜在风险点，但由于核心CPI的持续低位，刺激需求是政策制定时的主要考虑因素，货币政策料将宽松，以配合各项“宽信用”的政策。从实际效果 来说，9月的金融数据亮眼，特别是企业中长贷，但居民端的表现较为疲弱，经济修复的基础上不稳固，债券收益率重回低波动状态，在各项刺激政策的效果显现到经济数据前，10年期国债收益率将在2.7%-2.75%的区间内反复波动。 风险提示：国际原油价格波动超预期；大宗商品价格波动风险；宏观政策变动风险。 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 研究助理徐沐阳 执业证书：S0600121060042 xumy@dwzq.com.cn 相关研究 《麦米转2：中国定制电源领军企业》 2022-10-13 《信贷、社融超预期高增，仍需关注更多政策加码》 2022-10-12 1/4 14 512 410 8 36 24 2 10 0-2 -1-4 -6 2016-09 2017-02 2017-07 2017-12 2018-05 2018-10 2019-03 2019-08 2020-01 2020-06 2020-11 2021-04 2021-09 2022-02 2022-07 2016-09 2017-02 2017-07 2017-12 2018-05 2018-10 2019-03 2019-08 2020-01 2020-06 2020-11 2021-04 2021-09 2022-02 2022-07 -2 CPI:当月同比CPI:环比 PPI:全部工业品:当月同比PPI:全部工业品:环比 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 表1：猪肉投储情况（单位：万吨） 时间 投储量（万吨） 9月8日 3.77 9月18日 1.5 9月23日 1.44 9月30日 2 10月14日 2 数据来源：华储网，东吴证券研究所 图3：中国猪肉消费量（单位：千吨） 55812 55295 51726 52690 53575 44866 41521 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 2017201820192020202120222023 猪肉:国内消费量:中国 数据来源：Wind，东吴证券研究所（注：2022年和2023年为预测值） 2/4 东吴证券研究所 106 4 52 00 -5-2 -4 -10-6 2017-3 2017-8 2018-1 2018-6 2018-11 2019-4 2019-9 2020-2 2020-7 2020-12 2021-5 2021-10 2022-3 2022-8 2017-1 2017-6 2017-11 2018-4 2018-9 2019-2 2019-7 2019-12 2020-5 2020-10 2021-3 2021-8 2022-1 2022-6 -15-8 石油和天然气开采业 化学原料及化学制品制造业化学纤维制造业 黑色金属冶炼及压延加工业有色金属冶炼及压延加工业非金属矿物制品业 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 风险提示 （1）国际原油价格波动超预期：原油价格受供需两端风险影响或出现超预期波动； （2）大宗商品价格波动风险：煤炭、钢材等大宗商品价格或出现超预期上涨； （3）宏观政策变动风险：经济下行压力或令宏观政策或出现改变。 3/4 东吴证券研究所 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准：公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 东吴证券研究所
