从流体机械到智能平台，突破成长天花板

流体控制设备专家，业绩实现稳定增长。公司是国内较早从事流体控制设备研发生产的企业，已形成核心零部件研发、运动算法和整机结构设计的三大核心技术领域布局。目前，公司形成以流体控制设备为主的多元化产品结构布局，产品竞争优势明显，近几年毛利率维持在60%以上，高于行业平均，逐步实现应用领域从消费电子到汽车电子、智能家居、新能源、半导体领域的拓展，带动业绩稳定增长。 精密流体控制设备市场空间稳定增长，进口替代空间较大。全球PCB市场健康发展，中国占比持续提高，流体控制设备作为SMT工序中的基础设备，逐渐具备高端领域的进口替代能力。受益于5G、可穿戴设备、汽车电子等高景气赛道拉动，预计2025年中国精密流体控制设备市场规模将达490.60亿元。 公司的核心产品点胶机重复精度、定位精度和运行速度方面，已与诺信保持一致水平，进口替代空间较大。 布局ADA智能平台覆盖FATP工序段，发展空间有望向上突破。ADA智能平台由通用平台+功能模块组成，能够有效降低操作难度、提升换线转产灵活度、实现点胶、涂敷、贴装等多种功能，同时可以与人工位或其他专机混搭结合使用，产线得到扩张，是公司未来在FATP工序段进一步拓展市场份额的重要产品。公司募集资金净额约11.7亿元，用于产线改造、产能提升的同时将通过开展IC分选机、ASHER去胶机等重大研发项目，实现在半导体领域的技术突破和积累。 盈利预测与投资建议：我们调整了公司盈利预测，预计2022-2024年分别实现营业收入7.71/11.69/ 15.15亿元;实现归母净利润1.78/2.73/ 3.56亿元，对应PE为26.7/17.4/13.4X，维持“增持”评级。 风险提示：新产品销售不及预期；终端需求不及预期；宏观经济下行风险。 1.国内流体控制设备小巨人，ADA智能平台打开成长空间 1.1.深耕流体控制设备，形成三大核心技术领域布局 公司起家于1999年，是国内较早从事流体控制设备、等离子设备、固化及组装设备等智能制造设备的研发和生产的企业。公司围绕智能制造装备形成了核心零部件研发、运动算法和整机结构设计三大核心技术领域布局，并在点胶机、涂覆机等核心产品领域具备了技术优势，先后与苹果公司、歌尔股份、广达、比亚迪和立讯精密等全球头部电子信息产业客户建立起长期稳定的合作关系，积累了优质客户资源。 图1.公司是国内较早从事流体控制设备研发、生产的企业 从流体机械到智能机，公司拉通工艺，整合资源，推出智能组装平台。流体控制设备主要包括点胶机、涂覆机、喷墨机和灌胶机等，可广泛应用于SMT电子装联、FATP后段组装的点胶和TP触摸屏涂覆等工序，其中2010年推出的点胶机是公司高端流体控制设备中的核心产品。此外，公司于2013年推出等离子设备，可用于清洗FPC、PCB和各种手机零部件等表面有机物，以提高产品表面附着力，从而提升产品可靠度。公司的固化及智能组装设备包括主要用于产品完成点胶或涂覆、灌胶或打印等工序后的固化设备；智能组装设备主要用于零部件贴装和组装，如贴装、插装、锁附等工序。 图2.公司主要产品介绍 1.2.公司实控人为刘飞、何玉娇夫妇，股权结构较为集中 公司实控人为刘飞、何玉娇夫妇。截至2022年中报，刘飞、何玉娇夫妇直接持有公司9.1%股份，通过东莞市盛晟实业投资有限公司和东莞市易指通实业投资合伙企业(有限合伙)分别间接持有公司52.75/6.54%股份，合计持股68.39%，股权结构较为集中。 图3.公司实控人刘飞、何玉娇夫妇合计持有公司68.39股份，股权结构较为集中 1.3.公司盈利能力稳步提升，毛利率高于行业平均 公司2018-2022H1业绩稳扎稳打，持续上升。公司2019-2021年实现营业收入3.63/5.07/6.28亿元，CAGR+31.53%，归母净利率0.63/1.33/1.53亿元，CAGR+55.84%。公司2019年营收下降系1）苹果手机出货量不及预期， 2）工艺变更幅度不大导致设备技术升级需求减少。2020-2021年公司营收稳定增长1）受益于TWS二级市场高景气度，苹果公司及其EMS厂商的产能需求扩张较快；2）苹果收货量增加推动设备需求上升；3）公司获得了更多工艺段的订单。2022年上半年公司业绩稳健增长，实现营业收入2.79亿元，同比+17.73%；实现归母净利润0.61亿元，同比+32.45%。 图4.2019-2022H1公司营收稳定增长 图5.2019-2022H1公司归母净利润稳定增长 苹果和其指定EMS厂商为公司主要客户，近年来占比皆超50%。2018-2021H1,苹果公司直接采购和苹果公司指定EMS厂商采购的金额占发行人主营业务收入的比例分别为69.38/51.44/60.65/60.46%，均在50%以上。 图6.苹果及其指定EMS厂商是公司大客户 公司2018-2022H1，毛利率总体呈下降趋势，但总体还是高于行业平均。2019年毛利率下降系1）公司加大对涂覆机、喷墨机等产品的市场推广，2）由于苹果2019年销量下降设备需求减少，规模效应变弱；2020年系新收入准则将运输费计入营业成本，造成流体控制设备毛利率下降；2021年系1）公司需根据客户要求外购部分成本较高的二维码读数器等精密光学器件，使得整机成本较高， 2）为扩大对客户生产线的占有率，提供了具有竞争力的报价，压缩了毛利空间； 3）部分涂覆机产品对非苹果产业链的销售占比上升导致涂覆机产品毛利率下滑； 4）金属原材料价格上升，挤压公司毛利。2022H1公司毛利率为60.21%，同比-0.72pct；净利率为21.66%，同比+2.24pct；单看2022Q2，公司毛利率为62.92%,环比+5.43pct，净利率24.79%，环比+6.28pct，主要系1）收入结构变化，2）汇兑损益。 我们选取了诺信、高凯技术、凯格精机和铭赛科技，主要因上述公司的点胶设备与公司流体控制设备较为接近；选取了博众精工和赛腾股份，主要因上述两个公司以苹果产业链收入为主。公司凭借1）优质的客户资源，2）核心零部件自产， 3）点胶机先发优势，4）产品模块化优势等，2018-2021H1公司产品毛利率虽呈下降趋势，但均高于行业平均。 图7.2018-2022H1公司毛利呈下降趋势 图8.2018-2021H1公司毛利率高于行业平均 2.流体控制设备市场规模稳定增长，进口替代空间较大 2.1.流体控制设备：PCB生产制造的基础设备，受益于PCB行业的发展 SMT技术是对电子元器件实现装配和电气连通的制造过程，是一种将无引脚或短引线表面组装元器件安装在印制电路板PCB的表面或其它基板的表面上，通过再流焊或浸焊等方法加以焊接组装的电路装连技术。SMT设备的技术水平及运作性能不仅直接影响产品的电气连通性，还影响到产品性能的稳定性及使用的安全性。现代电子装联的发展目标主要是朝着高性能、高精度、微型化的方向发展。随着电子元器件的尺寸逐步缩小，对超微型元器件组装定位的要求越来越高，对SMT设备更新迭代需求越来越大。 图9.电子装联技术发展史 下游应用领域个性化、多样化趋势明显，流体控制设备作为SMT工序中的一环，市场空间巨大。流体控制设备是指通过运动算法与结构设计，实现对包括工业胶水在内的多种液体的精准控制，从而进行点胶、喷涂、灌胶等多种工艺加工。在一般工业领域，设备主要是用于金属结构件密封连接、元器件连接、电焊密封等，所以其用胶量较大，对于精度的要求不高。但是在消费电子、半导体等领域，设备主要是实现对电子元器件的连接，用胶量较小，对精度的要求极高。由于单个电子产品在SMT工序中，可能需经过多次点胶或锡膏印刷等，因此一条SMT生产线可能包含多台设备。 图10.流体设备是SMT工序中的一环 图11.不同的领域对设备的精度和应用效果存在较大差异 流体控制设备市场规模稳步上升，预计至2025年将达490.6亿元。近年来，进口替代叠加下游行业快速发展推动流体控制设备市场规模稳步上升。根据中金企信国际咨询的数据，2020年中国精密流体控制设备市场规模为272.30亿元，预计2025年中国精密流体控制设备市场规模将达490.60亿元，5年间CAGR达到12.50%。虽然消费电子行业增速放缓，但是新能源车行业快速发展，汽车电子行业景气度上升，推动流体控制设备行业持续增长：2020年精密流体控制设备在新能源光伏和电池领域的市场规模为33.60亿元，预计2025年精密流体控制设备市场规模将上涨为83.90亿元，5年间年均复合增长率可达到20.08%。 图12.2016-2025年中国精密流体控制设备行业市场规模及预测(亿元) 2.2.竞争格局：2021年全球PCB产值规模达809亿美元，中国占比持续提高受下游行业多元化拓展带来的需求扩张的拉动，全球PCB产值持续增加。根据华经产业研究院引用的Prismark的数据，全球PCB产值行业规模从2014年的574亿美元增长到2021年的809亿美元，CAGR+5.02%。从历史上来看，据博敏电子2022年半年报披露，全球PCB市场经历过两次产业重心转移，第一次是从欧美转移至亚洲的日、韩、中国台湾等区域；第二次由于中国显著的生产制造优势吸引了大量外资企业始在中国大陆设厂扩建，生产重心由日、美、欧、韩、中国台湾等向中国大陆转移。 中国PCB产值市场份额至2021年占比约55%，居于世界PCB产业的主导地位。根据华经产业研究院引用的Prismark的数据，中国PCB产值行业规模从2014年的262亿美元增长到2021年的442亿美元，CAGR+7.76%，从产值增速上看，中国大陆增速高于全球增速。 图13.中国PCB产值市场份额持续上升，行业地位愈发凸显 PCB生产企业众多，行业集中度有望提高。根据华经产业研究院引用的Prismark的数据，2021年全球前十大PCB厂商中，有5家来自中国台湾、2家来自中国大陆、2家来自日本、其余1家来自美国，合计收入约为284.04亿美元，占比全球35.11%，行业集中度有望提高。 表1.2021年全球前十大PCB厂商 国外企业占据流体控制设备高端应用领域，国内企业逐渐实现进口替代。根据先略研究院《2022-2026年流体控制行业发展研究报告》，精密流体控制设备行业技术门槛较高，且国外企业布局时间较早，拥有完整的产业体系，市场认可度较高、客户黏性强，因此国外企业主要占据半导体、医疗等高端领域，具有代表性企业有贺尔碧格、美国诺信、费斯托、武藏高科、固瑞克等。国内精密流体控制设备生产企业有铭赛科技、腾盛精密、轴心自控、上海盛普、安达智能等，目前不断创新技术、完善产业链，逐渐实现高端领域的国产替代。 2.3.终端市场：高景气赛道推动SMT设备市场稳定发展 下游应用多元化，高景气赛道平缓了PCB行业周期性，带来设备需求新增量。 目前，PCB下游主要包括个人电脑、服务器/数据存储、手机、有线设备、消费、汽车、工业、医疗、军工/航天等细分领域。根据Prismark2021Q4统计，2021年PCB行业下游占比前五的领域为手机、个人电脑、消费、汽车、服务器/数据存储，产值占比分别为20%、18%、15%、10%和10%。由于PCB行业的景气度直接影响SMT设备的需求，因此我们从PCB行业的发展历程看SMT设备的需求变化。PCB行业经历了80年代从受下游单一行业（家电）的影响，周期属性明显，到如今下游应用领域多点开花，高景气下游赛道平滑了周期属性。 图14.2020&2021年PCB行业下游应用占比 1）消费电子增速放缓，5G手机和可穿戴设备等新兴消费电子带来新增量。 以iPhone为例 ，5G手机的发布对手机出货量有明显提振效果 。根据Counterpoint的数据，大致可以把iPhone的销售情况分为3个时间段： 2010-2015：iPhone4的发布带动了智能机的潮流，iPhone的出货量从2010年0.48亿部到2015年2.32亿部，CAGR+30.21%。 2015