公司深度报告：干变龙头乘风而起，高压储能蓄势待发

证 券 研2022年10月10日 究 报干变龙头乘风而起，高压储能蓄势待发 告—金盘科技（688676.SH）公司深度报告 买入(维持)投资要点 分析师：张涵 S1050521110008 zhanghan3@cfsc.com.cn ▌干式变压器龙头受益于风电与光伏，新能源业务占比快速提升 基本数据2022-09-30 当前股价（元） 31.03 总市值（亿元）132 总股本（百万股）426 流通股本（百万股） 52周价格范围（元） 日均成交额（百万元） 189 14-40 113.54 市场表现 (%)金盘科技沪深300 100 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 资料来源：Wind，华鑫证券研究 1、《金盘科技（688676）：业绩符合预期，储能业务快速发展》2022-09-01 2、《华鑫证券*公司报告*金盘科技(688676)公司事件点评：深度布局储能业务，产品放量带来增长空间 *20220711*张涵，臧天律》2022-07-11 3、《华鑫证券*公司报告*金盘科技(688676)公司事件点评：业绩符合预期，储能业务打开增长空间 *20220424*张涵，臧天律》2022-04-24 相关研究 公司研究 公司是国产干式变压器龙头，目前新能源业务收入约占公司整体收入比例约50%。在风电领域，干式变压器具有安全且易于维护的优势，国际主机厂商纷纷采用变压器上置的方案，从而使用干式变压器替代油浸式变压器。目前国产风机厂商纷纷跟进，推出变压器上置方案，干变在国内陆上风电市场渗透率有望快速提升。风电干变具有较高的要求，只有少数国产厂商与外资公司具有配套能力，整体竞争格局较高，公司份额约26%，长期保持在较高的盈利水平。 光伏干变产品受益于光伏领域公司干变受益电站需求与多晶硅扩产两个环节。2022年上半年公司应用于光伏的产品收入占比已经达到24%，相比于2021年有明显提升。 公司新增订单持续快速增长。2021年公司订单金额44亿 元，同比增长48%，2022年1-6月公司订单金额30亿元，同比增长42%，其中，在新能源、工业企业电气配套、高端装备等领域订单均呈不同幅度增长。 ▌高压级联方案先行者，储能业务快速突破 公司与上海交通大学布局储能高压级联方案，高压方案在效率和成本上相比于传统方案有明显优势，渗透率有望逐步提升。目前高压和低压方案同步招标，高压方案产品有望获得更高的利润率。公司7月发布35kV/12.5MW/25MWh高压直挂储能系统产品，目前高压级联方案已经取得中广核等业主累计约2亿元的订单。目前公司在桂林、武汉分别规划1.2、2.7Gwh储能系列工厂，达产后储能系统集成产能将达到 3.9Gwh，公司储能业务有望快速突破，成为收入和利润的重要来源。 ▌盈利能力有望修复，数字化工厂业务有望成为新增长点 2021年、2022年上半年，公司盈利能力受到原材料上涨的影响，目前大宗商品价格已经出现回落，公司盈利能力有望回归常态化水平。 公司布局数字化工厂，目前已经已建成或技改4个数字化工厂，运行一年的海南数字化工厂表现出较好的改造成效，产能同比提升100%，人均产出额提升67%。公司已经与伊戈尔 签订了累计3亿元的数字化工厂订单。目前公司专注于自身的数字化工厂建设与改造，当主要生产基地建设基本完成后，对外的数字化工厂改造业务有望成为公司业绩新增长点。 ▌盈利预测 预测公司2022-2024年收入分别为43.3、55.7、72.0亿元，EPS分别为0.79、1.31、1.84元，当前股价对应PE分别为38、23、16倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 储能业务推进不及预期；风电及光伏装机不及预期；可转债项目进展不及预期；产能建设进度不及预期；原材料价格大幅上涨的风险；大盘系统性风险。 预测指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入（百万元） 3,303 4,331 5,569 7,198 增长率（%） 36.3% 31.2% 28.6% 29.3% 归母净利润（百万元） 235 337 559 784 增长率（%） 1.3% 43.4% 66.1% 40.2% 摊薄每股收益（元） 0.55 0.79 1.31 1.84 ROE（%） 9.5% 12.7% 18.8% 22.8% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 正文目录 1、干式变压器龙头，新能源业务快速发展5 1.1、深耕干式变压器二十余载，5 1.2、股权结构集中，核心团队稳定7 1.3、收入与订单快速增长，利润受原材料影响8 2、干式变压器龙头受益于风电与光伏11 2.1、风电干变受益于变压器上置方案的推广11 2.2、应用于光伏领域产品占比快速提升15 3、高压级联方案先行者，储能业务快速突破16 3.1、高压级联或成为储能未来方向，公司提前布局16 3.2、公司储能订单与产能同步快速推进19 4、数字化工厂业务有望成为公司新增长点20 5、盈利预测评级22 6、风险提示23 图表目录 图表1：公司发展历程5 图表2：公司主要产品分类6 图表3公司核心产品干变产量与产量持续增加7 图表4公司股权结构7 图表5：公司营业收入及YOY（亿元）8 图表6：公司归母净利润及YOY（万元）8 图表7：电解铜价格大幅上涨后出现回落（元/吨）8 图表8：原材料无取向硅钢价格大幅上涨后回落（元/吨）8 图表9：原材料大幅上涨影响公司盈利能力9 图表10：公司综合费用率呈现下降趋势9 图表11：公司各项业务收入（单位：百万元）10 图表12：公司分产品业务毛利率10 图表13：公司新增订单快速增长10 图表14：全球主要风机厂商装机量（单位：GW）11 图表15：典型海上风力发电机组干式变压器技术要求11 图表16：干变与油变对比12 图表17：三一重能变压器上置的方案13 图表18：三一重能变压器上置技术领先国内同行，与国际领先企业水平相当13 图表19：全球风电用干式变压器市场规模（亿元）14 图表20：太阳能业务占收入比例快速提升（金额单位：万元）15 图表21：2021年公司部分订单及项目16 图表22公司电力电子业务收入及毛利率17 图表23：传统低压并联系统拓扑结构图17 图表24：高压级联系统拓扑结构图17 图表25：低压并联和高压级联储能系统性能对比18 图表26：高压直挂未来渗透率有望快速提升，市场空间较大19 图表27：公司高压级联储能业务在手订单20 图表28：公司可转债所募集资金募集资金主要投向储能领域20 图表29：厦门海辰新能源目前为公司预付款金额最大的供应商20 图表30：公司与伊戈尔智能工厂订单21 图表31：海南数字化工厂运行一年后取得明显成效21 图表32：公司数字化工厂核心技术21 1、干式变压器龙头，新能源业务快速发展 1.1、深耕干式变压器二十余载 公司是全球领先的新能源电力系统配套厂商之一，干式变压器是公司核心明星产品，下游主要应用领域为风电、光伏、抽水蓄能等环节，此外公司布局数字化工厂整体解决方案与储能等新系列产品，我们认为，公司主营业务有望跟随新能源行业稳步增长，储能业务有望成为公司新增长点。 公司成立于1997年，1998年公司在美国证券交易所上市，2008年被国家科技部认定为“高新技术企业”，随后分别在2008年、2009年、2013年建成武汉、上海、桂林生产基地并投产；2018年在海口生产基地建成分布式光伏发电站配套的一体化智能储能变流装置；2020年金盘科技海口数字化工厂通过“德国数字化工厂标准VDI4499”认证；2021年公司在上海证券交易所科创板首次公开发行股票上市。2022年，金盘科技桂林基地储能装备数字化工厂、高端干式变压器数字化工厂竣工投产，金盘科技直挂35kV高压大容量储能装备投产上市。 图表1：公司发展历程 1997年 2018年 海口生产基地 2022年，金盘科技桂林基地储能装备数字化工厂、高端干式变压器数 6月， 海南金盘特种变压厂成立 2008年 建成 JST武 汉生产基地 2013年 桂林生产基地建成并投产 建成， 开始储能相关产品生产 字化工厂竣工投产，金盘科技直挂35kV高压大容量储能装备投产上市。 1998年， 2009年 2017年 2021年， 股票在 上海生 完成股 在上海 美国证 产基地 份制改 证券交 券交易 建成并 革，更 易所科 所上市 投产 名为 创板发 “海南 行上市 金盘智能科技股份有限公司” 资料来源：公司官网，华鑫证券研究 公司传统主营业务： 公司主要从事应用于新能源、高端装备、节能环保等领域的输配电及控制设备产品的研发、生产和销售，主要产品为干式变压器（包括特种干式变压器和标准干式变压器）、干式电抗器、中低压成套开关设备、箱式变电站、一体化逆变并网装置、SVG等输配电及控制设备产品。 公司生产和销售的输配电及控制设备产品包括干式变压器系列、开关柜系列、箱变系列、电力电子设备系列等产品。其中，干式变压器系列又包含特种干式变压器、标准干式变压器和干式电抗器；开关柜系列主要产品是中低压成套开关设备，箱变系列为箱式变电站，电力电子设备系列包括一体化逆变并网装置和其他电力电子产品。同时，公 司在现有主要产品基础上，已自主研发智能化输配电及控制设备产品，包括智能中低压成套开关设备、智能电力电子设备、智能干式变压器、智能箱式变电站。 图表2：公司主要产品分类 产品类别 产品名称 产品细分 描述 干式变压器系列 特种干式变压器 环氧树脂浇注特种干式变压器 采用环氧树脂真空浇注工艺制作的特种干式变压器，铁芯材质包括硅钢铁芯和非晶合金铁芯，容量为45,000kVA及以下、电压为40.5kV及以下、绝缘等级F/H级，户内/户外（需配外壳）使用，可配合空气自然冷却、风机强迫风冷、水冷等散热方式，可用在海拔6,000米以下、环境-25-+50℃的海上、地下等恶劣环境中。 真空压力浸渍特种干式变压器 采用真空压力浸渍工艺制作的特种干式变压器，主要为干式移相整流变压器，其容量为23,000kVA及以下，电压为35kV及以下、绝缘等级C/H级，可户内/户外（需配外壳）使用。产品可在自然冷却、强迫风冷、直接式水冷等多种散热方式下运行。 标准干式变压器 环氧树脂浇注标准干式变压器 采用环氧树脂真空浇注工艺制作的标准型干式变压器，铁芯材质包括硅钢铁芯和非晶合金铁芯，容量为3,150kVA及以下、电压为35kV及以下、绝缘等级F/H级，户内/户外（需配外壳）使用。 真空压力浸渍标准干式变压器 采用真空压力浸渍工艺制作的标准型干式变压器，容量为3,150kVA及以下，电压为35kV及以下、绝缘等级H/C级，户内/户外（需配外壳）使用。 干式电抗器 环氧树脂浇注干式电抗器 采用环氧树脂真空浇注工艺制作的干式电抗器，容量为10,000kvar及以下，电压为35kV及以下，绝缘等级F/H级，可户内/户外（需配外壳）使用，并可在自然冷却、强迫风冷等多种散热方式下运行。 真空压力浸渍干式电抗器 采用真空压力浸渍工艺制作的干式电抗器，容量为5,000kvar及以下，电压为10kV及以下，绝缘等级C/H级，可户内/户外（需配外壳）使用。产品可在自然冷却、强迫风冷、直接式、间接式水冷等多种散热方式下运行。 开关柜系列 中低压成套开关设备 - 产品包括中压开关柜和低压开关柜，在电力系统的发电、输电、配电和电能转换过程中，起到开合、控制和保护用电的作用。 箱变系列 箱式变电站 - 产品外壳采取复合板、冷轧钢板、装饰木板、高强度波纹板以及非金属板材等多种结构形式。 电力电子设备系列 一体化逆变并网装置 - 产品是集成光伏逆变器、升压变压器、高低压开关柜、智能电子装置及辅助设备的箱式或箱式组合的户外光伏并网系统。 其他电力电子产 品 - 产品包括高压静止式动态无功功率补偿及谐波抑制装置（SVG）等。 资料来源：公司公告，华鑫证券研究 新业务及产品： 2021年，公司开始布局数字化工厂整体解决