贵金属月报：金价反弹中期恐难持续 低失业率利空金价

金价反弹中期恐难持续低失业率利空金价 观点逻辑 快速加息之下，美国最新的失业率不升反降。事实上，失业率的下降对金价来说绝对是个坏消息，因为在市场看来，就业市场的相对强劲，将让美联储在下个月再次批准大幅加息（增加持有黄金的机会成本），这将加剧经济衰退压力，美国股市也会继续承压。值得一提的是，美联储下一次议息会议是在11月2日，因此此份报告将是美联储下一次会议前的最后一份就业报告，其重要性不言而喻。 另外，9月份以及10月初俄乌冲突发生了明显的升级，在常规战争模式失利的情况下，俄罗斯动用战略核武器的可能性在不 断增加，因此地缘政治风险当前是处于一个上升通道中。连接克里宏米亚和俄罗斯本土的大桥遭受恐怖袭击这一事件更是加深了俄乌观双方的矛盾。 金 融然而，黄金作为避险资产的地位实际上近几年一直在下降；从组数据上来看，美元视乎更加符合“safehaven”的描述。因此，无论俄乌冲突未来向哪个方向发展，只要美国不被卷入战争，那么美 元将持续坚挺并使黄金相形见绌。 预计10月SHFE黄金主力合约价格区间为【365，395】。 主要关注 原油、美联储议息会议 操作建议 单边做空黄金；做空金银比 风险提示 金价上涨风险主要是美长债利率下行；下跌风险主要是通胀预 投资咨询业务资格 证监许可[2011年]1444号 贵金属月报 2022年10月10日 李东凯（F3002777,Z0012332） ldk@zcfutures.com 上海市浦东新区陆家嘴环路 958号23楼(200120) 联系人：胡逾之（F3088707） hyz@zcfutures.com 上海市浦东新区陆家嘴环路 958号23楼(200120) 一、投资策略 推荐策略：做空。 技术面：在非农数据影响下，黄金在1713/1690走了几波来回震荡，实际力度不大，但短期方向来回转换较快，较难给出大利润，均是短线快进快出为主。 从技术面上来看，日线在1730之下三连阴，周初偏弱，布林收口，1730是标准强压制点，其次是1714压力位置，上周五高点压力位置，同时非农数据后冲高至此附近再次掉头下跌也彰显这里压力明显，周内反弹需关注1714，1730高点压力位置，在此下方势必需要看空，弱势下跌则关注日线布林中轨支撑1680。日内短线而言，趋势下行偏弱格局明显，所以围绕这个规律反弹继续看空头延续回撤即可。 图1：沪金主力走势 资料来源：东方财富，中财期货投资咨询总部 表1：黄金与美元等资产的相关系数 COMEX金 最近三个月 最近半年 最近一年 美元指数 -0.80 -0.92 -0.51 美国十年期TIPS -0.78 -0.80 -0.49 美国十年期国债收益率 -0.76 -0.57 -0.31 标普500VIX -0.82 0.02 0.06 WTI原油 0.49 0.72 0.48 通胀预期 0.60 0.87 0.80 资料来源：Wind，中财期货投资咨询总部图2：金价与10年期国债实际收益率 图3：金价与美元指数 2,200 5,100 2,200 111 2,000 4,600 2,000 106 1,800 4,100 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 3,600 3,100 2,600 2,100 1,600 1,400 1,200 1,000 101 96 91 86 140 120 100 80 60 40 20 0 伦敦现货金价（美元/盎司）标普500收盘价（右轴）伦敦现货金价（美元/盎司）美元指数（右轴） 图4：金价与标普500指数 图5：金价与WTI原油价格 2,200 2,200 1.20 2,000 2,000 0.70 1,800 1,800 0.20 1,6001,400 1,6001,400 -0.30 1,200 1,200 -0.80 1,000 1,000 -1.30 伦敦现货金价（美元/盎司） WTI原油期货连续合约（右轴） 伦敦现货金价（美元/盎司） 美国十年期国债实际收益率（右轴） 资料来源：Wind、中财期货投资咨询总部 二、美联储货币政策分析 据CME“美联储观察”：美联储于11月2日加息50个基点的概率为21.6%，加息75个基 点的概率为78.4%；到11月份累计加息75个基点的概率为6.6%，累计加息100个基点的概率为45.8%，累计加息125个基点的概率为47.6%。 图5：美联储观察加息概率图6：散点图 资料来源：CME、中财期货投资咨询总部 事实上，9月加息75个基点，并没有什么大的悬念，但美联储公布的事关未来利率预期点阵图，却吓得市场纷纷跳水。因为，根据美联储最新的点阵图预测，到今年年底，美联储将再加息125个基点，从而让美联储的基准利率上升到4.25%-4.5%的区间，而到2023、2024年底，联邦基金利率预期中值分别为4.6%、3.9%。 点阵图，是美联储的经济预测摘要（SummaryofEconomicProjections，SEP）的一部分，主要显示了美联储18位委员对于未来几年联邦利率水平的估计（或者说预期），通常被认为是美联储下一步采取加息或降息的基础。 对比一下美联储6月份的点阵图和9月份的点阵图，有什么区别呢？ 图7：6月与9月点阵图的对比 资料来源：美联储、中财期货投资咨询总部 显然，对于2022年、2023年、2024年乃至以后的联邦基金利率预期，9月份相比6月份都大幅度提高，特别是仅剩3个月时间的2022年底利率预期，从3.4%一下子跳升到了4.4%，2023年底的利率预期，从3.8%跳升到4.6%。 图8：美联储回购规模（百万美元） 资料来源：美联储、中财期货投资咨询总部 我们认为，这恰恰是美联储想达到的效果：恐吓市场，引导预期。因为，从历史上来看，美联储的点阵图，除了显示“美联储想要的引导效果”之外，对于美联储每一个阶段真正的利率决策，所能发挥的影响力≈0。自2015年美联储点阵图被“发明”以来，点阵图所显示的利率，与美联储半年之后或者一年之后的利率水平，就没有一次基本契合过。 市场利率，总是会根据市场对央行加息降息的行为预期而发生变化，即使是央行的利率政策保持不变，市场依然会认为央行会加息或者降息，从而形成央行想要的市场影响。 这是如何实现的呢? 原因在于，金融市场会先入为主地预期，利率会按照某个方向和幅度进行变化，这种大众的心理预期，足以导致市场出现央行想要的结果。 以美联储的本次议息会议为例，美联储原本的希望，可能就是接下来小幅加息即可，但同时又希望，市场上的通胀能够逐渐降下来，但通胀的下降，反过来有赖于市场认为，利率必须提到更高的水平才行。 于是，美联储就通过点阵图，向市场释放所谓“继续大幅度加息”的预期，引导市场。当市场真的形成这种预期，并且造成通胀下降的结果，美联储的货币政策，自然也就不需 要“继续大幅度加息”了。 三、行情回顾 本月（9/1-9/31）贵金属显著下跌。其中，COMEX金下跌2.88%，收于1710.12美元/盎司，最高1735.1美元/盎司，最低1614美元/盎司；COMEX银下跌6.44%，收于19.02美元/盎司， 最高20.01美元/盎司，最低17.4美元/盎司。 表1：贵金属月度行情变化 美元中间价美元指数标普500 CRB综合现货 美10债收益率 4094 4555 2832 5. 17.4 20.005 4372 1660.731710.12 389.68386.65 1668.31722.7 390.82386.92 18.98917.97 44194190 19.01517.865 44244202 伦敦金现SGE黄金T+DCOMEX黄金 SHFE黄金伦敦银现SGE白银T+DCOMEX白银 SHFE白银 最低 最高 收盘价前收盘价涨跌幅% 2022/9/30 6. 5. 5. -2.88811735.11614 0.6587390.55381.07 -3.15781746.41622.2 1.0080391381.08 6706 1142 20.00917.54 45484085 7.09986.8906 112.1511108.6796 3585.623955 559.45585.01 3.833.15 3.03607.11076.8821 3.1943114.7861107.6912 -9.33964119.283584.13 -4.3692 21.5873 资料来数数据来源：Wind，中财期货投资咨询总部 四、避险属性分析 从数据上来看，VIX指数与地缘政治指数都有上扬的趋势，背后的原因是目前能源问题以及地缘因素仍在不断袭扰市场所导致的投资者避险需求相对较高。不过由于美元的持续走强吸纳了很大部分的避险需求，因此黄金价格目前走势相对偏弱。 图9：VIX指数图10：地缘政治指数（1年） 40.0000 35.0000 30.0000 25.0000 20.0000 15.0000 10.0000 5.0000 0.0000 资料来源：Wind、MacroMicro、中财期货投资咨询总部 五、跨品种套利分析 随着美国国债收益率的上升，黄金白银的价格又跌了，然而白银跌得更多，由此导致了金银价值比（金价/银价），上升到95倍的水平，历史第3高位。 金银价值比接近100，历史上只发生过3次，分别是在：1940年1月-1941年11月，美国参加第二次世界大战前夕；1991年2月，美国处于短暂经济衰退期，苏联解体前夕；2020年3-6月，新冠疫情爆发、肆虐期间。 金银比价伦铜（右轴） 图11：金银比 10011000 9510000 90 9000 85 8000 80 7000 75 6000 70 655000 2020-09 2020-10 2020-11 2020-12 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 604000 资料来源：Wind、中财期货投资咨询总部 金银价值比有什么参考意义呢？ 黄金白银的价值比，相当于剔除了两者的商品属性以及古代的货币属性，代表着纯粹的国际上信用价值的高低。这个比值越高，意味着除美元之外的“国际信用”，越稀缺。 现在，我们面临的，就是金银价值比第四次冲击100。 观察目前的金银价值比情况，再同时考虑国际金融环境，美国通胀率、失业率以及联邦基金利率的情况，我们基本可以认为，这一次的情况极大概率类似于1991年2月的那一次，但其具体能持续多长时间，并不确定。 综合来看，根据布雷顿森林体系解体以来这50多年的历史，目前的金银价值比，应该已经接近极限——除非，再次发生类似于日本偷袭珍珠港事件或新冠疫情爆发这样深刻影响国际信用之类的事件。 、、中财期货有限公司 地址：上海市浦东新区陆家嘴华能联合大厦23楼 总机：021-68866666传真：021-68865555全国客服：4008880958网站：http://www.zcqh.com 浙江分公司 杭州市体育场路458号中财金融广角二楼电话：0571-56080568 江苏分公司 南京市建邺区江东中路311号中泰国际大厦5栋703-704室电话：025-58836800 中原分公司 河南省郑州市郑东新区金水东路80号3号楼11层1108室电话：0371-60979630 成都分公司 成都市高新区天府大道中段500号东方希望天祥广场A座2703 室 电话：028-62132736 上海陆家嘴环路营业部 中国(上海)自由贸易试验区陆家嘴环路958号23楼2301室电话：021-68866819 上海